Gazdaság

KÁRPÓTLÁSIJEGY-HASZNOSÍTÓ TÁRSASÁGOK – Gyűjtőszenvedély

admin
admin

1996. 10. 16. 00:00

Az üzleti hírek ritka szereplői az elmúlt évek sajátosan magyar tőkepiaci termékei, a kárpótlásijegy-hasznosító társaságok. Pedig az 1993. nyári rajt óta közel harminc hasznosítót alapítottak nyilvánosan, több mint 7 milliárd forint címletértékű jegy bevonásával, több tízezer kárpótlásijegy-tulajdonos részvételével. Tevékenységük összesített mérlege azonban meglehetősen vegyes képet mutat.

Az eddig alapított kárpótlásijegy-hasznosító társaságok viszonylag nagy száma ellenére csak a piacra 1994 őszén berobbant, 1 milliárd forint címletértékű jegyet összegyűjtő HB Westminster I., illetve testvértársasága, az 1,6 milliárdnyi értékű jeggyel, 1995 nyarán indult HB Westminster II. tevékenysége kapott nagyobb nyilvánosságot. A többséget jellemző nagy csendet a piaci megfigyelők leginkább három okkal magyarázzák. Egyrészt a jegyek hasznosításával járó befektetési tevékenység, a privatizációs pályázatokon való részvétel tipikus “árnyéktevékenység”, aminek a nagy közfigyelem inkább árt, mint használ. Másrészt a társaságok jelentős része 1994-ben nem is vagyonkezelési céllal, hanem az akkori törvény adta lehetőségeket kihasználva a meglévő befektetési adókedvezmények kihasználásra alakult, jórészt komolyabb vagyon nélkül. Harmadrészt a nyilvánosan a zászlóra tűzött célt, a kárpótlási jegyeknek a kisbefektetőkénél hatékonyabb felhasználását csak kevesen tudták megvalósítani.

A hasznosító társaságok néhány közös konstrukciós vonásuk mellett igazi “vegyes felvágott” képét mutatják. Tulajdonosaik az 1993-ig visszanyúló hőskorban főként a 100 százaléktól jóval elmaradó tőzsdei árfolyamú jegyük jobb hasznosításában bízó eredeti kárpótoltak közül kerültek ki. 1994-ben a jegyzési konstrukció továbbfejlesztésével a kárpótlási folyamatot csak kívülről szemlélő, viszont a jegy névértéke és tőzsdei árfolyama közötti különbségből származó adókedvezményt kihasználó magánszemélyek kerültek előtérbe. 1995-től aztán – az adókiskapu bezárását követően – újból az eredeti kárpótoltak időszaka jött el, de mellettük nemegyszer néhány úgynevezett kényszer-jegytulajdonos intézményi befektető, leginkább szövetkezet vagy önkormányzat is beszállt a társaságokba.

Az eddig megalakult hasznosító társaságok talán egyetlen közös vonása, hogy az alapítók minden esetben biztosították maguknak a menedzsment-jogokat. A konstrukció kikristályosodása után bevett megoldássá vált, hogy az alapítók az alaptőkének csupán néhány százalékát jelentő, viszont a szavazatok többségét biztosító szavazatelsőbbségi részvények lejegyzésére kizárólagos jogot kaptak, és túlnyomórészt közülük kerültek ki a társaságok vezető tisztségviselői is. Ez a kétségkívül célratörő megoldás tette lehetővé, hogy az alapítók a tulajdoni többség megszerzése nélkül szerezhettek irányítási jogot az általuk gründolt részvénytársaságokban.

A sajátos alapítási körülmények következtében a hasznosítók tulajdonosi viszonyai ugyancsak sajátságosak. Egyik oldalon állnak a pénzügyekben járatlan, gyenge érdekérvényesítési képességekkel rendelkező kárpótoltak, illetve a kvázitulajdonos adó-visszaigénylők, a másik oldalon pedig az irányítási jogokat kizárólagosan birtokló, töredéktulajdonos alapítók. Óhatatlanul felmerül a kérdés: vajon így mennyire lehet hatékony a tulajdonosi kontroll?

Egyik hasznosító társaság névtelenséget kérő vezérigazgatója szerint például a kötelező tisztesség mellett éppen a fenti konstrukció szavatolja, hogy a menedzsment ne számlázza ki a vagyont a társaságokból. A menedzsmenti jogosítványok tulajdonában ugyanis az alapítók szinte magukénak érezhetik a társaságot, így nem éri meg a vagyont egy esetleges büntetőjogi per kockáztatásával kisíbolni.

