Végre valahára az amerikai Dow Jones Industrial Average (DJIA) tőzsdeindex átlépte a 12 ezer pontos határt. A piac túljutott a hat évig tartó, a technológiai lufi kidurranását, a vállalati botrányokat és a befektetési bankok kettős játszmáit magában foglaló viszontagságos időszakon. Koktélpartikon megint lehet részvényekről beszélni, és újra fialhatnak a nyugdíj-megtakarítások.
Vagy a helyzet nem ilyen egyszerű? Való igaz, a blue-chipek indexe túlszárnyalta a 2000 januárjában elért korábbi rekordot, a 11 ezer 723 pontot, sőt, azóta többször is új csúcson zárt. Csakhogy míg nem egészen hat éve a rekorddöntés nemzeti eufóriát tükrözött, addig most nyoma sincs a lelkesedésnek. Akkor még a Maffiózók című tévésorozat Carmela Sopranója is részvényeket vett. Ma kevesen esküsznek a tőzsdére. „A CNBC nagy ügyet csinál a DJIA új rekordjából, az átlagbefektető viszont nem” – mondja Jason D. Trennert, a Strategas Research Partners befektetési főstratégája.
Meglepő módon talán éppen ez a jó hír. Könnyű megérteni, hogy a befektetők miért annyira visszafogottak. A DJIA ugyan rekordszinten van, de ez nagyrészt az árfolyamalapú súlyozás elavult módszerének tudható be, azaz annak, hogy a drágább részvények erősebben alakítják az indexet, mint az olcsók. Így például a 92 dolláros árfolyamú IBM-nek közel háromszor akkora a súlya, mint a nála 220 milliárd dollárral nagyobb kapitalizációjú – és jóval diverzifikáltabb tevékenységet folytató -, de csak 35 dolláros árfolyamon forgó General Electricnek.
ELTÉRŐ SÚLYOZÁS. Nincs túl sok ok egy olyan index ünneplésére, amelyben az abban szereplő 30 társaság közül csak 10 van rekord közeli szinten. A DJIA utóbbi időszakban mutatott emelkedése főként az ExxonMobilnak és a United Technologies-nak köszönhető. Ezek a részvények ugyanakkor sokkal kevésbé befolyásolnak egy másik blue-chip mutatót, a Standard & Poor’s 100-as indexét, amely 24 százaléknyi távolságban van a csúcsértékétől, mivel itt a súlyozás a kapitalizációhoz igazodik. A Merrill Lynch befektetési bank egyéni ügyfelei által a legszélesebb körben birtokolt 20 részvény közül 15 van mélyen a rekordja alatt, méghozzá nem is csak hajszálnyival: az átlagos elmaradás 48 százalék.
Tágabb perspektívában szintén nem különösebben rózsás a kép. A legtöbb alapkezelő számára referenciaindexként szolgáló S&P 500-nak 12 százalékkal kellene erősödnie, hogy rekordot döntsön. A jelenleg 2440 pont környékén táncoló Nasdaq esetében pedig ugyanehhez, azaz a 2000. március 10-én elért 5049 pont túlszárnyalásához jelenleg még önmaga megduplázása sem lenne elegendő. Ráadásul ezek a számok nincsenek is az inflációhoz igazítva – ahogyan a DJIA rekordja sem. Ha ilyen korrekciót alkalmaznának, ez utóbbi is elmaradna a 2000-es csúcsától.
Ám még ha a mostani rekord önmagában jelentéktelen is, a mögöttes okok azt sugallják, hogy a részvények inkább az elején, mint a végén vannak a nagy menetelésnek. A jövőt persze lehetetlenség megjósolni, az azonban tény, hogy az amerikai piac ma sokkal olcsóbb, mint hat évvel ezelőtt volt.
A történelmi tapasztalatok alapján a tőzsdét elsősorban a papírok értékeltsége mozgatja, vagyis az a relatív összeg, amelyet a befektetők fizetni hajlandók, hogy részesüljenek a társaságok nyereségéből. Az utóbbi évek erőteljes profitnövekedést hoztak, viszont ez nem járt együtt az árfolyamok arányos emelkedésével. Noha a nyereségek sorozatban 13 negyedéve kétszámjegyű mértékben nőnek, az S&P 500 P/E-mutatója (árfolyam/egy részvényre jutó eredmény) visszasüllyedt az 1996 eleji szintre, s alacsonyabb mind a 10, mind a 20 éves átlagnál. A profitboom a jelek szerint tovább tart: októberben az S&P 500 tíz szektora közül nyolcban javultak a nyereségvárakozások. „Az árfolyamok nem követik a nyereséget, és a P/E-mutatók egyre gyengülnek.
