Amíg az elmúlt években egy nyilvános felvásárlási ajánlat – néhány üdítő kivételtől eltekintve – egy cég tőzsdei szereplésének végét jelentette, addig a Danubius Hotelsre adott felvásárlási ajánlat valószínűleg egy hosszú történet kezdetét jelenti. Spekulációk egy témára.
Meglepően alacsony ár
Augusztus 8-án, egy héttel a társaság második negyedéves gyorsjelentésének közzététele előtt, a többségi tulajdonos CP Holdings kötelező érvényű felvásárlási ajánlatot adott a Danubius részvényeire. Az ajánlat egyáltalán nem volt kiszámítható, de az igazi meglepetést az ajánlati ár okozta.
A CP Holdings, amely a részvények 53,4 százalékával rendelkezik jelenleg, részvényenkénti 5825 forintot ajánlott a részvényekért. Ez ugyan hajszálnyival meghaladja a törvényi minimumként meghatározott 180 napos, forgalommal súlyozott átlagárat, ami 5809 forint, de semmilyen prémiumot nem tartalmaz a piaci árhoz képest. A bejelentés előtti napon ugyanis 5800 forinton zárt a papír, míg az elmúlt 12 hónapban az 5205–6450 forintos sávban kereskedtek a részvénnyel, de jellemzően inkább a 6 ezer forintos szint környékén.
Találgatnak
Azonnal megindult a spekuláció, hogy vajon mi motiválhatta a többségi tulajdonost ezen lépésének megtételére. Az ár – prémium hiányában – nyilvánvalóan alkalmatlan jelentősebb részvénypakett megvásárlására, tehát a legegyszerűbb okot, a felvásárlást és a kivezetést kizárhatjuk. Már csak azért is, mert a CP Holdings kijelentette, hogy nem áll szándékában kiszorítási eljárással kivezetni a tőzsdéről a társaságot.
A háttér megértéséhez, és a felvásárlási ajánlatról való döntéshez érdemes megnézni, hogy mi az, ami a Danubiust különlegessé teszi. A fejlett piacokon jegyzett szállodaipari társaságok döntően vagy franchise-zal foglalkoznak, azaz a nevet és a marketing-elemeket adják (például a Hilton is), vagy főleg szállodák működtetéséből élnek. Ezzel szemben a Danubius Hotels nem csak a szállodák üzemeltetését végzi, hanem az ingatlanok tulajdonosa is.
A Danubiusra ebből kifolyólag kétféleképpen is lehet nézni. Egyrészt, ha megnézzük, hogy miként megy a társaságnak, akkor azt látjuk, hogy a profitabilitás alacsony az erős verseny, a forint árfolyama és a nyomott árak miatt. Így a hagyományos szabadkészpénz-áramlásos (például diszkontált cash flow), vagy a hányadosalapú árazási technikákkal még a jelenlegi ár is nehezen igazolható.
Ezzel szemben, ha az ingatlanvagyont próbáljuk felértékelni, akkor egész más számokhoz jutunk. A Danubius ingatlanjait utoljára a rendszerváltáskor értékelték át, azóta a könyv szerinti érték egyfelől amortizálódott, másfelől a beruházások felértékelték. Így ha figyelembe vesszük, hogy a rendszerváltás óta milyen mértékben emelkedtek az ingatlanárak, akkor láthatjuk, hogy a Danubius részvényeinek messze a könyv szerinti értékük fölött kellene forogniuk a tőzsdén. Ezzel szemben a jelenlegi árfolyam és a felvásárlási ár is csak 5 százalékos prémiumot tartalmaz. Ingatlanalapon értékelve, egyes elemzések szerint, 12 ezer forint is lehetne a reális árfolyam, de a többség megelégszik annak kijelentésével, hogy a Danubius ingatlanértéke messze meghaladja a jelenlegi árfolyamot.
Nem érdemes elfogadni
Mivel a piac számára világos, hogy az ingatlanérték magasabb árat is indokolna, és ezért nem fognak tömegesen rohanni a befektetők a részvényekkel a CP Holdingshoz, valami alternatív magyarázatot kell keresnünk. A felvásárlási ajánlat egy lehetséges indoklása a mozgástér növelésének szándéka. A többségi tulajdonos CP Holdings mögött tulajdonosként az a Sir Bernard Schreier áll, aki 87 évesen és angol állampolgárként a szigetország egyik leggazdagabb ingatlanbefektetője. Feltehető, hogy ő is az ingatlanérték alapján nézi a magyar társaságot…
A tulajdoni részét legutóbb 2001 szeptemberében növelő, és ezzel többségi tulajdonossá váló CP Holdingsra is vonatkozik az a szabály, hogy mivel a tőkepiaci törvény (Tpt.) 2001-es módosítása előtt nem nyilvános ajánlat révén szerzett 33 százalék feletti befolyást, így tovább már csak nyilvános ajánlat megtétele után növelheti részét. A mostani ajánlattal tehát a CP Holdings megszerzi a jogot, hogy a későbbiekben már további bejelentés nélkül is növelje részesedését. Ez a lehetőség pedig biztató a kisbefektetők számára is a jövőre nézve, ugyanis a CP Holdings jövőbeni vásárlásai feljebb tornászhatják az árfolyamot.
Egy másik nyitott opció, hogy a CP Holdings ajánlatot kapott egy nagyobb csomagot kezében tartó részvényestől, és úgy döntött, hogy él a lehetőséggel. Abban az esetben, hogyha az ajánlat révén számos részvényt sikerülne a CP Holdingsnak megszereznie, akkor valószínűsíthetnénk, hogy erről volt szó. Abban az esetben, ha nem kerülne nyilvánosságra, hogy ki volt a nagy eladó, akkor ismét lábra kapnának azok a vélekedések, miszerint a CP Holdings a tilalom ellenére más név alatt, de tovább vásárolta a papírokat. A mostani ajánlat alkalmas lehet arra, hogy „kifehérítse” a kezében lévő részvényeket, ha egyáltalán van bármi alapja is ezeknek a piaci híreszteléseknek.
Érdemes kivárni
Az is elképzelhető, hogy ez az ajánlat csupán az első lépése annak, hogy előkészítsék a társaságot az értékesítésre. Számos dolog történt ugyanis az utóbbi időben: egyebek mellett távozott a korábbi vezérigazgató, az új főnöknek pedig sikerült elérnie, hogy egyes nem jövedelmező szállodáktól megváljon a társaság, amelyen amivel vélhetően jelentős profitot fog realizálni. Ebben az esetben is érdemes lehet minél tovább tartani a részvényeket, és kivárni, hogy mi lesz a történet vége. Egy biztos: a CP Holdings nem válna meg a jelenlegi áron a részvényeitől, és ha esetleg stratégiai befektető jelenne meg hamarosan, akkor vélhetően egy immár tényleges felvásárlási ajánlat jelentős prémiumot tartalmazhatna a mostani ajánlathoz képest.
(A szerző az ING londoni elemzője.)
