Egy brit befektető csoport aktív közreműiködésével mára regionális multivá vált az egykori kályhacsempegyár utóda, a Zalakerámia Rt. A csempe-, szaniter- és kerámiagyártó cég Közép- és Kelet-Európa több országában is rendelkezik érdekeltségekkel. A gyors terjeszkedést részben a 7 ezer forint feletti árfolyamon végrehajtott részvénykibocsátásból, részben egy – utóbb elhibázottnak bizonyult – 50 millió dolláros hitelfelvételből finanszírozták az angolok. Az 1997-98 során gyors egymásután felvásárolt vállalatok közül nem mindegyiket lehetett rövid távon nyereségessé tenni, a dollárhitel árfolyamváltozása és kamatai viszont azonnali veszteségként jelentkeztek. Ráadásul az orosz válságot követően a magyar tőzsdén a befektetők kifejezetten nem “díjazták” az ilyen extra kockázatokat.
Egy évvel ezelőtt a 2 ezer forint alá süllyedő árfolyamon egy vállalatfelvásárlási ügyleteiről jól ismert magyar pénzügyi csoport szerezte meg a Zalakerámia irányítását. A tavaly tavaszi közgyűlésen az Arago Befektetési Holding Rt. mindössze a részvények 15 százalékával szavazott, de egyes megfigyelők szerint a közgyűlés után is folytatta a részvények vásárlását. A pontos tulajdonviszonyok azonban ma sem ismertek. Biztosan csak annyi tudható, hogy tavaly az Arago által, illetve az idén februárban az OTP Értékpapír Rt. és a Raiffeisen Értékpapír Rt. által lejegyzett 20 százalékos tőkeemelések után 4,79 milliárdra emelkedett az alaptőke az egy évvel ezelőtti 3,07 milliárd forintról.
Az új menedzsment rögtön hozzálátott a cégcsoport gazdálkodásának átszervezéséhez. Ez abból is kitűnik, hogy a társaság tavalyi 1,45 milliárdos vesztesége nagyrészt a gazdálkodás racionalizálását, a veszteséges tevékenységek megszüntetését, a mérleg megtisztítását célzó döntések következménye. “A gyárbezárások ellenére sem csökkenő értékesítés és a magas, 31 százalék feletti bruttó fedezet bizakodásra adhat okot, csakúgy, mint a 2001-ben lejáró 50 millió dolláros hitel átstrukturálásáról szóló tárgyalások” – véli Réthy Róbert, a Procent elemzője, aki vételre ajánlja a cég papírját. Szerinte a részvény tőzsdei szerepélését rövid távon elsősorban az említett hitel lejárati szerkezetének módosításáról vagy egy esetleges hitel-tőke konverzióról érkező hírek befolyásolhatják. Az ugyanis a beszámolóból világosan látszik, hogy a mai értéken közel 14 milliárd forintos adósság kifizetésére az idei és jövő évi gazdálkodás nem nyújt fedezetet. A hitelek részvénytőkévé alakítása talán azért kevésbé valószínű, mert ebben az esetben a tulajdonosi struktúra módosulása, a “részvénytőke hígulása” veszélyeztethetné az Arago-csoport pozícióját.
Szalai Tamás, a ConCorde elemzője kevésbé optimista, továbbra is jelentősnek ítéli ugyanis a tulajdonosi szerkezetből és a pénzügyi műveletekből adódó kockázatokat. A tőzsdei áralakulást tekintve azonban úgy tűnik: a befektetők jó része bízik abban, hogy a most veszteséget okozó döntések – az egyszeri negatív tételek elkönyvelése után – megteremthetik a jövőbeli nyereséges gazdálkodás alapját.
