Fanyar vicc járja a Wall Streeten: a tőzsde biztosan tartós emelkedésnek indul – csak ne kérdezd, mikor. Különösen gyakran mondogatják ezt, amióta a piac október 10-től kezdődően négy kereskedési napon át tartó erős fordulatot produkált, amelynek során a Dow Jones ipari átlag- és a Standard & Poor’s 500-as index egyaránt 13 százalékot emelkedett, mígnem 16-án menetrendszerűen jött egy 3 százalékos süllyedés. A mostani, immár több mint egy éve tartó részvénypiaci zuhanás a legsúlyosabb a múlt század harmincas éveinek nagy válsága óta, s a befektetők szeretnék tudni, túl vannak-e végre a nagy lejtmeneten, vagy pedig csak egy újabb átmeneti emelkedést éltek át.
GYŐZKÖDIK MAGUKAT. Az október 16-i nyereségrealizálás ellenére a tőzsdei látnokok kezdik arról győzködni magukat, hogy mostantól már felfelé ível a pálya. Rick Bensignor, a Morgan Stanley vezető technikai elemzője például a következő véleménynek adott hangot október 10-én: “Itt megszakad a negatív trend.” Nem érdemes azonban túlságosan bizakodni. Vannak persze tényezők, amelyek alapján technikai elemzők arra következtethetnek, hogy a tőzsde végre elérte a mélypontot. Ilyennek tekintik a nagyfokú volatilitást és az árfolyamgörbék kettős ellapulását. A baj csak az, hogy az idén már legalább harmadszor látják úgy: eljött a mélypont. “Lehetséges, hogy a legrosszabbon már túl vagyunk, de még nem kerültünk ki a gödörből. A bika soha nem váltja föl egyik napról a másikra a medvét” – int józanságra Tobias M. Levkovich, a Salomon Smith Barney részvénystratégája.
Fundamentális tényezők továbbra is súlyosan ránehezednek a piacra, és közülük jó néhány csak az utóbbi hónapokban kezdte igazán éreztetni hatását. Egymást érik a profitvárakozások negatív korrekciói, miközben a társaságok számviteli gyakorlatának megbízhatósága még mindig aggályos, és ez ugyanúgy árt a befektetői hangulatnak, mint az Irak elleni háború fenyegetése, vagy a Bali szigeti merénylethez hasonló terrorakciók veszélye. Ráadásul növekszik annak a kockázata, hogy gyengülhet a lakossági fogyasztás, amennyiben a munkanélküliség számottevő emelkedése és az olaj gyors drágulása miatt a gazdaság teljesítménye gyengébb lesz a sokak által vártnál.
Bár a befektetői érzület egyértelműen nyomott, ez még nem zárja ki azt, hogy tovább romoljon. “A spekulatív hevület még nem múlt el. A befektetők türelmetlenül várják, hogy a bika megint elkezdje húzni a tőzsdét” – figyelmeztet Richard Bernstein, a Merrill Lynch vezető amerikai stratégája. Tényleges piaci mélypont idején Bernstein szerint az a jellemző, hogy “a befektetők úgy érzik, soha nem jön el mélypont.” Sok stratéga csakugyan valószínűnek tartja, hogy a piac a közepén tart egy “kilapulási folyamatnak”, amely bőven belenyúlhat a következő évbe. Ha ez így van, a tőzsde felemésztheti az utóbbi hetek nyereségeit, s egy jó darabig oldalirányban mozoghat.
Kérdés, mi hozhat ebben változást. Alapvetően az, ha a társaságok egészséges nyereségadatokat tesznek közzé, így a befektetők végérvényesen megbizonyosodhatnak afelől, hogy az Egyesült Államok üzleti szférája igazi fellendülésnek indult. Csakhogy ez a kilátás egyelőre olyan illékony, mint egy délibáb. A gazdasági és a geopolitikai környezet bizonytalansága miatt a vállalatok visszafogják beruházásaikat. Igaz, a Citigroup, a General Motors, a Johnson & Johnson és mások a nettó profit javulásáról számolnak be, emögött azonban döntően az áll, hogy az egy évvel korábbi nyereség meglehetősen gyenge volt, azaz viszonylag könnyen felülmúlható.
KÉTKEDŐ ELEMZŐK. Az elemzők nem is hisznek a javulásban. Olyannyira nem, hogy az S&P 500-as indexében szereplő társaságok esetében még mindig folyamatosan lefelé módosítják nyereségvárakozásaikat. Július elsején 17 százalékos nyereségnövekedést prognosztizáltak az S&P-nek a harmadik negyedévre, ám azóta ez a szám a Thomson Financial/First Call szerint 5 százalékra esett. Hasonló a helyzet a negyedik negyedévvel is: a július eleji konszenzus még 28 százalékos profitbővülésről szólt, a mai előrejelzés viszont már csak 19 százalékot tartalmaz. Mi több, a nyereségekkel kapcsolatos aggodalmak kezdenek átterjedni 2003 első és második negyedévére is. “Van bizonyos javulás a nyereségek terén, de nem olyan, hogy a bika uralmáról beszélhetnénk” – mondja Brian Belski, a U.S. Bancorp Piper Jaffray piaci stratégája.
