Több mint egy évtizede nem tornyosult ennyi kihívás a magyar gazdaságpolitika előtt, mint mostanában. Irányt kellene találni az Európa-bajnok inflációs ráta, az egyre dagadó államháztartási hiány és adósság, valamint a hipersérülékeny forintárfolyam és a technikai recesszió közepette. Mégis látványos a diszharmónia a kormányzat és a Magyar Nemzeti Bank (MNB) törekvései között.
A jegybank felvette a kesztyűt a pénzromlás ellen, és elkezdte hűteni a gazdaságot a 13 százalékos alap- és a 18 százalékos irányadó kamat tartásával. Ezzel pénzt von ki a piacról, hiszen megemeli a hitelek költségeit, és a bankokat arra ösztönzi, hogy nála tartsák a pénzüket – így szűkíti a keresletet, csillapítja az inflációt. Emellett megnövelte a kötelező banki tartalékráta szintjét, amivel tovább szűkíti a hitelezést, hiszen mintegy 2000 milliárd forintnyi likviditást von ki a bankrendszerből.
Eközben a kormány rálépett a gázra, és berobbantotta az államilag támogatott, olcsó hitelek dömpingjét. Ezek mind keresletösztönző és inflációgerjesztő hatásúak lehetnek, hiszen a kedvezményekkel arányosan növelhetők az egyéb tételekre elkölthető jövedelmek – így például a vállalatoknál több juthat bérfizetésre, ha kisebb kamattal lehet anyagbeszerezésre hitelt felvenni. Egyebek közt minden idők egyik legnagyobb, vállalatoknak szóló hitelprogramján, a Baross Gábor Újraiparosítási Programon, a Magyar Fejlesztési Bank és az Eximbank hitel- és tőkeprogramjain, valamint a Széchenyi Kártya programokon keresztül az idén már mintegy 3000 milliárd forintnyi kedvezményes kamatozású finanszírozási forrást biztosítanak a cégek számára. Ehhez jön még a kamatstop a kis- és középvállalatok hiteleire, az agrárhitel-törlesztési moratórium és több egyéb élénkítő intézkedés.
Sokan többféleképp próbálták magyarázni a minisztériumi és jegybanki döntéshozók eltérő álláspontjait és nyilatkozatháborúját, ezek okait nem célunk megfejteni, de számba vettük az ellentét kockázatait, a mostani nehéz helyzet tükrében.
Hiszen nemcsak az állami kamattámogatásokat kell a büdzsének megfinanszíroznia, hanem az egynapos betét 18 százalékos kamatszintjének fenntartása miatt keletkező veszteséget is, mely az MNB mérlegében jelentkezik. Tavaly év végén ezt havi szinten 40 milliárd forintra becsülték lapunknak, ám az összeg azóta nőtt. Matolcsyék ezzel a magas kamattal teszik vonzóvá a forintvásárlást a külföldiek számára, az idén pedig már egyre többen jöttek rá, hogy érdemes egynapos betétbe fektetni. De minél többen spekulálnak forinterősödésre, annál nagyobbat bukik a jegybank a kamatfizetésen.
Kockázatok
– Egyelőre nehéz megítélni, hogy milyen mértékben olthatják ki egymást a kormány és az MNB beavatkozásai. Annyi becsülhető, hogy a jegybanknak több eszköze van a gazdaság lefékezéséhez, mint amennyi a kormánynak az élénkítéshez, ezért úgy fest, hogy Matolcsyék lehetnek nyerő pozícióban. Nagy kérdés azonban, hogy végig tudják-e vinni a törekvéseiket, elsősorban a Gazdaságfejlesztési Minisztérium ellenszelében – értékelt lapunknak Várhegyi Éva, a Pénzügykutató Zrt. tudományos főmunkatársa.
– Sok eséllyel a kormány lehet erősebb, de ez az egyik fő belső kockázat, mely a forintárfolyamon csapódhat le – figyelmeztetett Szabó E. Viktor, a londoni Aberdeen Asset Management befektetési igazgatója.
Az infláció most tetőzik, a következő hónapokban a bázishatások miatt nem nagyon, de csökkenni fog, hiszen a globális nyersanyag- és energiaárak jelentősen mérséklődtek. Ezek elkerülhetetlenül begyűrűznek a hazai árindexbe is, a szolgáltatási árak kivételével.