Talán meglepő, de a megkérdezett hasznosítóknak például az a tapasztalata, hogy az adó-visszaigényléses konstrukcióban utazó részvényesek szinte egyáltalán nem, de a kárpótoltak közül is csak kevesen érdeklődnek a társaságok ügyei iránt.

Ettől függetlenül azonban a deklarált célnak: az összegyűjtött kárpótlási jegyek privatizációs célú hasznosításának csak kevesen tudtak megfelelni. A kisrészvényesek számára kétségkívül megvalósíthatatlan nagybani kárpótlásijegy-felhasználás a hasznosítók többségének nem sikerült, a privatizációs pályázatok nagy részét elbukták. Ebben kétségkívül szerepet játszott, hogy a Horn-kormány színrelépésétől egészen 1995 őszéig a kárpótlásijegy-piacon meglehetősen jeges szelek fújdogáltak: a készpénzfizetés a magánosításban szinte minden esetben elsőbbséget élvezett. Drasztikusan csökkentek a jegybeforgatási lehetőségek, a tőzsdén pedig elkezdődött a jegy árának kíméletlen, 60-ról egészen 20 százalékig tartó lemorzsolódása. A kedvezőnek igazán nem mondható befektetői klímában a derékhad, vagyis az 1994-ben alapított cégek többsége így a jegyek 20-30 százalékon történő tőzsdei értékesítése mellett döntött. Talán nem véletlen, hogy komolyabb vagyonkezelői sikereket nem ez a kör, hanem a privatizációba jeggyel bekapcsolódó hasznosítók tudtak felmutatni. Közöttük is leginkább az irányítási szempontból idén februárban kettévált, de közös gyökerekről indult HB Westminster Rt. (HBW) és az Arago Rt.

A privatizációs tenderek bogarászásának 1994 őszén nekilátó HBW első nagy ötlete az volt, hogy igyekezett betársulni több, korábban privatizációs lízinggel értékesített cégbe, ahol a menedzsment kárpótlási jeggyel törleszthette adósságának egy részét. Ez végül a kalocsai illetőségű édesipari Karamell Rt.-nél és a műanyagiparban tevékenykedő Kaloplastik Kft.-nél sikerült. – Mi adtuk a kárpótlási jegyet, cserébe pedig kisebbségi, jellemzően 30 százalék körüli részesedést szereztünk a cégekben – eleveníti fel a tranzakció lényegét Fáy Zsolt, a társaság elnöke.

A HBW tavaly kilenc privatizációs tenderen indult, ebből kettőt meg is nyert. Így az övé lett az 1,6 milliárd forint alaptőkéjű Ganz Gépgyár Kft. 45 százaléka és a 650 millió forintos jegyzett tőkéjű, de jelentősen eladósodott Baranyaker Rt. 46 százaléka. Az elnök szerint mindkét cégnél tipikus pénzügyi befektetőként viselkedtek, azaz a szakmai tulajdonossal már előre megegyeztek, hogy az állampapírok hozamát jelentősen felülmúló haszonnal a zsebükben, várhatóan egy-két évvel később kiszállnak. A HBW ma már mindkét érdekeltségén jelentős nyereséggel túl is adott, amit a Baranyaker esetében vélhetően egyáltalán nem bán, hiszen a cég mostanában éppen a felszámolás ellen küzd.

A társaság 1995 végére valamennyi jegyét felhasználta, ettől az időponttól kezdve amolyan klasszikus mindenevő kockázatitőke- befektetőként működik. A befektetési stratégia két igazán kézzelfogható eleme, hogy a cég 100 millió forintnál nagyobb üzletbe nem vág bele, és amit megvesz, azt egy-két éven belül el is szeretné adni. A mostani portfólióban szerepel egy Szarvas melletti horgásztó, ahol hatszáz horgásztelket alakítottak ki, amelyek egy részét idén már értékesítették. A főváros harmadik kerületében, nem messze a Bécsi és a Vörösvári út kereszteződésétől egy húszezer négyzetméteres telket birtokol a HBW, ahol – ha sikerül a területet építési övezetté átminősíteni – természetesen építési telkeket szeretnének kialakítani. A maradék pénzt pedig tőzsdei és azon kívüli értékpapírokban kamatoztatják. (A hiedelmekkel és a névválasztással ellentétben a HBW Express Takarékszövetkezet nem HBW-érdekeltség, csupán a menedzsmentet alkotó magánszemélyeknek van kisebb, de nem befolyásoló részesedésük a pénzintézetben.)

Az 1994. őszi induláskor 30 százalékos kárpótlásijegy-árral számolva 300 millió, az alapítási költségeket levonva azonban csak 250 millió forintos tőkeerőt képviselő cég vagyonát ma Fáy Zsolt óvatosan 400-500 millió forintra becsüli, hozzátéve, hogy az ingatlanok jelenlegi értéke nehezen meghatározható, viszont a jövőben jelentősen emelkedhet. A hasznosító az elmúlt évet 40 millió forintos adózott nyereséggel zárta, az idén pedig 80 millió forintos profittal számol.

