Kemény dilemmával szembesülnek a feltörekvő piacok az árfolyam-politika terén: egyfelől a tartós növekedéshez versenyképes – értsd: alulértékelt – fizetőeszköz szükséges, másfelől bármilyen jó hír azonnal felértékelődést von maga után, jócskán megnehezítve a versenyképesség megőrzését.
Mi következik ebből? Elfogadtál végre egy kulcsfontosságú törvényt? Felelős fiskális politikát folytató párt jutott hatalomra az országban? Megugrott a nyersanyagexport? Szerencséd van. Azaz hogy a nemzeti fizetőeszköznek a hasonló fejleményeket automatikusan követő felértékelődése valószínűleg fenntarthatatlan fogyasztási boomhoz vezet, derékba töri az exportot, következésképpen megnöveli a munkanélküliséget, és már oda is a növekedési potenciál. A siker nyomban elnyeri méltó büntetését.
A jegybankok kétféleképpen reagálhatnak. Egyesek beavatkoznak a devizapiacon, ám ezáltal részint alacsony hozamú valutatartalékaikat gyarapítják, részint eltérnek elsődleges céljuktól, az árstabilitás fenntartásától. Mások hagyják, hogy a piacok döntsenek, magukra vonva a munkáltatók, a munkavállalók és a kormány haragját. Az első – például Kínában és Argentínában alkalmazott – stratégia azért problematikus, mert fenntarthatatlan. A második – amely a klasszikus inflációs célkövetési politikát folytató országokra, köztük Törökországra és Dél-Afrikára jellemző – azért nem kívánatos, mert a stabilitásért feláldozza a növekedést.
TARTÓS NÖVEKEDÉS. A versenyképes fizetőeszköz tagadhatatlanul fontos a gazdasági növekedés szempontjából. A tartós növekedési periódusok szinte kivétel nélkül jócskán alulértékelt reálárfolyamhoz társultak. Ez történt Dél-Koreában és Tajvanon a hatvanas és a hetvenes években, ez zajlik ma Argentínában, s természetesen Kína és India is sokat köszönhet fizetőeszköze alulértékeltségének. Ezek csak az ismert példák. De kutatásaim során száznál több ország gazdaságának alakulását vizsgálva arra jutottam, minden 10 százaléknyi alulértékeltség 0,3 százalékponttal dobja meg az adott országban a növekedést.
A döntéshozóknak ezért mindenekelőtt azt kell felismerniük, hogy az erős és túlzottan volatilis fizetőeszköz korántsem egyedül a jegybank problémája. Kétségtelen, a felelősség oroszlánrészét a jegybank viseli, de támogatásra szorul a kormány, elsősorban a pénzügyminisztérium részéről. A fizetőeszköz akkor lesz versenyképes, ha a belföldi megtakarítások nőnek a beruházásokhoz képest, vagy ha a költségvetési kiadások csökkennek a bevételekhez képest. Ellenkező esetben a versenyképesség javulását közömbösíti a magasabb infláció.
Ebből következően a fiskális hatóságoknak szerkezeti lépésekkel el kell érniük, hogy a költségvetésben akkora strukturális többlet keletkezzék, amely megteremti a lehetőséget az árfolyam gyengülésére. Ez népszerűtlen döntéseket igényelhet, különösen a gazdaság gyengélkedése idején. Senkinek sincs azonban joga panaszkodni a kamatokat, és ezáltal az árfolyamot is magasan tartó monetáris politikára, ha a fiskális politika túl laza ahhoz, hogy az árstabilitás veszélyeztetése nélkül lehessen kamatot csökkenteni.
A MEGTAKARÍTÁSOK ÖSZTÖNZÉSE. Vannak persze a fiskális korrekción kívül más eszközök is a megtakarítások erősítésére és a fogyasztás gyengítésére. A kormányok az adózási és a nyugdíjrendszerre vonatkozó szabályok módosításával közvetlenül is ösztönözhetik a lakossági megtakarításokat, és tehetnek lépéseket a külföldi hitelekből finanszírozott fogyasztási boom megakadályozására is. Az sem árt, ha a jegybank világossá teszi a közvélemény számára, hogy most az árfolyammal van elfoglalva, mert az egyaránt fontos az export, a munkahelyek és a növekedés szempontjából.
Ezt pedig megteheti anélkül, hogy meghatározott árfolyamcélt szabna. Elengedhetetlen, hogy a jegybanknak megalapozott és időről időre felülvizsgált véleménye legyen arról, mi a helyes árfolyamsáv, és hogy jelezze, amikor úgy látja, hogy a fizetőeszköz a rossz irányba mozdul. Mihelyt a monetáris játékszabályok kiterjednek az árfolyamra is, a fiskális politika pedig felelősnek ígérkezik, a befektetők kevésbé volatilis és versenyképesebb fizetőeszközre számíthatnak. Ennek nyomán több befektetés irányul a reálgazdaságba, erősödik a foglalkoztatás, és gyorsul a növekedés.
A jegybanki vezetők számára pedig az lesz a siker biztos jele, ha egyszer csak felhívják őket az amerikai pénzügyminisztériumból, és felróják nekik az árfolyam manipulálását.
© Project Syndicate
A szerző a Harvard University politikai gazdaságtan professzora
