Hölgyeim és uraim! Önök előtt a dobogón most egymilliárd dollár ül. Kérdezzenek bátran! – ezekkel a szavakkal mutatta be a Magyar Kockázati- és Magántőke Egyesület (MKME) által szervezett konferencia meghívott előadóit a vitavezető. A zsúfolásig megtelt teremben nem véletlenül izzott a levegő: jövedelmező befektetések reményében kutakodó potenciális befektetők és ötletük megvalósításához tőkeerős csendestársat kereső vállalkozók szerettek volna egymásra találni. Egy konferencia persze nem a legjobb terep erre. Mégsem ez az oka annak, hogy nálunk ma még elenyésző szerepet játszik a kockázati tőke.
PÉNZBŐL NINCS HIÁNY. Hogy ez a különleges befektetési módozatnak egészen pontosan mekkora is a súlya a dinamikusan fejlődő magyar gazdaságban, arra vonatkozóan csak becslések vannak. Karsai Judit, az MTA Közgazdaságtudományi Kutatóközpontjának főmunkatársa éppen az MKME felkérésére végzett felmérés alapján azt állapította meg, hogy összességében a kockázatitőke-alapoknál és -társaságoknál a magyarországi cégek finanszírozására allokált tőke nagyságrendje meghaladja az 1 milliárd dollárt (lásd táblázatunkat). A felmérés szerint 1998 végéig a kockázati tőke befektetésére nálunk (is) vállalkozó finanszírozók száma elérte a negyvenet, s a kör azóta több mint egy tucattal gyarapodott. Pénzből tehát nincs hiány. A kockázati tőkét azonban Magyarországon nem olyan könnyű befektetni, mint ahogyan azt elsőre gondolnánk. Baj van a szabályozással, és gond van a forrásért szomjúhozó vállalkozásokkal is.
A kockázatitőke-társaságokról szóló, 1998 júliusa óta hatályos törvény gyakorlatilag használhatatlan. Széphalmi Géza, az AIG New Europe Fund nevű kockázati alap igazgatója szerint ezt látványosan szemlélteti, hogy egyetlen olyan működő tőkealap sincs az országban, amely e törvény alapján jött volna létre. (A szóban forgó jogszabály alapján ugyan gründoltak egy állami céget, tőke hiányában azonban az sem működik.)
A látszólagos passzivitás oka az, hogy az adókedvezményért cserébe a jogalkotó túlságosan szűkre szabta a tőkebefektető társaságok mozgásterét. Az említett jogszabály olyan mértékben félre-, illetve túlszabályozza az ügyleteket, hogy annak alapján lényegében egyetlen jól jövedelmező invesztíciót sem lehetne tető alá hozni. A kockázatitőke-befektetők nem is a jogszabályi keretek által meghatározott kockázatitőke-társaság formájában működnek, holott tartalmilag nagyon is ilyen tevékenységet végeznek.
HASZNÁLHATALAN TÖRVÉNY. A hazai tőkepiac szereplőinek e törvényről alkotott véleménye lesújtó. Ennek csak némileg mond ellent Karsai Judit már említett felmérése, amely szerint a kilencvenes évek végére regionális összehasonlításban fejlett kockázatitőke-ágazat jött létre nálunk. A döntően külföldi forrásból származó tőkeállomány 1998 végére a közvetlen külföldi tőkebefektetések mintegy 6,5 százalékát, az éves működőtőke-importnak pedig több mint 10 százalékát tette ki. Ezzel együtt a kockázati tőkéhez jutó cégek aránya a magyar gazdaságban még elenyésző.
RITKA JÓ A MENEDZSMENT. “A pénz nem hiánycikk a magyar piacon, a jó deal az, ami hiányzik idehaza” – fogalmaz Fodor Péter, az MKME elnöke, az Equinox és a Fast Ventures nevű kockázati alapok vezetője. Az esetek többségében pedig nem azért nincs “jó deal”, mert a magyarok nem bővelkednek jobbnál jobb vállalkozási ötletekben. Ha akad egy ígéretes ötlet, a legtöbb kérdőjel a menedzsmenttel kapcsolatban magasodik. Pedig a kockázatitőke-befektető számára – mint Fodor Péter rámutatott – messze ez a legfontosabb tényező. Természetesen az összes piaci mutatónak, az üzleti tervnek, és a lehetséges növekedési potenciálnak is kiemelkedőnek kell lennie. Ám mindez mit sem ér, ha a vállalat vezetése például képtelen megbirkózni a cég gyors növekedéséből eredő problémákkal. Emellett azonban van még egy, a külvilág felé nem szívesen emlegetett tényező, nevezetesen a vezetés és a tőkebefektető közötti elengedhetetlen bizalom.
Egy kockázatitőke-befektetés fázisai• KERESÉS.
A befektetők potenciális célpontok után kutatnak, hetente akár tucatnyi ígéretes vállalkozás vezetőjét is meghallgatják.