Több kormányzati és kormányközeli szereplő már hangosan követeli a kamatok csökkentését. A külföldi befektetők viszont örülnek annak, hogy globális szinten is kiemelkedő mértékű, 18 százalékos hozamot lehet keresni a forinton. Az elmúlt hónapokban nagyon sok spekuláns vett fel hosszú pozíciókat forinteszközökben, ennek volt köszönhető a látványos árfolyamerősödés. És valószínű, hogy ez addig így is marad, amig úgy érzik, az MNB komolyan gondolja, hogy fenntartja ezt a kamatkörnyezetet.
Nagy kérdés, hogy amennyiben az infláció megindul lefelé, akkor milyen lesz a nyomás a jegybankon, illetve mikor jön el a pillanat, amikor elkezdik összehúzni ezt a plusz 5 százalékpontnyi kamatrést, ami az alap-, és az irányadó kamat között van, és mikor kezdik vágni a 13 százalékos kamatot. Márciusig a piac beárazott már egy enyhe kamatcsökkentést, ám az amerikai és svájci bankpánikok nyomán arra lehet következtetni, hogy rövid távon továbbra is tartani kell a 18 százalékos kamatot.
A kabinet és az MNB közötti párharc nemcsak rossz üzenet, de magára vonja a befektetők figyelmét is. Amennyiben az lesz a megítélés, hogy a jegybank politikai nyomásra lép, ezért mélyebben vág kamatot, mint amekkorát a piac „megenged”, akkor nagyon sokan ki fognak szállni a forintból. Ezzel az euró visszaerősödhet akár a tavaly októberben látott rekordszintekre is.
A hazai fizetőeszköz a nagy kamatkülönbözet ellenére is igen sérülékeny a külső sokkokra – ezt láthattuk az elmúlt hetekben is, amikor újra a 400 forint feletti szinteket ostromolta az euróárfolyam a bankcsődökről szóló híráram hatására. Egy ilyen negatív sokk akár az MNB-től is érkezhet. Ezért fontos lesz a hitelesség kérdése.
Hosszú távon nem fenntartható, hogy a külföldiek magas kamatot kapnak, miközben belföldön nyomják ki a kedvezményes hiteleket. Ám az MNB csak óvatosan, az infláció enyhülésével szinkronban kezdheti meg a kamatcsökkentést, ha ezt nagy lépésekben teszi, ahogyan a kormányzat szeretné, akkor egyszerre sok pozíciót zárhatnak a befektetők, ami mélyrepülésbe taszíthatja az árfolyamot.
Jelenleg a gazdaságot számottevően forró pénz finanszírozza, melynek jellemzője, hogy a pénzügyi piacok között gyorsan mozog, hogy a rövid távú kamatlábakkal maximálisan profitálhasson. Most a forint a legvonzóbb, de rossz hír, hogy nem nehéz alternatívát találni a fejlődő országokban.
ott a jegybanki alapkamat 13,45 százalékos, ám a reálkamat nagyobb, hiszen mindössze 5–6 százalék az infláció. Ráadásul nem akad ennyi problémájuk a makrogazdasági egyensúllyal sem – mutatott rá Szabó E. Viktor.
Elgurult hitelgyógyszer
Az MNB kényszerhelyzetben van, hiszen a forintárfolyam és a magas infláció miatt kiemelkedően nagy szükség van a magas kamatra. Ilyen hitelkamatszintek azonban kitermelhetetlenek a vállalatok számára, így a gazdaságot nem lehet finanszírozni. A kormányzat viszont láthatóan minden áron el akarja kerülni a visszaesését, ezért igyekszik megtámogatni a vállalati szektort többes kamatrendszerrel.
– Ez nem egyszerű, hiszen a tavalyi második negyedév óta csökken a GDP Magyarországon, miközben az idei évre vonatkozó költségvetésben másfél százalékos GDP-növekedéssel számol a kormány. Ahhoz, hogy ez teljesüljön, szükségesnek látják ezeket a pluszintézkedéseket – fogalmazott lapunknak Jobbágy Sándor, a Concorde Értékpapír Zrt. szenior makrogazdasági elemzője.
A kormányzat által bejelentett húsz „inflációcsökkentő” intézkedés sorában a vállalkozások megsegítésére szánt hitelprogramok számszerűsített költsége a kétezer milliárd forintot közelíti. S ha ehhez hozzászámoljuk a közel 1000 milliárd forinttal megtámogatott új nemzeti tőkeholdingrendszer kiadásait, akkor ezen intézkedések költségvetési hatása bőven meghaladja a Rezsivédelmi Alap 2610 milliárdos keretét. Ám,
Ezeknek a programoknak a hatásai egy hosszabb folyamat során, várhatóan több évre elhúzódóan jelentkeznek majd, ezért következményeik teljes egészében még nem becsülhetők. A hatások egy része a jövő évi költségvetésben jelenik meg, illetve részben az MFB és az Eximbank eredményein látszódik majd – magyarázta Jobbágy, hozzátéve, sok múlik azon is, hogy a vállalati szektor milyen mértékben veszi igénybe ezeket a kölcsönöket.
