Sok szó esik arról, hogy mi a leértékelési veszteség (az úgynevezett “nullás” adósságállomány) szerepe a jegybank veszteségében. Cikkünk szerzője egy másik tényezőre mutat rá, ami szerinte jelentős tényező a jegybank deficitjének kialakulásában.
A Magyar Nemzeti Bank (MNB) kapcsolata a kereskedelmi bankokkal kétirányú. Egyrészt a jegybank pénzeszközöket helyez ki a pénzintézetekhez (refinanszírozási hitelek stb.), amelyekért a bankok kamatot fizetnek a jegybanknak; másrészt a kereskedelmi bankoknak saját betéteik meghatározott hányada után kötelező tartalékokat kell elhelyezniük a jegybanknál, amelyek után a jegybank fizet nekik kamatot. Ezenfelül saját elhatározásuk alapján is helyezhetnek el betéteket a jegybanknál, ugyancsak kamat ellenében.
A jegybank jövedelmezősége szempontjából az a kedvező, ha a pénzintézetekhez történt kihelyezések meghaladják, de legalább elérik a pénzintézetektől származó (kötelező és saját elhatározáson alapuló) betétek összegét. A jegybank számára elvileg már az is jövedelmező pozíciót jelent, ha a két tétel egyenlő, hiszen a kihelyezések után a jegybank általában magasabb kamatot számít fel, mint amennyit a pénzintézetek kötelező tartalékaik után kapnak a jegybanktól. Ha ezzel szemben a kötelező tartalékok, illetve egyéb, a pénzintézetek által a jegybanknál elhelyezett betétek együttesen nagyobb összeget tesznek ki, mint a kihelyezések, az a jegybank jövedelmezősége szempontjából kedvezőtlen, és adott körülmények között veszteséghez vezethet.
Az elmúlt években a jegybank pénzintézetekhez történt kihelyezései és a pénzintézeteknek a jegybanknál elhelyezett betétei közötti arányok fokozatosan eltolódtak. A kihelyezések aránya 1991 után csökkent, majd az 1993. és 1994. évi kismértékű növekedést követő újabb visszaesés után, 1995-ben már nem érte el a betétek 30 százalékát. (lásd 1. számú táblázatunkat).
Mivel 1989 után az infláció jelentős mértékű volt, a kihelyezések mérséklődése reálértékben még a nominális csökkenésnél is erősebb. Az 1995. évi 304,4 milliárd forintnyi kihelyezés például 1992. évi árszinten (az időközben bekövetkezett, összesen 185,6 százalékos infláció miatt) csupán 164 milliárd forintot tesz ki, ami az 1992. évi 288,4 milliárd forintnyi kihelyezésnek mindössze az 57 százaléka.
A betétek növekedése ugyanakkor lényegében lépést tartott az inflációval: az 1995. évi 1029,8 milliárd forint közel a kétszerese az 1992. évi 521,9 milliárd forintnak. Reálértékben tehát itt is csak minimális növekedés következett be, a kihelyezések erőteljes visszaesése azonban mindenképpen kedvezőtlenül befolyásolta a jegybank jövedelmezőségét.
A következményeket szemléletesen mutatja a jegybank forintban elszámolt kamatbevételeinek alakulása: 1992-ben 148,3 milliárd, 1995-ben pedig 264,7 milliárd forintban elszámolt kamatbevétele volt a jegybanknak; utóbbi összeg reálértékben nagyjából az előzőnek felel meg.
A jegybank nyeresége korábban sem volt túl nagy: az elmúlt években általában 10-12 milliárd forint körül alakult. Egyedül 1994-ben jött létre magasabb, 42 milliárd forintos nyereség, ami jórészt a kihelyezések emelkedéséből adódó kamatbevétel-növekedéssel függött össze: 1994-ben a forintban elszámolt hitelkamat-bevételek mintegy 50 százalékkal emelkedtek (az infláció ebben az évben 19 százalékos volt). 1995-ben azonban a jegybank nyeresége jóval a korábbi szint alá (6,6 milliárd forintra) csökkent. Ebben szerepet játszott a kihelyezések visszaesése, aminek következtében a forint-kamatbevételek az inflációtól körülbelül 5 százalékkal elmaradva (23 százalékkal) növekedtek.
A forint-kamatbevételek nagyobb része egyébként nem a pénzintézetektől, hanem az államháztartásból származik, a forint-kamatkiadások túlnyomó része viszont a pénzintézetekhez kerül. 1995-ben a jegybank összes forint-kamatbevételének 70 százaléka, nettó forint-kamatjövedelmének pedig 84 százaléka származott az államháztartástól.
A jegybank forrásainak 1995-ben 57 százaléka volt külföldi eredetű, ami azt jelenti, hogy a kihelyezések jóval több mint felét a külső adósságállomány fedezte. A jegybank összes ráfordításai között emiatt természetesen nagy a devizában elszámolt kamatráfordítások aránya (1995-ben 72 százalék).