• ELŐSZELEKCIÓ. Egy-egy alap, méretétől függően, évente csupán 10-20 befektetési lehetőséget vizsgál meg tüzetesebben, pénzt ezek közül is csak néhánynak ad végül.
• KIVÁLASZTÁS. A szigorú rostán átesett vállalkozókkal részletes tárgyalásba kezdenek, amelyen mindenekelőtt a kiszemelt cég vezetését térképezik fel.
• ÁTVILÁGÍTÁS. Amennyiben a menedzsment jó benyomást tesz az alapkezelőkre, akkor céglátogatásokon győződnek meg arról, hogy az imponáló üzleti tervben leírtakat meg tudja-e valósítani a cég vezetői, a tőke “nyugodt szívvel” rájuk bízható-e. Megvizsgálják, őszinte volt-e a vezetés az üzleti terv készítésekor; valóban képes-e piacot, vagy piacvezető pozíciót szerezni, azaz pár éven belül kiemelkedő profitot termelni; a cégen belüli folyamatokat jól kézben tartja-e, a szükséges technológiákat jól választotta-e ki.
• FELÉRTÉKELÉS. Ha a menedzsment “minőségét” firtató valamennyi kérdésre határozott igen a válasz, akkor megpróbálják meghatározni a cég jövőbeli értékét a kiszállás (exit) feltételezhető időpontjában. Ez praktikusan egy ársávot jelent. A megkapható tőke nagyságát a fentiek figyelembevételével az üzleti terv megvalósíthatóságáról közösen kialakított álláspont jelöli ki.
• BEFEKTETÉS. Megtörténik a tényleges tőkebefektetés; az invesztor, többnyire tulajdonhányad fejében, pénzt pumpál a kiválasztott cégbe.
• MŰKÖDTETÉS, KONTROLL. Az “együttélés” során a kockázatitőke-alap teljes átláthatóságot követel a kiválasztott társaságtól. Egészen a kiszállásig nagyon szoros kapcsolatban marad a vállalatvezetéssel, hogy folyamatosan kövesse az elképzelések megvalósulását, az esetleg szükségessé váló stratégiaváltásokhoz segítséget nyújtson.
• KISZÁLLÁS. A leginkább megfelelőnek tartott időpontban a kockázati tőke kiszáll a vállalkozásból, minél magasabb haszonnal értékesítve tulajdonrészét.
A kockázatitőke-társaságok működésének lényege, hogy egy évben több száz vállalkozást vizsgálnak meg, s azok közül csak néhányat választanak ki. Ezekbe – jellemzően társtulajdonosként belépve – tőkét invesztálnak. Ám a befektetett tőkét “nem hagyják magára”. Folyamatosan figyelemmel kísérik és tanácsaikkal segítik a vállalkozás fejlődését, érdekeik ugyanis jórészt egybeesnek a menedzsmentével. Azaz: minél rövidebb idő alatt, minél nagyobbra tornázzák fel a vállalkozás értékét. A kockázati tőke természetesen – mondjuk 3-6 év elteltével – busás haszonnal szeretne kiszállni az üzletből, szakmai befektetőnek, esetleg tőzsdén keresztül értékesítve a részesedését. Az igazsághoz hozzátartozik azonban, hogy ezt tíz esetből általában egy, de legfeljebb két-három alkalommal sikerül jelentős haszonnal megtenni, a legtöbb befektetés általában szerény profitot, vagy épp veszteséget hoz. Ez azt jelenti, hogy ezen a néhány sikeres projekten kell megkeresni a 8-10 szerény nyereséget hozó vállalkozásból ki nem termelt összeget. Ezért aztán a kockázati tőke drága finanszírozási forma, s lényegében csak a nagyon dinamikus és gyors növekedéssel kecsegtető iparágakban, vagy piaci szegmensekben képes igazán érvényesülni.
A legjobb példa a rendszer működésére a kaliforniai Szilícium-völgy, amely a kockázati tőkések egyik kedvenc állítása szerint nélkülük nem virágzott volna fel. Amíg ugyanis a hetvenes évek közepén még az IBM akkori vezetője sem hitt a személyi számítógépekben, a kockázati tőke már akkor is finanszírozott óriási növekedéssel kecsegtető, ám a hirtelen bukás által is fenyegetett vállalkozásokat. A fő célpont ma az IT- és a telekom-szektor, ahol az információtechnikai forradalom valóban sok jó alkalmazási lehetőségét kínál.
Minthogy a Kárpát-medencét még korántsem keresztelhetjük át Szilícium-medencére, így bizonyos helyi sajátosságokat is figyelembe kell venni. Mindenekelőtt azt, hogy a hazai informatikai és távközlési ágazat csak 17 százalékos aránnyal részesedik az 1998-ig befektetett összes kockázati tőkéből, s a részesedés azóta nőtt ugyan, de még ma sem meghatározó. Karsai Judit felméréséből kiderül: még a gépiparba is több jutott (18 százalék), az élelmiszeripar pedig, a maga 23 százalékával, a nemzetközi trendektől élesen elütő befektetési iránynak számított.
