Ha a konjunktúra javul, bővülnek az eladások, akkor bizakodhatunk: mérséklődnek a kockázatok, hiszen nőnek a jövedelmek, erősödnek a gazdaság fundamentumai. Ha viszont nő a kamatkülönbözet, vagyis a forintban felvett kölcsönök után sokkal többet kell fizetni, mint ha devizában adósodunk el, az bizony a feszültségek, a kockázatok emelkedése irányába mutat. Még akkor is, ha ez esetben „csak” arról van szó, hogy a külföldi befektetők – akik az államadósság ötödét finanszírozzák kötvények vásárlásával – félnek a forint leértékelődésétől vagy attól, hogy a kormánynak már megint nem sikerül tartania az államháztartás mérlegét. 
NÉZÔPONT KÉRDÉSE. Magyarországon most éppen ilyen a helyzet – állapítottuk meg legújabb rizikófelmérésünkben. A Figyelő Gazdasági Kockázati Index (EcoRisk) 2004 első negyedévi értéke 52,2 pont, elhanyagolható mértékben javult az előző negyedévben mért 52,1-hez képest (Figyelő, 2004/17. szám). Úgy is mondhatnánk: nem javult. Bár kétségtelen, hogy az egy évvel korábbi kockázatokhoz képest, amikor az EcoRisk még csak 46,4 ponton állt, a gazdaság helyzetét jóval kisebb rizikók jellemzik. (Százpontos skálánkon a magasabb érték – a nemzetközi gyakorlatnak megfelelően – a kedvezőbb állapotokat jelenti, amikor tehát a kockázatok kisebbek. Negyven pont alatt magasnak, hatvan pont fölött alacsonynak, a kettő között közepesnek tekintjük a rizikó mértékét. Ebbe az utóbbi tartományba „ragadt be” – egyelőre – a hazai gazdaság.)
Az általános kockázati szintet tekintve közepesnek mondható a helyzet, a részletekben azonban igen nagy eltétérések tapasztalhatók. Ismert közgazdászok – Bartha Attila, a Kopint-Datorg Rt., Duronelly Péter, a Budapest Alapkezelő Rt. és Török Zoltán, a Raiffeisen Bank Rt. szakértője – segítségével kidolgozott mutatórendszerünk négyféle tényező együttes hatását mutatja be: a konjunktúra, a pénzpiaci helyzet, a gazdasági egyensúly és a munkaerőpiac alakulását. E négy alindex további négy-négy tényező összegzése, így „áll össze”az EcoRisk, a gazdaság általános kockázati helyzetét tükröző mutató.
Ha a 100 pontos skálánkat öt egyforma részre osztjuk, s az egyik szélen (0-tól 20 pontig) a „nagyon magas kockázatú”, a másikon (80-tól 100 pontig) a „nagyon alacsony kockázatú” tényezők helyezkednek el, akkor igen jelentős szóródást találhatunk (lásd a táblázatot). A kizárólag az első negyedév részmutatóit összehasonlító, statikus elemzés azt jelzi, hogy a gépberuházások meglódulása a korábbinál is erőteljesebb volt, ami egyértelműen a javuló konjunktúra jele, és mindenképpen megnyugtató jelenség. Másrészt ott a két, egymással nagyon is összefüggő, s igen magas kockázatot hordozó egyensúlyi tényező: a folyó fizetési mérleg hiánya, valamint a rendkívül alacsony szintű (2004 első negyede és a megelőző három negyedév átlagában a GDP 0,7 százalékának megfelelő) lakossági megtakarítások.
Áprilisi felmérésünkben is hangsúlyoztuk: az egyensúlyi kockázatok magasak, a folyómérleghiány nő, mert a hazai megtakarítások elégtelenek, így a vállalatok és a még mindig igen jelentős deficittel működő államháztartás csak a külső forrásbevonás növelésével finanszírozható. Fokozza a kockázatot, hogy az államháztartás továbbra is nyakra-főre termelte – eddig – a deficitet, és ez szintén a külső mérleget terheli. Igaz, a fizetési mérleg májusban már javult, amit az első negyedévet átfogó felmérésünkben még nem vehettünk figyelembe. Mindenképpen pozitívum viszont, hogy nőtt a tőkebeáramlás, fékezve a külső eladósodás növekedését, ami enyhíti az egyensúlyi kockázatokat. Ennek ellenére az, hogy az ország fokozott mértékben rá van szorulva a külső finanszírozásra, komoly – a kamatok emelkedésében, s a forintárfolyam-ingadozásban is megmutatkozó – kockázati tényező.