A devizaadósság természetesen az államháztartás finanszírozásának is forrását képezte. Az 1991 előtti (“régi”) hitelek után, amelyek a 3. számú táblázat szerinti hitelösszegek túlnyomó részét képezik, jelenleg az állami költségvetés 8-9 százalékos kamatot fizet a jegybanknak; ez lényegében csak a devizaadósság kamatköltségeinek fedezésére elegendő. Ezen a kamaton felül természetesen a forint leértékelése miatti értékkülönbözet elszámolására is szükség van. Ez az alapja annak, hogy a jegybank a devizaadósság forintban elszámolt összegének – a forint leértékelése miatti – folytonos növekedését az állami költségvetés adósságnövekményeként (“nulla kamatozású adósság”) számolja el. Az alkalmazott megoldás azonban sajátos módon a devizaadósság terheit teljes egészében az állami költségvetésre hárítja, s nem veszi figyelembe, hogy a devizaforrás a költségvetésen kívüli szféra finanszírozásának is forrása.
Mivel a nulla kamatozású adósság szerepe elvileg az, hogy a költségvetés eredeti hitelösszegeit “felhozza” a forrásukat képező devizaadósság aktuális (azaz a forint leértékelésének megfelelően megnövelt) összegeinek szintjére, a költségvetés MNB-nél lévő hiteleinek (2. oszlop) és a “nullás” adósságnak (3. oszlop) az összege (4. oszlop) elvileg meg kellene, hogy egyezzen az MNB devizaadósságának (1. oszlop) az összegével. A 3. számú táblázat adatai azonban jól mutatják, hogy ez nincs így: a hitelek és a “nullás” adósság összege minden évben nagyobb (mégpedig 1994-et kivéve lényegesen nagyobb), mint az MNB devizaadóssága. Ez azt jelenti, hogy az állami költségvetés nulla kamatozású adósságállománya – deklarált céljával szemben – nem a költségvetésnek az MNB-nél lévő hiteleihez igazodik, hanem azoktól lényegében függetlenül alakul, és az indokoltnál lényegesen nagyobb összeget tesz ki.
A devizaadósságnak az állami költségvetés MNB-nél lévő hiteleit fedező összegen felüli része olyan forrást jelent, amit a hazai piaci körülményeknek mindenkor megfelelő – azaz: a forint inflációs értékvesztését is magukban foglaló – kamatok ellenében történő finanszírozásra lehet (vagy lehetne) felhasználni.
A jegybank a pénzintézeteknek nyújtott refinanszírozási hitelek után általában a jegybanki alapkamatot számítja fel, az egyéb konstrukciók keretében történő kihelyezések kamata pedig ennél is magasabb. Grafikonunkból azonban látható, hogy 1990 és 1995 között a forintleértékelések évenkénti mértéke (az év végi árfolyamok alapján számítva) 1991-et kivéve mindig alacsonyabb – többnyire lényegesen alacsonyabb – volt, mint az a kamat, amit a pénzintézetek refinanszírozási hiteleik után a jegybanknak fizettek. Ez azt jelenti, hogy a pénzintézetek által a jegybanki kihelyezések után fizetett kamatok bőven fedezték annak a devizaadósságnak a kamatait és forintleértékelési különbözetét is, amely elvileg a forrásuk céljára szolgált.
Nagyjából ezt állapíthatjuk meg azokról az állampapírokról is, amelyek a jegybanknál vannak, s amelyek – a 3. számú táblázatban szereplő hitelösszegeken felül – az állami költségvetés hiányának fedezetéül szolgálnak (ezek összege 1995-ben 200-300 milliárd forint között alakult), “nullás” adósság elszámolása tehát ezek után sem indokolt.
A helyzet tehát minden valószínűség szerint az, hogy a jegybank finanszírozó szerepének csökkenése (a pénzintézeteknek történő csökkenő hitelkihelyezés) miatt a nemzetgazdaságban pénzügyi vákuum keletkezik, s ezt – a gazdaság fokozódó nyitottsága következtében – a magánszféra saját külföldi hitelfelvétellel tölti be. (1995 végén a nemzetgazdaság teljes nettó külföldi adósságállományának 65 százaléka volt a kormányzati szféra és 35 százalék a kereskedelmi bankok és vállalkozások tartozása.) Mivel azonban a pénzintézeteknek saját betétállományuk (beleértve a külföldi eredetű betéteket is) meghatározott százaléka után tartalékokat kell elhelyezniük a jegybanknál, az MNB fokozódó mértékben kénytelen külföldi eredetű forrásokból származó betétek után kamatokat fizetni a pénzintézeteknek, miközben ezzel szemben nem állnak saját kihelyezéseiből származó kamatbevételek. Így a jegybank lényegesen nagyobb nettó kamatbevételhez jut az állami költségvetéstől, mint a pénzintézetektől. E körülménynek minden valószínűség szerint nagy része van abban, hogy a jegybank tevékenysége veszteséges, amit mérlegében az indokoltnál nagyobb mértékű “nullás” adósságállomány formájában az állami költségvetéshez történő fiktív kihelyezésekkel kénytelen ellensúlyozni.
(A szerző az Ipargazdasági Kutató és Tanácsadó Kft. tudományos tanácsadója)
1. számú táblázat
