Azzal szinte valamennyi szakértő egyetért, hogy a csúszóárfolyam-rendszer tavaly márciusi bevezetése jelentősen hozzájárult a gazdasági eredmények javulásához. Abban viszont már megoszlanak a vélemények, hogy az erre az évre bejelentett leértékelések képesek-e lépést tartani az inflációval, s nem lesz-e szükség az árfolyam egyszeri kiigazítására. Pedig – kis túlzással – az erre a kérdésre adott választól függ a Bokros-Surányi páros által elkezdett stabilizáció sikere.
Szinte egy egész ország játéikát “rontotta el” a Horn-ikormány, amikor – a Magyar Nemzeti Bankkal (MNB) karöltve – a tavaly márciusi Bokros-csomag részeként bevezette a forint csúszóárfolyam-változtatási rendszerét. Évtizedeken át alig akadt élő ember e hazában, akinek ne lett volna biztos tippje arról, hogy mikor és mennyivel értékelik le a hazai fizetőeszközt. Amíg azonban a döntő többség néhány tíz-, jobb esetben százezer forintnyi megtakarításának devizára való átváltásával ügyeskedett, szép számmal akadtak olyanok is, akik jóval nagyobb tétekben játszottak. Hogy nem esélytelenül, arra kiváló példa: 1994 augusztusában szinte csak az nem tudta – a Pénzügyminisztériumból még a szokásosnál is korábban kiszivárgott hírek nyomán -, hogy leértékelik, méghozzá pontosan 8 százalékkal a forintot, aki külföldi nyaralása okán teljesen el volt vágva a külvilágtól.
A spekuláció visszaszorítását tartja a csúszóárfolyam-rendszer egyik legnagyobb erényének Oblath Gábor, a Kopint-Datorg szakértője. Hiába csippentettek le ugyanis a forint értékéből 8 százalékot a már említett időpontban, szinte már másnap elkezdődött az újabb nagy népi találgatás a következő devalválás időpontjáról és mértékéről. Persze, ez többek között annak is a következménye, hogy az 1994. augusztusi leértékelés nagysága korántsem aratott osztatlan sikert az érintettek körében, sokan még a 15 százalékot sem tartották volna elegendőnek. Az innen kezdve egészen 1995 márciusáig tartó időszak árfolyammal kapcsolatos bizonytalansága (amelyet igazából az MNB saját hatáskörében végrehajtott 1-2, összességében 5,5 százalékos leértékelései sem tompítottak) az oka mindenekelőtt nemcsak a reál-, hanem a pénzügyi folyamatok romlásának is.
Riecke Werner, az MNB ügyvezető igazgatója még ennél is tovább (az időben pedig visszább) megy, amikor emlékeztet arra, hogy egyes vélemények szerint a forint felértékelődő reáleffektív árfolyama már 1992 végétől folyamatosan rontotta az exportőrök versenyképességét, és ez végső soron a kereskedelmi, valamint a fizetési mérleg hiányának növekedésében csapódott le. (Igaz, enélkül nem lehetett volna leszorítani az 1991-ben csúcsosodó inflációt.) Nem véletlen, hogy a tavaly márciusi 9 százalékos egyszeri, majd a néhány nappal később elindított napi csúsztatott leértékelésekkel éppen a gazdálkodók versenyképességének kívántak jelentős lökést adni.
Hogy miért éppen 9 százalék lett a “kedvcsináló” devalválás, arról meglehetősen eltérnek a vélemények. Mindenesetre az látszik a legvalószínűbbnek, hogy a kormány el akarta kerülni az ebből a szempontból lélektani határnak tekinthető kétszámjegyű lépést. Bokros Lajos első visszaemlékezésében pénzügyminiszterségéről (Népszabadság, 1996. március 11.) elismeri, hogy a “hagyományos, általános és egyoldalú restrikció 17 százalékos leértékelést kívánt volna meg”. Ám az “olyan országban, amelyik túlságosan kicsi és nem eléggé fejlett ahhoz, hogy exportcikkei stratégiainak minősüljenek a világpiacon, így az irántuk megnyilvánuló kereslet árrugalmassága meglehetősen nagy, igencsak csínján kell bánni a leértékelés mindenkori mértékével, már csak szűken exportösztönzési szempontból is.”