A gyorsjelentésben azonban vannak arra utaló jelek is, hogy a régiós terjeszkedés nem volt teljesen elhibázott koncepció a korábbi tulajdonosok részéről, s egyelőre a magyar piacon elért részesedés sincs veszélyben. A Zalakerámia romániai érdekeltsége, a burkolólapokat gyártó Cesarom jelentős, az anyacégét meghaladó mértékű üzemi szintű nyereséget hozott tavaly, annak ellenére, hogy a román GDP csökkent, az infláció pedig meghaladta az 50 százalékot. Nem volt ilyen sikeres a cseh és a horvát befektetés. A kaolinbányával is rendelkező cseh Keramika Horni Briza irányítása – amelyben a Zalakerámia 1998 nyarán vásárolt 36,2 százalékos részesedést – teljesen kicsúszott a zalaegerszegi társaság kezéből. Így e befektetést 758 millió forinttal leértékelni kényszerültek, bízva abban, hogy az új nyilvántartási áron – 10 millió dolláron – a csomag talán még értékesíthető. Továbbra is veszteségesen működik a háztartási kerámiákat előállító horvát Inker. A csoport tagvállalatai közül ez a cég produkálja a legnagyobb exportot, árbevételének több mint fele dél- és nyugat-európai eladásokból származik, de a nyereséges működéshez a nagyrészt turizmusra épülő horvát gazdaság fellendülésére is szükség lenne.
A Zalakerámia-csoport árbevételében az export aránya ma már alig haladja meg a 16 százalékot; ugyanez a mutató 1998-ban még 20 százalék fölött volt. A visszaesés mögött főként az anyacég, a Zalakerámia Rt. több mint 30 százalékkal csökkenő exportja keresendő (a romániai gyár kivitele 5 százalék alatt volt tavaly és egy évvel korábban is). Az anyacég összességében 10 százalékot kitevő exportján belül csökkent a német piac aránya és nőtt a régiós államok – Horvátország, Románia, Bosznia-Hercegovina – részesedése. A szinergikus hatások jobb kihasználása növelheti ugyan a térségben esetleg bekövetkező fellendülés idején a jövedelemtermelő képességet, de egyúttal a piaci kockázatot is.
Nem szabad azonban figyelmen kívül hagyni, hogy a Zalakerámia-csoport elsősorban belföldi piacra termelő cégekből áll. A vezető termék a burkolólap, amelyből összesen 10,4 millió négyzetmétert értékesítettek 1999-ben. Ebből körülbelül 5 millió négyzetméter a magyar piacon kelt el, így a csoport hazai részesedését szakértők 40 százalék körülire becsülik. Szilágyi György, a Takarékbróker elemzője szerint a magas tőkeigényű ágazatban a hazai cég csak minimális költségelőnnyel rendelkezik az importtermékekkel szemben. Kérdés, hogy a társaság a jövőben miként pozicionálja termékeit, meg tudja-e őrizni jelenlegi részesedését a burkolólapok hazai piacán.
Az mindenképpen elgondolkodtató, hogy a jövőbeni kiszállásban érdekelt pénzügyi befektető többek észrevétele szerint nem fordít kellő marketingmunkát a részvény népszerűsítésére. Talán ez a stratégia ad magyarázatot arra is, hogy a társaság vezetője a Figyelő többszöri megkeresésére sem reagált.
Réthy Róbert erre az évre 1 milliárdot meghaladó adózott eredményt vár a cégcsoporttól. Ez – hacsak valamilyen váratlan esemény nem történik – könnyen teljesülhet, ha a romániai és a magyarországi értékesítés a tavalyihoz hasonló lesz, hiszen az egyszeri veszteséget jelentő tételektől megtisztított 1999. évi működési eredmény is meghaladta a 2,5 milliárd forintot. A részvény jelenlegi 2900 forint körüli tőzsdei ára többé-kevésbé megfelel az egy részvényre jutó eszközértéknek. Az idei 1 milliárdos eredményterv megvalósulása esetén a részvény jelenle- gi P/E-értéke (árfolyam/egy részvényre jutó eredmény) 13 körüli; ez – figyelembe véve a bizonytalansági tényezőket – már nem mondható alacsonynak a magyar részvénypiacon.
