Zsebre megy – fordított az állampapírok hozamgörbéje

Ezt a jelenséget inverz hozamgörbének nevezik. Ahogyan nő az értékpapírok, jelen esetben az államkötvények futamideje, úgy csökken a velük elérhető éves hozam. Alapvetően ez nem logikus. Ha egy barátunk kölcsönkér tőlünk egy évre, akkor az bizonyára kevésbé kellemetlen kérés, mintha tíz évre kérne kölcsön. Így van ez a professzionális piacokon is. Ha hosszabb távon mondunk le a pénzünk saját használatáról, akkor azért nagyobb jutalmat, vagyis nagyobb kamatot várunk.

Csökkenő hozamok

A magyarázat a piaci hozamvárakozásokban rejlik. Mivel hosszabb távon azért mindenki bízik abban, hogy a magyar infláció 2,5-3 százalékra csökken, hiszen ez lenne szükséges az euró bevezetéséhez megadott konvergencia-kritériumok teljesítéséhez, de ettől tejesen függetlenül, külső kényszer nélkül is ez lenne a magyar gazdaságérdeke.

Így pedig az inverz hozamgörbe nagyon is érthető. Ha a következő három évben 9,3 százalékos kamatot kapunk, az szép reálhozamot ígér, de ennél még vonzóbb lehet 10-15 évig 8,3 százalékos kamatot kapni, feltéve persze, hogy az infláció és a későbbi években érvényes hozamszint valóban 3-4 százalékra olvad.

Az inverz hozamgörbe mindig hozamesési várakozás idején indokolt. Vagyis egy hosszabb időszakot figyelembe véve azt látjuk, hogy érdemes egy a jelenleg elérhető rövidebb távú kamatoknál kisebb kamattal hosszabb távra kiegyeznünk, mert később, amikor lejjebb mennek a hozamok, ez remek reálmegtérülést fog nekünk hozni. Ekkor ugyanis már a piacon elérhető kamatok alacsonyabbak lesznek.

Rögzítsük most a 8,3 százalékot, pár évig jobban járnak ugyan azok, akik 9,3 százalékkal helyezik el a pénzüket, de azokban az években, amikor az új pénzeket már csak 5-6 százalékos kamattal lehet elhelyezni, számunkra még mindig a 8,3 százalékos hozam ketyeg.

Óriási üzlet, vagy hiteltelenség?

A magyar államkötvények vagy fantasztikusan jó befektetések, vagy nagyon nincs hitele a magyar gazdaság-politikának. Gondoljunk csak bele Magyarország stabil ország, az inflációra előrejelzést adó komoly szervek, vagyis a Magyar Nemzeti Bank és a konvergenciaprogram révén a Pénzügyminisztérium az idei évre 6,3 százalékos, 2009-re 4,2 százalékos, míg 2010-re 3 százalékos inflációt prognosztizálnak.

Ha ilyen inflációs, és vélhetően ehhez igazodó hozamkörnyezetben a magyar államkötvények e három év alatt, évi 9,3 százalékot hoznak, akkor bennük évi 3-6 százalékos, brutálisan magas reálhozam-lehetőség érhető el. Sajnos vannak azonban olyan intő jelek, amelyeket az MNB, vagy a PM csapata bizonyára egészen szofisztikáltan kezel, mégis érdemes rájuk egy-egy bekezdést fordítani, mert alapvetően befolyásolhatják azt a bizonyos magas reálhozamot.

—-Inflációs hatások—-

Az egyik szomorú hír, hogy a hazai infláció tartósan felülmúlja a korábbi hivatalos becsléseket. Természetesen ezt nem kell feltétlenül a Magyar Nemzeti Bank elemzői csapatának a nyakába varrni, olyan külső hatások tapasztalhatók, amelyekkel korábban nem lehetett ilyen mértékben számolni, az egyik az élelmiszerek globális áremelkedése, a másik az olajár robbanása.

Az MNB-t már korábban is azzal vádolta néhány elemző, hogy túlságosan konzervatívan, a korábbi ciklikusság jegyében kalkulál az élelmiszerárakkal, és nem fogadja el, hogy a fejlődő piacok megnövekedett kereslete és a termények üzemanyagcélú felhasználása miatt új metodikával érdemes az élelmiszerárakat előrejelezni. Vagyis, nemcsak, hogy szezonális korrekció nem várható, de továbbra is erőteljes maradhat az áremelkedés.

Önbeteljesítő várakozások

Hasonlóképpen folyamatosan felfelé módosít az olajár is, amelynek újabb és újabb tíz százalékos drágulása mindig 0,3-0,5 százalékpontos mértékkel megdobja a hazai inflációt is. Az MNB az inflációs jelentésében a jelenleginél 30-40 százalékkal alacsonyabb olajárral kalkulált. A később tévesnek bizonyuló előrejelzések és a rendre magasabb tényadatok nem pusztán azért rosszak, mert nem sikerült eltalálni a későbbi tényértéket, hanem mert önmagukban is inflációt emelő tényezők.

Ha ugyanis a piaci szereplők, árakat meghatározó kiskereskedők, béremelésről tárgyaló szakszervezeti vezetők evidenciaként kezelik, hogy a jósoltnál úgyis magasabb lesz a tényleges infláció, vagyis megszokják az alábecslést és kalkulálnak vele, akkor jobban emelik az árakat, nagyobb fizetés-emelést kérnek, már meg is érkezett az infláció.

A várakozás magas inflációt kódol és további inflációt szül. Nézzük meg a hazai inflációs várakozásnak egy másik aspektusát. A forint 235 forint körül van mostanában, sőt már benézett 231 forint alá is. Bivalyerős – szoktuk rá mondani, pedig az elmúlt egy évtizedben szinte semmit nem erősödött.

Kiegyenlítődési mechanizmus

Tíz éve is már 250 forint volt egy euró, így a magyar árak felzárkózása a nyugati árszínvonalhoz infláción keresztül valósult meg. Eközben a regionális versenytársainknál, a visegrádi országokban sokkal kisebb volt az elmúlt évtizedben az infláció, igaz devizájuk sokkal jobban erősödött az euróval szemben. Az infláció és a devizafelértékelődés ugyanis árnivelláció szempontjából ekvivalens.

Gondoljunk csak bele, ha Bécsben 2 euró a kenyér és itthon 300 forint, akkor az árak kiegyenlítődése nem csak úgy történhet meg, hogy inflációt okozva, felmennek a hazai árak 500 forintra, hanem úgyis, hogy inflációt nem okozva a forint erősödik 150 forint/euróig.

Mindkét metódussal két-két euró lesz Budapesten és Bécsben is a kenyér. Magyarország eddig az inflációt „választotta”, ami ugyan versenyképességi szempontból jobb lehet, mint a túl erős forint, de megint csak a magas inflációt kódolta az emberekbe, vagyis magas inflációs várakozást generált.

Előbb, vagy utóbb azért csak sikerül lejjebb szorítani az inflációt, így jó eséllyel valóban remek reálhozam van a hazai államkötvényekben. Az inverz hozamgörbe bizonyára indokolt, de sajnos soha nem szabad megfeledkezni az infláció kellemetlen meglepetéseiről sem.