Árak álmodói

Vitatható, ami benne van, de hogy a legjobbkor jöttek ki vele, az biztos; elismerem, egy kicsit savanyú a szőlő – e szavakkal kommentálta az egyik közepesnek számító brókercég üzletkötője az Equilor Rt. elemzését a Fotexről. Az ominózus tanulmány ugyanis január 5-i dátummal készült el, néhány nappal később felkerült a cég honlapjára, közben és azóta pedig a Fotex-részvények árfolyama szinte naponta emelkedik újabb és újabb csúcsokra, növelve az elemzést kiadó cég presztízsét is.

A Fotex által felújított Sugár. A legtöbb elemző nem tartott lépést a megújuló céggel.

ELFELEJTVE. Az Equilor eddigi működése során most először rukkolt elő cégelemzéssel, ezt mégsem a megszokott blue-chipekre készítették, hanem egyből egy piaci rést céloztak meg. Azt a rést, amely utólag nézve igencsak kínálta magát: már tavaly is a Fotex volt a Budapesti Értéktőzsde egyik legjobban szereplő részvénye, mégsem vette egyik brókercég sem a fáradságot arra, hogy energiát fektessen egy komolyabb értékelés tető alá hozatalába. A Fotex-papírok úgy emelkedtek előbb 150-ről 300, majd 250-ről 380 forintig, hogy a piaci kommentár nagyjából annyi volt: egyszerű spekuláció, majd jól leesik a kurzus. Noha lapunk tavaly január elején írt címlapsztorit a Fotex-csoport átalakulásáról, a Sugár üzletközpont megszerzéséről és felújításáról, az ingatlancéggé válásról (Figyelő, 2005/2. szám), egy évig senki sem próbálta kiszámolni, hogy az „új Fotex” mennyit is érhet. Ezért lepődhettek meg oly sokan, amikor az Equilor arra jutott, hogy – több veszteséges leányvállalat, köztük a Domus eladása után – valahol 544 és 674 forint között lehet az akkor még 450 forint alatt mozgó Fotex-papír reális ára.

A részvényelemzőknek természetesen soha nincs könnyű dolguk, ugyanazokból az alapadatokból születnek gyakran egymásnak homlokegyenest ellentmondó prognózisok. Nem elég, hogy a profitbecslés önmagában nehéz tudomány, egy papír valós értékét olyan rendkívül nehezen meghatározható tényezők is befolyásolják, mint a likviditásból, vagy a tulajdonosi struktúrából fakadó diszkont. A Fotexnél pedig – az ingatlanértékelés problematikája mellett – mindkettőt figyelembe kell venni, de hogy milyen aránnyal, az nem eldönthető.

Némi leegyszerűsítéssel: ha az elmúlt három év átlagát nézzük, a Fotex forgalma igen alacsony, ezért jelentős likviditási diszkont alkalmazása lenne indokolt. Ha viszont csak az elmúlt három hónapot figyeljük, néha már blue-chipeket idéző forgalmat bonyolítottak le a piacán. Az átláthatóságra, illetve a tulajdonosi struktúrára is tetszőleges nagyságú diszkont számolható fel. Néhány éve még a Portfolio.hu felmérése alapján a Fotex volt a legátláthatatlanabb cég, ráadásul a kötelező mérleg- és eredmény-beszámolón túl a társaság semmilyen információval nem szolgált a piac számára. Várszegi Gábor főtulajdonos ma is kerüli a nyilvánosságot, és tavalyi nyilatkozata szerint nem nagyon foglalkoztatja az, hogy mi történik a Fotex árfolyamával.

Ami viszont biztosnak látszik, hogy a vezető magyar brókercégek, ha elemzést nem is készítettek a Fotexről (vagy csak zárt körben tették azt elérhetővé), egyre nagyobb tételben kereskednek vele. Annyi kisbefektető és napon belüli játékos nincs, amekkora forgalom újabban a Fotex-piacon mutatkozik, ez pedig azt valószínűsíti, hogy intézményi érdeklődés van a papír iránt, jó eséllyel külföldről is.