Némelyek szerint a profitaggályok azt tükrözik, hogy a gazdaság egyszerűen csak belépett a kilapulási folyamat új szakaszába. Thomas McManus, a Banc of America Securities részvénystratégája “anticipatorikus fázisnak” nevezi ezt, amikor is a piac olyan keményen reagál a negatív nyereségrevíziókra, hogy a befektetők végül úgy ítélik meg, a várakozások leszálltak az ésszerűen elfogadható szintre. A General Motors árfolyama például október 9-én közel 6 százalékot romlott, miután az elemzők csökkentették 2003-ra vonatkozó nyereségprognózisukat. Ugyanaznap az AMR, az American Airlines anyavállalata 18 százalékot veszített piaci értékéből egy negatív elemzői revízió miatt, s vele együtt esett más légitársaságok, köztük a United Airlines árfolyama.
KIVONT MILLIÁRDOK. A gyors emelkedések, amilyen az október 10-én kezdődő is volt, gyakori jellemzői a hosszan tartó medveuralomnak. A Salomon Smith Barney statisztikái szerint az S&P-nek 1974 januárja és 1982 augusztusa között hat komoly szárnyalása volt, átlagosan 32 százalékos növekedéssel. Az első menetben, amely 1974 októberétől 1975 júliusáig tartott, 53 százalékkal emelkedett, majd a következő két hónapban 12 százalékkal csökkent. Manapság a gyors felpörgések egyik oka a short-eladók nagy száma. Ők vagy learatják a nyereségeket, vagy pedig kénytelenek visszavásárolni a részvényeket, ha az árfolyamok a fölé a szint fölé kerülnek, amelyen a papírokat kölcsönvették. Az S&P-n belül a short-érdekeltségek aránya 2000 eleje óta csaknem a kétszeresére, az összes közkézen lévő részvény 2,25 százalékára nőtt. Hogy a szárnyalás tartós legyen, ahhoz tetemes mennyiségű új pénznek kellene a piacra áramolnia. Csakhogy ehelyett a befektetők május óta 64 milliárd dollárt vontak ki az amerikai részvényalapokból. S nincs jele annak, hogy a trend megfordulna. Összeadva ezt azzal, hogy van sok befektető, aki bármilyen árfolyamszint mellett is elad, máris kész a recept az újabb rövid életű emelkedésre.
Az is előfordulhat, hogy a befektetők továbbra is inkább a kötvényeket preferálják a részvényekkel szemben, különösen ha előbbiek hozama nőni kezd. Ahogyan a részvénypiac helyett biztonságos menedékeket kerestek, az év eleje óta több mint 10 százalékkal tornászták föl a kincstárjegyek árfolyamát. Ehhez azonban hozzátartozik, hogy a hozamok történelmi mélypontra süllyedtek. Ha a részvényárfolyamok emelkedésnek indulnak, a kötvényhozamok valószínűleg nőni fognak. A legutóbbi tőzsdei felfutás idején a 10 éves lejáratú kincstárjegyek hozama csakugyan majdnem 0,5 százalékponttal megugrott. Tovább nehezíti a helyzetet az értékelésekkel kapcsolatos bizonytalanság. Tény, hogy a részvények jelenleg nincsenek feltűnően túlárazva, ugyanakkor olcsónak sem mondhatók. Az S&P a 2003-ra prognosztizált nyereség 18-szorosán forog. Vannak, akik ezt jónak találják, tekintettel az alacsony inflációra és adókra. Történelmileg azonban a 15-szörös ráta a jellemző, és “medvés” időkben a hányados rendszerint 10 alá, sőt néha egészen 8-ig süllyedt. Persze erre eddig mindig olyankor került sor, amikor a kamatok magasan álltak; a mostani alacsony kamatok mellett kevésbé valószínű, hogy a ráta ennyire alászálljon.
Néhány elemző éppen ezért kitart amellett, hogy a piac jócskán alulértékelt. Abby Joseph Cohen, a Goldman, Sachs & Co. stratégája október 9-én azt vetítette előre, hogy a befektetők körében uralkodó kockázatkerülés ellenére a Dow és az S&P egyaránt mintegy 48 százalékkal fog emelkedni az elkövetkező 12-18 hónap során.
Elképzelhető, hogy neki lesz igaza. De többen azt vetik Cohen szemére, hogy egyszerűen csak buzdítani akarja a még mindig nyíltan bizakodó befektetőket. Belski szerint “a befektetők ne várjanak a bikára és a fellendülésre, előbb azzal foglalkozzanak, hogy mi a teendő a piac mai állapotában”. Ha így tesznek, akkor végre megválhatnak a vesztes papíroktól, józan vagyonallokációt gyakorolhatnak, és ésszerű árfolyamon lévő stabil társaságokat választhatnak ki maguknak. Azt is tudomásul kell venniük, hogy amennyiben a piac ismét megfordul, az évi 20 százalékos és ennél is nagyobb buborékhozamok nem térnek vissza. Sokkal reálisabbak az 5-6 százalékos várakozások. Akkor a tőzsde végre tényleg emelkedőben lesz – és a Wall Streeten talán vidámabb vicceket lehet majd hallani.