A 9 százalékos leértékelés valóban nem volt jelentős a fizetési mérleghiányt figyelembe véve – hangsúlyozza az MNB ügyvezető igazgatója. Az egyszámjegyű kompromisszumból adódott a tavalyi első félévből még hátralévő időszak szokatlanul magas, havi 1,9 százalékos leértékelési üteme, amelyet aztán követhetett a második félévi, immár “normálisnak” tekinthető 1,3 százalékos mérték. Az így éves szinten adódó közel 30 százalékos leértékelés Oblath Gábor szerint a fogyasztói árindexekhez viszonyítva is reál-leértékelődését okozott (lásd grafikonunkat a következő oldalon).
A csúszó-leértékelés bevezetésének az is egyik nem titkolt célja volt, hogy ezáltal helyreállítsák a gazdaságpolitika iránt 1995 elején jócskán megrendült bizalmat. Ez az óhaj még a szakemberek által vártnál is hamarabb teljesült. A gazdasági szereplők nemcsak rendkívül gyorsan megtanultak együtt élni az új árfolyam-politikával, hanem elkezdtek hinni abban, hogy legalább az 1995. év végéig nem kerül sor egy egyszeri, nagyobb mértékű leértékelésre. Ezáltal viszont meglehetősen nagy pontossággal ki tudták számolni, hogy forintban vagy devizában érdemes-e megtakarítaniuk. Így a kezdeti tartózkodás után a tőzsdei határidős devizaügyletek is megélénkültek. A kamatok pedig először stabilizálódtak, majd elkezdtek csökkenni. Nem csoda, hogy óriási mértékben megnőtt az akkor még rendkívül magas hozamú állampapírok iránti kereslet, elsősorban a diszkontkincstárjegy-aukciókon.
Ez utóbbi viszont azzal járt, hogy egyre több úgynevezett forró pénz is beáramlott az országba, amelyek nem a gazdaság számára rendkívül fontos állótőke-beruházásokban, hanem állampapír-befektetésekben testesültek meg – állapítja meg a Kopint-Datorg elemzője. Amellett, hogy ezek a pénzek amilyen gyorsan jönnek, adott esetben olyan gyorsan távoznak is, rövid távon – a devizáról forintra való átváltással – megnövelik a belföldi likviditást, ily módon sterilizációra kényszerítve az MNB-t. Oblath Gábor az előző évinél valamivel lazább monetáris politikát tartott volna üdvözítőnek 1995-ben.
Magyarországon – szemben például Csehországgal – a beáramló tőkék zöme szerencsére nem kamatérzékeny, lévén hosszú lejáratú befektetés – fejti ki ellenvéleményét Riecke Werner. Így nem kell attól tartani, hogy az esetleges túlzott mértékű kamatcsökkenés miatt ezek a pénzek pillanatok alatt elillannak.
Persze ma a kamatok még mindig elég magasak ahhoz, hogy folytatódjék a külföldi tőkebeáramlás. Azt Oblath Gábor elismeri, hogy a jegybanknak nincs valami nagy mozgástere. Hiszen, ha nem sterilizálja a bejövő devizáért átváltott forintokat, akkor ugyan maguktól zuhanni kezdenek a kamatok, ám ez könnyen negatívvá teheti a megtakarítások reálhozamait. Ezért az MNB-nek interveniálnia kell. Az intervenció növeli a belföldi likviditást, amit ha a jegybank sterilizál, annál inkább érdekeltséget teremt a tőkebeáramlás folytatódására. Tökéletes megoldás ugyan nincs – hangsúlyozza -, de talán adminisztratív úton lehetne fékezni mindenekelőtt a spekulációs tőkék beáramlását.
Az, hogy a forint árfolyama – néhány, alapvetően politikai okból bekövetkezett eset kivételével – folyamatosan a jegybanki intervenciós sáv alján helyezkedett el (lásd másik grafikonunkat), azért fontos, mert ha a befektetők komolyan veszik ennek a sávnak a létezését, akkor tulajdonképpen eleve 4,5 százalékos kockázati kamatprémiummal számolhatnak. A devizakamatok, az előre bejelentett leértékelési ütem és a sávon belüli mozgástér együtt manapság 22-25 százalék körüli kamatszintet alapoznak meg. Eközben viszont az előző év azonos időszakához viszonyított infláció 28 százalékos szintje várhatóan csak az év végére csökken a kormány által elképzelt 20 százalékra. A megtakarítások jelenlegi szintjét tehát csak akkor lehetne fenntartani, ha erről a lakosság is meg lenne győződve (jobban mondva győzve).