A legnagyobb részvények a legolcsóbbak. A Citigroup jelentése szerint amikor a DJIA átlépte a 12 ezer pontos szintet, az S&P 500 huszonöt legnagyobb részvényének a piac egészéhez viszonyított értékeltsége a húszéves mélypont közelében volt. Mindazonáltal még ez sem győzi meg Ramin Kohanoff Los Angeles-i benzinkút-tulajdonost, aki 2000-ben és 2001-ben a tőzsdei mélyrepülés idején alaposan megégette magát. „Nagyon ráfaragtam akkor. Többet nem is játszom a tőzsdén. Hogy a DJIA 12 ezer fölött van? Nem érdekel.” Ez az óvatosság ma a tipikus magatartás.
Bár az amerikai részvényárfolyamok emelkednek, a drágulás inkább komótos, mint ugrásszerű. Külföldön sokkal agresszívabbak a befektetők. Szeptemberben a befektetési alapokba befizetett 12 milliárd dollár háromnegyede a globális és nemzetközi alapokhoz került. „A befektetőket továbbra sem érdeklik az amerikai részvények, amelyeken a kilencvenes években nagyot nyertek, aztán nagyot veszítettek” – mondja Edward Yardeni, az Oak Associates alapkezelő vezető befektetési stratégája. Nehéz is amerikai részvényekbe csábítani a pénzt, amikor a feltörekvő piacok újra szárnyalnak, és még a német és a francia piac is magasabb hozamot ígér. A különbség azonban csökken. A feltörekvő piaci részvények az évtized eleje óta jobban teljesítenek az amerikaiaknál, de az idén mindössze 5 százalékpont az előnyük, sőt május óta már az Egyesült Államok van nyerésben.
FORDUL A KOCKA? Országon belül szintén egyszerűsödik a verseny. A lakáspiac és a nyersanyagok megzuhantak, ami oda vezethet, hogy nő a részvények vonzereje. „Ami eddig működött, az mostantól nem fog. Az emberek rá fognak jönni, hogy sokkal jobban járhatnak a részvénypiacon, mint más vagyontípusokkal” – vélekedik Thomas M. Doerflinger, a UBS befektetői magatartást tanulmányozó stratégája. Ilyen változásra lehet számítani a tipikus amerikai háztartásban. A Doerflinger által ismertetett adatok szerint a háztartások teljes vagyonán belül a közvetlenül birtokolt részvények aránya az 1999-es 20 százalékról mára 9 százalékra zsugorodott, míg az ingatlantulajdoné ugyanebben az időszakban 22-ről 32 százalékra nőtt. A mai összetétel nagyjából az 1990-es állapotnak felel meg. A szerencse persze forgandó. A szeptemberrel zárult 12 hónapban az új lakóingatlanok árai 9,7 százalékkal estek, az S&P 500 viszont 9,5 százalékkal erősödött. Miután a lakásárak már nem nőnek, a szektor várhatóan nem fog új spekulánsokat vonzani.
Ahogyan a lakáspiac lejtmenetbe váltott, a kamatok emelkedtek, amire a befektetők reflexszerűen azzal reagáltak, hogy készpénzben, nem pedig részvényekben parkolták le tőkéjüket. Trennert felhívja a figyelmet arra, hogy a teljes amerikai tőkepiacon belül 1992 óta – leszámítva a 2000-2002-es időszakot, amikor a krach miatt mindenki igyekezett pénzre váltani befektetéseit – ma a legmagasabb a pénzpiaci alapokban lévő összeg aránya. Ez a befektetési forma azonban nem a legszerencsésebb. Bár a rövid távú kamatok 1-ről 5 százalékra emelkedtek, még az egy évesbetétek 5 százalékos kamatát is gyakorlatilag megfelezi az infláció és az adó. A részvények sokévi átlagos hozama ezzel szemben 10,5 százalék. A készpénz pedig még kevésbé lesz vonzó, ha az amerikai jegybank szerepét betöltő Federal Reserve elkezdi csökkenteni a kamatokat, amit az elemzők egy része 2007-re jósol.