FÓKUSZBAN A HI-TECH CÉGEK. “Amíg az 1998-ig terjedő időszakban a hagyományos iparágakra koncentrált a kockázati tőke, addig tavaly, de még inkább az idén már elsősorban a nagy növekedési potenciállal kecsegtető hi-tech, illetve internetes szektor vállalatait preferálta” – állítja Szombati András, a ConCorde Értékpapír Rt. befektetés-elemzője. A szűk piac következtében először a biztosabb megtérülést ígérő legnagyobb ilyen vállalkozásokba fektettek be. A IT-szektorban a sort nálunk, még 1997 őszén, a Synergon nyitotta. A cégen a tőkebefektetők tisztes haszonnal adhattak túl, hiszen a tavalyi tőzsdei kibocsátás idején adták el papírjaikat. Ezután következett az Elender, majd később a Telnet és az Index.hu tőkeinjekciója. Az idei azonban már sokkal inkább a kisebb projektek éve volt, miután a piacon egyszerűen elfogytak domináns és ígéretes nagy cégek. Ennek nyomán az addig 1-1,5 millió dollár körüli befektetési limitet jó néhány esetben lejjebb kellett szállítani. Ha tehát egy cég értéke eléri a 300-500 millió forintot, akkor már reménykedhet abban, hogy a kockázati tőke is beszáll.
Az egyik fő probléma az Új Gazdaság cégeinek árazása, mert e területen nincsenek receptek. A hagyományos gazdaságban kialakult módszerek sok esetben nem alkalmazhatók – például az egyik legnépszerűbb, a várható cash flow alapján számoló DCF (discounted cash flow) modell sem. Ez és a hasonló eljárások ugyanis éppen a folyamatosan és többé-kevésbé kiszámíthatóan működő piacokra készültek. Magyarán, maguk a tőkebefektetők is gondban lehetnek egy-egy tárgyalás előtt, amikor a kiválasztott cég értékét kell megadni. Ezért az IT-szektor befektetésein dolgozó szakértők jellemzően egy ársávot határoznak meg. Az internetes vállalkozásoknál pedig elfogadott gyakorlat, hogy mondjuk félévente felülvizsgálják az üzleti terveket, és ennek megfelelően változtatják a befektetett pénzért cserébe kért tulajdoni arányt.
Ez az óvatosság nemcsak az ismeretlen terepnek szól. Míg dollárban számolva világszerte 20 százalékos hozamot várnak el a nagy befektetési és nyugdíjalapok a kockázatitőke-társaságoktól, addig ez az elvárás a rizikósnak tekintett Közép- és Kelet-Európában 30-35 százalékos. Ma Magyarországon egy kockázatitőke-befektetőnek éves szinten – dollárban számítva – legalább 30 százalékos hozamot kell produkálnia, méghozzá az összes befektetés átlagában (az első időkben a tőkealapok mögött álló tőketulajdonosok azért rugalmasabbak). Ez azt jelenti, hogy a klasszikus kockázatitőke-befektető egy-egy sikeres üzleten évente hozzávetőlegesen meg szeretné duplázni pénzét. Ez azonban nem könnyű mutatvány: a cégek egytizede bizonyult rendkívül sikeresnek (megjelent a hazai vagy a külföldi tőzsdék egyikén), és megközelítőleg egyötödüket tudták kedvező feltételekkel szakmai befektetőnek eladni. Biztató, illetve még kérdéses a vállalkozások további egyötödének a sorsa. Ugyanakkor a vizsgált cégek fele gyakorlatilag, illetve jogilag csődbe jutott, a befektetett pénznek csak a kisebb részét kapták vissza a tőkealapok, vagy éppenséggel elbukták a teljes összeget.
KULCSKÉRDÉS A BIZALOM. Csődbe perszer nem csak úgy lehet jutni, hogy a vállalkozás életképtelennek bizonyul. Szakmai körökben keringő mendemondák szerint előfordult, hogy a befektetéskor a menedzsment a “magyar üzleti kultúra parancsára a saját zsebére játszott”. Márpedig ha van valami, amit nem tűrnek el az angolszász befektetők, az az inkorrektség. Ezt erősíti meg Vámosi Zsolt, a Philos Entertainment Rt. huszonéves vezérigazgatója is, akinek cégét az ősszel az ABN Amro Capital támogatta meg egymillió dollárnyi tőkével (Figyelő, 2000/43. szám). Véleménye szerint rendkívül nehéz dolga van annak a vállalkozónak, aki kockázati tőke bevonásával szeretné még ütőképesebbé tenni társaságát. Kulcskérdés az is, sikerül-e a tőkebefektető bizalmát megnyerni, és természetesen megtartani. Ha létrejön a bizalom, akkor egy fejlődése korai stádiumában tartó, technológia-alapú vállalkozás ma már jó eséllyel startolhat a kockázati tőke kegyeiért: a magyar gazdaság immár bekerült a kockázati tőke áramlásának nemzetközi vérkeringésébe. A pénzen tehát nem fog múlni…
