Előbb csak fokozatosan, 1990-től viiszont radikálisan visszaestek az állami finanszírozású beruházások; helyükbe az üzleti banki hitelezés lépett. Az utóbbi keretében a bankok kezdetben – a piaci helyzetnek megfelelően – a rövid lejáratú, forgóeszköz-alapú hitelezést részesítették előnyben. Csak a magyar gazdaság fokozatos magára találása és teljesítményjavulása eredményeképpen, 1994-95-től vált lehetővé a hosszú távú tervezhetőség és kiszámíthatóság.
Az addig külföldi tőkebefektetésekre, illetve a belföldi piaci monopolhelyzetét és/vagy nyugati orientációjú exportképességét megőrző szűkebb honi vállalati körre korlátozódó beruházási lendület 1995-től a vállalati piramis egyre nagyobb részét érte el. A beruházási hitelpiac felfutásának kezdete ugyanerre az évre tehető, amikor a privatizáció ismételt felgyorsulása révén a hosszú lejáratú hitelek iránti finanszírozási igény ugrásszerűen megnőtt, mindenekelőtt az energiaszektorban.
De mit is értünk projektfinanszírozás alatt, milyen különbség van a beruházási hitel és a projektfinanszírozás között? Beruházási hiteleknek azok a hosszú lejáratú, nem a folyó termelés biztosításához kapcsolódó finanszírozási formák számítanak, amelyek futamideje a 3-4 évet meghaladja. A projektfinanszírozás a beruházási hitelek részhalmaza. Ez a tevékenység általában nagy tőkekoncentrációt igényel és szinte mindig új – zöldmezős, vagy egy már működő vállalat folyó tevékenységétől elkülöníthető – projekt létrehozásával kapcsolatos kihelyezésekben testesül meg. Ezek futamideje a gyakorlatban általában 7-8 év, a projektköltség pedig meghaladja az 1 milliárd forintot. A hitelrész a saját erőnél nagyobb, általában a teljes projektköltség 60-70 százaléka.
A biztosítékok oldaláról a beruházási hitel eme ágának legfontosabb specialitása, hogy a hitel fedezete a projekt rendeltetésszerű működtetéséből származó folyamatos árbevétel: a pénzáramlás vagy – idegen kifejezéssel – a cash-flow. A megvalósult projektet jelentő ingatlan és/vagy vagyontárgy (például egy erőmű vagy repülőtér) ugyanis önmagában minimális forgalomképességgel bír; egyedül a hozzáértő működtetésből származó pénzáramlás jelent igazi fedezetet.
Amennyiben az invesztíció megtérülési problémákkal küzd – mert az árbevétel elmarad a tervezett ütemezéstől -, akkor rendszerint a finanszírozó bankok a hiteltörlesztést a piaci realitásokhoz kénytelenek igazítani. Nem jellemző, hogy ilyenkor a projektszponzorok részleges vagy teljes garanciát vállalnának a hitel-visszafizetésre. Ez adott esetben a hitelnyújtók számára is csak kiegészítő biztosítékként fogadható el, hiszen 15-20 év múlva mit ér egy megszűnt vállalkozás garanciája? Mivel vészhelyzet esetén is kisebb veszteséget jelent a finanszírozó – a tipikusan nagyhitelek és a kockázatmegosztás miatt szindikátusba tömörülő – hitelintézetek számára a megingott projektet tovább működtetni, ezért a banki projekthitel-értékeléseknél a minősítés (rating) sem értelmezhető a vállalatfinanszírozásban megszokott formában. A hosszú távon bizonytalan árbevétel-tervezhetőség miatt ugyanis a projekthitelek minősítése általában nem éri el a legjobb értékeket, viszont a beruházás ettől még lehet kiváló is – például egy irodaháznál, multinacionális cégekkel aláírt 15 éves és engedményezett bérleti szerződésekkel. A beruházási hitel tehát lehet egy működő beruházás egy egységéhez – mondjuk egy gépsor kicseréléséhez – szükséges forrás megadása is, míg a projektfinanszírozás mindig egy teljes projekt megvalósításához kapcsolódik.
Minél stabilabb és kiszámíthatóbb egy ország gazdasága és jogszabályi, politikai közege, annál nagyobb a magántőke részesedése az olyan nagy költséggel és csak rendkívül hosszú távon megtérülő invesztíciókban, mint amilyenek például a közlekedés, az infrastruktúra bizonyos ágaiban valósulnak meg.