ÉBERSÉG-PROFIT. Nyilvánvaló, hogy a Fotex-rakéta nem jöhetett volna létre a társaság helyzetének és kilátásainak egyértelmű – még ha pontosan nehezen is meghatározható – javulása nélkül. Egy hosszú ideig szenvedő cég talpra állása és növekedésének újraindulása mindig hatalmas nyereséget hoz azoknak, akik időben látják meg a lehetőséget, s vesznek a papírból a ciklus alján. A klasszikus tőzsdei tankönyvek szerint a fordulat környékén általában senki sem hisz a változásban, megmosolyogják a céget. Lehet, hogy pár év múlva nagyjából úgy tekinthetünk majd vissza a Fotex 2005-ös évére is, mint ahogyan az Apple céget is temette az egész Wall Street addig, amíg az iPod multimédia-lejátszó eladásairól meg nem érkeztek az adatok. Ezek a fordulópontok (turnaround story) pontosan azért szépek, mert az árfolyam hirtelen emelkedése még nem feltétlen jelzi azt, hogy tényleg fordulat történt a cég életében, a befektetők jóval hamarabb veszik a vállukra a részvényt, mint ahogy az a profitjával bizonyítani tud. A Fotex negyedéves jelentései is inkább csak hordozzák a reményt, a „nagy pofára esés” lehetősége továbbra is benne van a pakliban.

A Fotex árnyékában kevesebb szó esik a pesti tőzsde másik klasszikus turnaround storyjáról, a Pannonplastról. A cég mérlegén egyre inkább látszik az a harc, amelyet a jelenlegi menedzsment folytat – a veszteséges üzletágak eladásán, a Pannonplast teljes lecsupaszításán keresztül – azért, hogy a név újra régi fényében tündököljön. Hosszú idő után először nyereséges negyedévet zárhatott a társaság. A menedzsment – nem úgy, mint a Fotexé – kitűnő kapcsolatra törekszik a befektetőkkel és a sajtóval, a múlt héten viszont itt is egy merész elemzői értékelés kellett ahhoz, hogy a középpontba kerüljön a papír. Ezúttal a legnagyobb brókercég vállalta a „nagyotmondást”: a Pannonplastot elemzők egyike sem mert eddig 2 ezer forintot érdemben meghaladó célárat meghatározni a papírra, az Erste Bank viszont 3335 forinttal állt elő. Ez a múlt héten 10 százalékkal dobta meg az alig 2 ezer felett forgó papír kurzusát, s akkor még nem számoltunk az elemzés elsődleges hatásáról. A brókercégek ugyanis természetesen hamarabb küldik meg prognózisaikat saját ügyfeleiknek, mint a nyilvánosságnak, így azok már korábban reagálhattak a merész célárra – valószínűleg nem eladással.

Éppen ez az, ami jól mutatja a piaci átlagtól, vagy a papír aktuális árától meglepően nagymértékben eltérő célárak jelentőségét. Egy „nagyotmondás” során, főleg ha közepes, vagy kis cég papírjáról van szó, jó esély van arra, hogy az árfolyam elmozduljon felfelé. Az adott brókercég ügyfelei ebből könnyen hasznot húzhatnak azzal, hogy a legkorábban jutnak hozzá az elemzéshez. Amikor a nagyközönség számára is elérhetővé válik az anyag – és benne a magas célár -, a friss vevők tovább hajthatják fel a kurzust, növelve a korán vásárlók profitját. Azt sem szabad elfelejteni, hogy a furcsa célárakra a média is jobban felfigyel, növelve a brókercég ismertségét.

HATÁRON TÚLIAK. A budapesti piac kellően kicsi ahhoz, hogy egy-egy elemzői minősítés változása képes legyen megmozgatni az árfolyamokat. A hazai befektetők szempontjából az már kevésbé jó hír, hogy a piacmozgató módosítások többsége a határokon kívül történik. A blue-chipek piacán az elmúlt időszakban is igen gyakran fordult elő, hogy a magyar befektető csak a váratlan emelkedést látta, majd napokkal később megtudta, hogy valamelyik nagy befektetési bank felminősített egy papírt vagy növelte célárát. Ez főleg a gyógyszergyáraknál volt jellemző, de a legfrissebb példa a BorsodChemé, amelyet 3661 forintos kétéves célárral látott el a HSBC. Ha ugyanezt a kisebb papírokkal egy hazai cég csinálja, legalább van esélye az ügyfélnek arra, hogy az ő brókercége fedezi fel a következő év sztárját, és időben szól neki erről. A Fotexen már úgy fest, túl vagyunk, de hogy melyik részvény lehet a következő, azt jó lenne tudni. Sokan tippelnek a Synergonra, amelyre például az Erste már régóta meglehetősen magas célárat jegyzett, ma viszont az árfolyam éppen emelkedik, az értékelés pedig felülvizsgálat alatt áll. A jelöltek között tartják számon a Rábát is, itt viszont egyelőre nemcsak az elemzők nem indultak be, de a papír árfolyama sem utal sikeres kilábalásra a hosszan tartó válságból.