A HBW-től idén február óta külön úton járó, HB Westminster II. elnevezéssel induló, de ma már a XVII. századi francia matematikus nevét viselő Arago Rt. egyértelműen a hasznosító társaságok óriása. Leisztinger Tamás elnök-vezérigazgató mind a 2,87 milliárd forint jegyzett tőkével és 5,5 milliárd forint saját vagyonnal rendelkező Eravis Rt.-ben birtokolt 55 százalékos részesedést, mind az 1,75 milliárd forintos alaptőkéjű Pannon-Váltó Rt.-ben szerzett 40 százalékot meghaladó részvénypakettet tartós befektetésnek gondolja. Ezenkívül az Arago tulajdonában van az ez év elején alapított, 868 millió forintnyi jegyet gyűjtő kárpótlásijegy-hasznosító Aquincum Rt. néhány milliós szavazatelsőbbségi részvénycsomagja is.

– Az 1995 nyarán létrejött HB Westminster II. már az alapításkor kinézte magának az Eravist – ismeri el Leisztinger Tamás, – majd 400 millió értékű jegy felhasználásával az első 12 százalékos csomagot a tavaly októberi nyilvános kárpótlásijegy-részvény csere során sikerült megszereznünk. Ezután a társaság a portfóliójában lévő 1,2 milliárd címletértékű jegyet értékesítette, a befolyt pénzen pedig különféle érdekeltségein keresztül további Eravis-paketteket vásárolt. A második dobás, a Pannon-Váltó Rt. részleges megvétele pedig már teljesen készpénzes tranzakció volt.

Az Arago további terjeszkedést is fontolgat, amit – saját forrásain kívül – az 1995. évi mérleg szerint 600 millió forintos állampapír-állománnyal rendelkező Pannon-Váltó, illetve az Aquincum bevonásával képzel el. Az elnök-vezérigazgató egyébként az alapításkori 1,6 milliárd forint címletértékű jegyet megtestesítő vagyont 320 millió, a mostanit mintegy 2-2,5 milliárd forintra becsüli. Persze kérdés, hogy a mintegy 1,5 milliárdos Eravis-csomag valójában mennyit ér, hiszen a tőzsdén mostanában 40 százalékon volt a papírra néhány darabos forgalom, míg a cég egy részvényre jutó saját vagyona közel 200 százalék.

A valódi érték meghatározása egyébként az egyik legizgalmasabb kérdés a kárpótlásijegy-hasznosító társaságoknál is. Ahogy találunk közöttük az alapítási költségek miatt gyakorlatilag lenullázódott fantomtársaságokat, úgy akadnak tényleges vagyonnal rendelkező cégek is. A kisrészvényesek egyetlen fegyvere azonban még az előbbi esetben is csak a türelem. Ritka kivételektől eltekintve ugyanis a hasznosító társaságok részvényei sem a tőzsdén, sem az azon kívüli piacon nem forognak. Az egyetlen keresettnek mondható papír az Arago-előd HBW II. kamatozó részvénye, amelynek árfolyama a tőzsdén kívüli kereskedelemben három hónap alatt 40-ről 60 százalék fölé kúszott.

Az igazi persze az lenne, ha előbb-utóbb a túlnyomó többségben lévő törzsrészvény-tulajdonosok számára is megnyílna valamiféle tisztes kiszállási lehetőség. A HBW például a hozzá betérő megszorult kisrészvényesektől már most is visszavásárolja részvényeit – 40-45 százalékos árfolyamon és hosszabb távon. Egy szervezett visszavásárlási akcióhoz vagy magasabb osztalékhoz azonban mind Fáy Zsolt, mind Leisztinger Tamás szerint idő kell, hiszen “a cégek most még növekedési fázisban vannak, és így minden forrásra szükségük van”. Mindenesetre a piaci megfigyelők felhívják a figyelmet, hogy a kárpótlásijegy-hasznosító társaságoknál az alapítók nem feltétlenül érdekeltek a részvények árfolyamának emelkedésében, hiszen jó áron nekik is üzlet lehet saját részvényt vásárolni.

vissza a címlapra

Legfrissebb videó mutasd mind

Nézd meg a legfrissebb cikkeinket a címlapon!
24-logo

Engedélyezi, hogy a 24.hu értesítéseket
küldjön Önnek a kiemelt hírekről?
Az értesítések bármikor kikapcsolhatók
a böngésző beállításaiban.