További számottevő rizikófaktorok is megjelölhetők. Ilyen az infláció felgyorsulása 7 százalék feletti magasságba, amiből a forgalmiadó-emelések 2 százalékpontot okoznak. Ugyanakkor a külső piacokon megkezdődött a fellendülés (ezt a hazánk szempontjából legfontosabb felvevő piac kilátásai, a német Ifo index segítségével mértük), a feldolgozóipar továbbra is dinamikusan bővíti termelését. Az ipar versenyelőnye a külkereskedelmi partnerekkel szemben a termékegységre jutó bérköltség terén immár három negyedéven keresztül fennmaradt, és ez szintén nem jelentéktelen kockázatcsökkentő faktor.
A közepes szinten stagnáló magyar általános kockázati szinten belül természetesen a különféle rizikók eltérően alakultak: a pénzügyi kockázat nőtt, a konjunktúra és a munkaerőpiac állapota javult, az egyensúly pedig alig változott a tavalyi utolsó negyedévhez képest (lásd a grafikont).
A pénzpiaci kockázatok viszont távolról sem a forintárfolyam ingadozásai miatt emelkedtek, sőt a forint volatilitása enyhült, és a széles jegybanki sávban aránylag kismértékű árfolyam-ingadozások a piac viszonylag stabil működésére utalnak. A feszültségek azonban megmutatkoznak a magas forintkamatokban. Az első negyedévben még 12,5 százalékos (illetve kis lépésekben március végétől csökkentett) jegybanki alapkamat a bankközi kamatokat és az állampapírhozam-szintet egyaránt felhajtotta. A magas kamatszint a viszonylag kis árfolyam-ingadozás ára: a külföldi befektetők tartanak a leértékelődéstől, de a magas kamatok miatt mégis finanszírozzák a hazai államadósságot. A külföldiek által tartott állampapírok átlagos lejárata alacsony (a vizsgált időszakban 3,6–3,7 év), és az alapkamathoz igazodó rövid hozamok mellett a hosszú távú papírok kamata sem „akar” mérséklődni, ami a forró tőkének kedvez. Annak egyik oka, hogy a pénzpiaci bizalom nehezen áll helyre, mindenképpen az egyensúly továbbra is kibillent állapota lehet. Itt persze a hit is közrejátszik az amúgy objektív, mérhető statisztikai adatokkal dolgozó mutatórendszerünkben. A kamatszintet a jegybank és a befektetők játéka is befolyásolja. Döntő kérdés, vajon hisznek-e a szereplők az egyensúly javítására tett kormányzati ígéretekben. Egyelőre nem nagyon hisznek, és ebben az euró bevezetése időpontjának 2010-re tolása, valamint a soha nem látott mértékű év eleji államháztartási hiány játszotta a fő szerepet.
NEM FENÉKIG BÜRÖK. Közben viszont a konjunkturális mutatók a termelés fellendülését jelzik. Az is megállapítható, hogy másfél éve lassú lépésekben, de folyamatosan nő a munkaerő-piaci aktivitás, bár az első negyedév végén elért szint (a 12 hónapra visszatekintő átlag szerint a munkaképes korúak 53,9 százaléka szereplője e piacnak) még mindig igen alacsony. A foglalkoztatás növekedése ugyanakkor – és ez további pozitívum – a versenyszférában csapódik le, így javult az a mutató is, amely kifejezi: átlagosan egy költségvetési dolgozót hány üzleti szektorban dolgozó kolléga „tart el”.
Mindebből még nem következik az, amit gyakran hallunk, hogy tudniillik a gazdasági fundamentumok jók, csak az egyensúllyal meg a magas kamatokkal van baj. Hanem inkább az, hogy a kockázatok akkor csökkennek, akkor válunk közepes helyett alacsony kockázatú gazdasággá, ha egyértelművé válik: a növekedés választott útja hosszú távon is fenntartható.