Oblath Gábor szerint nem valószínű, hogy az infláció 20 százalékon tartható. Annak ellenére sem, hogy a termékegységre jutó bérköltség mindössze 10 százalék körüli növekedése az elmúlt évben olyan alacsony volt, hogy annak áthúzódó hatása 1996-ra is jelent némi tartalékot. Az az érzése, hogy a kormány azt hitte: az előre bejelentett leértékelés kordában tartja majd az inflációt, holott szerinte fordított logikának kellett volna érvényesülnie. Így viszont az áremelések (energia, gyógyszer) bejelentése az inflációs várakozásokat igencsak felerősítette. Nem a kicsit sokkoló 4,4 százalékos árindexszel indult volna január, ha az év eleji áremeléseket elhalasztják. Szerinte a kormány hibája az is, hogy nem tett meg minden tőle telhetőt (lásd: ár-bér megállapodás) a pénzromlás mérséklődése érdekében.
Az MNB ügyvezető igazgatója szerint a háromlépcsős energiaár-emelést és annak tovagyűrűző hatását belekalkulálták a havi 1,2 százalékos leértékelési ütembe. Ma is állítja, hogy az árfolyam-politikával nyomást lehet gyakorolni az inflációra. Egyébként a nemzetközi tapasztalatok is azt mutatják – mondja -, hogy ahol ideiglenesen, de legalább néhány évig élt a csúszó-árfolyamrendszer, ott azzal mindig a magasabb inflációt kívánták letörni (és le is törték), s ennek érdekében még azt is elfogadják, hogy ezzel párhuzamosan a nemzeti valuta reálárfolyama felértékelődik.
Kétségtelen, hogy a csúszóárfolyam-rendszer éltető eleme a bizalom. Ha ez bármilyen apró változásra megrendül, mint mondjuk a szintén “csúsztató” Mexikóban 1995 elején, s esetleg sor kerül egy egyszeri leértékelésre (nem jó ómen, hogy erre valamennyi, csúszó-árfolyamot alkalmazó országban szükség volt), akkor már nehezen lehet feltámasztani. Bár például Lengyelországban sikerült ez a bravúr, ám Oblath Gábor szerint Magyarországon amúgy is jóval nagyobb a bizalmatlanság a kormánnyal szemben. Mindazonáltal számításai szerint az idén még nem kerül veszélybe az előre bejelentett leértékelési módszer – feltéve, hogy a jegybank letesz arról a szándékáról, hogy csökkentse az év második felében a mostani, havi 1,2 százalékos leértékelési ütemet. A monetáris politika irányítói viszont hajlamosak arra, hogy az indokoltnál kicsit tovább “csúsztassanak”, mivel nem hiszik el, hogy baj van az árfolyamszinttel – jegyzi meg, mondván: ha már le kell értékelni, akkor azt jobb mindjárt akkor, amikor a problémát érzékeljük.
Mindezek ellenére az MNB a következő hetekben annak lehetőségét vizsgálja, vajon tovább csökkenthető-e a csúszó leértékelési ütem az év második felében. Az idő sürget, hiszen április közepén ismertetni kell a gazdasági szereplőkkel, mire számíthatnak július elsejétől. (Mellesleg tavaly már augusztus végén, tehát csaknem négy hónappal korábban bejelentették az 1996 első felére érvényes leértékelési mértékeket.) A döntés elsősorban attól függ, hogyan ítélik meg a Szabadság téren a gazdaság versenyképességét. Rendkívül fontos az is, hogy az államháztartás hiánya ne haladja meg a tervezett szintet, így ugyanis annak finanszírozási igénye tovább mérséklődik, tőkepiaci jelenléte szűkül, lehetővé téve a pénz- és tőkepiaci hozamok csökkenését. A bérek oldaláról csak a költségvetési szektorban kell “észnél lenni”, vagyis nem szabad felrúgni a bérmegállapodásokat, a piaci versenyben álló gazdálkodó szervezeteknél ugyanis jelentős reálbér-növekedés nemigen várható.
Azt is fel kell mérni (s valljuk meg, ez okozhatja a legnagyobb fejtörést a jegybankosoknak), milyen árfolyam lesz reális 1997-ben. Ha ugyanis, az eredeti tervekkel ellentétben, mégsem lehet jövőre csökkenteni a leértékelés ütemét, akkor erre már ez év második felében is tekintettel kell lenni. Azt Riecke Werner elismeri, hogy egyesek fejében megfordult: a vámpótlék jövő évi megszüntetése miatt esetleg szóba kerülhet – az 1995. március előtti jegybanki szakzsargonnal élve – az árfolyam “egyszeri kiigazítása”. Ám ezzel eljátszanák az árfolyamrendszerbe vetett bizalmat. Ezért az MNB hallani sem akar a csúsztatás feladásáról.