Tavaly az államháztartás hiánya 4753,4 milliárd forintos rekordösszeg mellett 6,1 százalékon teljesülhetett, ehhez képest a Pénzügyminisztérium az idén 3,9 százalékos deficittel tervez, amelyhez a többi között szükséges lesz, hogy a 1,5 százalékos GDP-növekedést elérje a gazdaság. Hogy ez összejön-e, azzal kapcsolatban komoly kétségek vannak.
A magas hiány hatása viszont már – egyebek mellett – jelentkezik a finanszírozási költségeinkben. Ezt nemcsak a jegybanki kamatok, hanem az állampapírhozamok is tükrözik: hiszen miközben a német 10 éves kötvények hozama 2–3 százalék között, a román pedig 7,5 százalék körül van, addig a hasonló lejáratú magyar forintállampapír kamata 9 százalék közelében mozog. Jelen pillanatban többletköltséget jelent az ország számára, hogy a régiósnál lényegesen magasabb kamatot kell fizetni a lakossági inflációkövető állampírokra, valamint hosszú távon az is, hogy a korábbinál is magasabb az idén nagy mennyiségben kibocsátott devizakötvények kockázati felára. (Erről korábban itt írtunk.)
A kettős kamatrendszer a külföldi befektetők számára bonyolult, átláthatatlan helyzetet teremt, ami szintén plusz hozamelvárást ró a magyar eszközökre, ez nem számszerűsíthető pluszköltségként jelentkezhet.
Nem utolsósorban pedig a bankválsághoz hasonló turbulens időszakokban – amelyek az egész globális pénzpiaci helyzetet felforgatják – a befektetők fokozottan fókuszálnak arra, hogy makroszempontból melyik gazdaság sérülékeny, számba véve akár az államadósság, a fizetési mérleg és a költségvetés mutatóit. Az elmúlt hetekben ilyen megfontolások is szerepet játszhattak abban, hogy a forint lényegesen nagyobb arányban gyengült, mint a cseh és a lengyel deviza – említett példát Jobbágy Sándor.
A forint és a költségvetés helyzete is elvileg arra szorítja rá a kormányt, hogy olyan megállapodások szülessenek az EU-val, amikkel mielőbb megérkezhetnek a felfüggesztett támogatási források.
Rossz forgatókönyv
Magyarország az elmúlt években nagyon sok mindent el tudott fedni azzal, hogy magas volt a növekedés. Most azonban kiderült, hogy érzékenyek vagyunk a sokkokra: tavaly a fizetési mérlegünk hiánya kilőtt 10 százalékra, ami azóta enyhült, az államadósság viszont tovább nőhet, a kamatkiadások már most is nagyon emelkednek, és a költségvetés hiányát sem sikerül levinni az uniós normák közelébe. Eközben az MNB egyre nagyobb veszteségeket fog felhalmozni, amit előbb-utóbb meg kell finanszíroznia a költségvetésnek.
Összességében számos olyan tényező jelentkezik, ami az elkövetkezőkben rontani fogja azokat a számszaki mutatókat, amelyeken a hitelminősítők döntései alapulnak. Amennyiben nem tudunk egy megfelelően erős növekedéssel kijönni a mostani recesszióból, akkor ezek a mutatók tovább romolhatnak – becsülte Szabó E. Viktor.
Ennek következtében két-három év alatt eljuthatunk oda, hogy a hitelminősítők is lépni fognak, és hazánkat a befektetésre nem ajánlott (bóvli) kategóriába helyezhetik. Érdemes tudni, hogy jelenleg egyetlen európai uniós tagállam sincs ebben a besorolásban.
A magyar eszközök kockázati prémiumában már részben megjelenik az, hogy a befektetők a Törökországhoz és Argentínához hasonló kockázati besorolású országok közt tartanak számon minket.
Ám sarkalatos különbség, hogy Magyarország tagja az EU-nak, emiatt sokkal többet megengedhet magának. A tagság nélkül nagyon komoly válságot élnénk meg – összegzett a befektetési igazgató.