Egy nagy értékű és saját pénzáramlással rendelkező beruházás megvalósítására az érdekelt felek általában egy úgynevezett projekttársaságot alapítanak, amely később a létesítmény üzemeltetőjévé is válik. Egy ilyen társaság létrehozása azt a célt szolgálja, hogy a tervezett, később önállóan árbevételt termelő projektet önmagában, a szponzorok kockázati megítélésétől függetlenül lehessen finanszírozni és működtetni. Ezért nem szoktak általában az efféle társaság fő tulajdonosai garanciát vállalni a felvett hitelre.
A projektfinanszírozás további sajátossága, hogy legalább háromféle külső szakértő bevonása szükségeltetik az ügylet előkészítéséhez. (A hagyományos forgóeszköz- vagy export-előfinanszírozásnál a banki apparátuson kívül nemigen kell külső szakértőket az ügyletekbe bekapcsolni, legfeljebb közjegyzőt a biztosítéki oldalon.) A beruházási költségtervek független mérnök tanácsadóval történő egyeztetése például – az első hitellehívások szempontjától kezdve a kivitelezés menet közbeni ellenőrzésén át adott esetben a felmondási esemény megállapításáig – kiemelt fontosságú. Ugyancsak lényeges szerephez jut a projektszerződések és a kapcsolódó nyilatkozatok, kötelezettségvállalások egységes jogi rendszerbe foglalását végző ügyvédi iroda, illetve az értékbecslést, piac-, helyszín- vagy nagybérlő-elemzést végző ingatlan-tanácsadó cég.
A projektfinanszírozás fontos pillérei a pénzügyi modell és az ahhoz kapcsolódó érzékenységvizsgálatok. A pénzügyi előrejelzés egyrészt a makrogazdasági helyzetelemzésből áll (az infláció és az árfolyamkockázatok alakulása a tervezett élettartam alatt), másrészt vizsgálja az építési fázis alatti beruházási, működési költségeket, illetve ezeknek a várható árbevétellel való kapcsolatát is. A pénzügyi elemzés a legkritikusabb beruházási fázisban általában havi, a projekt működésének első 2-3 évére negyedéves, az ezt követő évekre pedig éves bontásban mutatja a várható pénzáramlást. A modell változóit a beruházás megindításakor a finanszírozó hitelintézetek kezdetben általában negyedévente, később – problémamentes működéskor – évente minimum egyszer aktualizálják. Modellek pesszimista és optimista helyzetekre egyaránt készülnek. Az érzékenységvizsgálatok a beruházási költség, az árbevétel és a működési költség egységnyi változását feltételezve mutatják a pénzügyi eredmény módosulását (érzékenységét); mindezt mátrix formában, három dimenzióban. Ez utóbbi modellel a tervezett beruházás életképességét lehet megítélni.
A pénzügyi modellhez többféle indikátort érdemes kiszámolni, melyek közül a két legfontosabb az éves adósságszolgálat-fedezeti, illetve a hitel futamidejére nettó jelenértéken figyelembe vett adósságszolgálat-fedezeti mutató. Az előbbi az adott évben a nettó jövedelem és az ugyanabban az évben esedékes adósságszolgálat arányát fejezi ki (mértékének legalább az 1,25-ös értéket meg kell haladnia), míg az utóbbi a futamidő alatti átütemezési tartalékról ad képet.
Maga a projektfinanszírozás, mint új terület, a hazai bankokban egyre inkább önálló üzletággá fejlődik. Korábban sok helyütt – a nagy összegű hitelek miatt – a szindikálási részlegekkel együtt végezték ezt a tevékenységet. Érdekes módon, ma azok a hazai nagybankok vannak előnyös helyzetben, amelyek a kilencvenes évek válságos időszakában a rövid lejáratú hitelek területén versenyhátrányban voltak. A nagyhitel-korlátok, a helyi ismeretek, a megörökölt és évekig háttérbe szoruló, de a mai korszerű vállalati pénzügyekhez hozzáigazított tudás fontos szerephez juttatták ezeket a nagybankokat. Nem véletlen, hogy ezen a területen az OTP Bank vagy a Magyar Külkereskedelmi Bank számít piacvezetőnek.
(A szerző a HypoVereinsbank Építésfinanszírozási Divíziójának vezető munkatársa)
