A piacok pozitívan reagáltak Ben Bernanke megválasztására, aki 2006. január 31-től felváltja Alan Greenspant az amerikai jegybank szerepét betöltő Fed elnöki székében. Az utódlás körüli bizonytalanság elmúlni látszik, Bush jelöltje már csak a szenátusi jóváhagyásra vár. Ugyanakkor kérdéses, hogy az eddig főként az elmélet terén mozgó Bernanke képes lesz-e stabil növekedési pályán tartani a gazdaságot, felszámolni az inflációs nyomást és minimalizálni a gazdaságot érő külső sokkhatásokat.
Greenspan zsenialitása
Greenspan több mint tizennyolc éven át kormányozta a világ legbefolyásosabb központi bankját, és ezt meglehetős szakértelemmel végezte. Monetáris politikájának legfőbb alapelve az volt, hogy a fenntartható növekedést veszélyeztető rizikótényezők közül nem a legnagyobb valószínűséggel bekövetkező ellen küzdött, hanem amelyik a legnagyobb veszélyt jelentette a gazdaságra. Többek között ez a flexibilis megközelítés tette lehetővé a 1987-es piaci válság, az ingatlanpiac 1990-es évek eleji összeomlásának, az 1997-es ázsiai és latin-amerikai válságok átgyűrűzésének, az 1998-as orosz piaci összeomlásnak és a 2001. szeptember 11-i terrorcselekmények nyomán egy pénzügyi válság kialakulásának elkerülését, valamint a sokkhatások enyhítését.
Bernanke nagy kihívások elé néz
Az utód elméleti tudása megkérdőjelezhetetlen, a kérdés csak az, hogy a gyakorlati életben ezt hogyan fogja tudni kamatoztatni, hiszen Greenspant a piacok működésének ismerete és állandó vizsgálata segítette időről időre a jó döntésben. Jelenleg az inflációs nyomás jelenti a legnagyobb veszélyt az amerikai gazdaságra. Szeptemberben a termelőiár-index 6,9 százalékon 24 éves csúcsra, a fogyasztóiá-rindexszel mért infláció pedig 4,7 százalékon 15 éves csúcsra emelkedett éves bázison. Az árak növekedése ráadásul a nyersanyagok és üzemanyagok irányából a félkész és feldolgozott termékek irányába is fokozatosan átterjed.
A közgazdasági logika szerint a kamatemelések folytatására van szükség, hiszen a magasabb kamatszint kisebb növekedési áldozattal jár, mint a magas infláció. A piacok bíznak is az infláció elleni küzdelem sikerességében, amit az amerikai hozamgörbe folyamatos laposodása is mutat. Az elmúlt másfél év 275 bázispontos kamatemelése a 10 éves futamidejű amerikai állampapírok hozamában minimális emelkedést okozott csak.
A Fed monetáris politikája
Év elején a gazdaságpolitikusok még erősen lassuló konjunktúrát prognosztizáltak az Egyesült Államokban. A helyzet azonban máshogy alakult, hiszen a növekvő részvény- és ingatlanárak nyomán a lakossági fogyasztás dinamikus maradt, az állandósult hadi kiadások pedig a kormányzat részéről teremtettek folyamatos keresletet. Így a GDP növekedése a tavalyi rekord 4,2 százalékról várhatóan csupán 3,5-4 százalékig lassul idén, ez pedig továbbra is a potenciálishoz közeli növekedést jelent. A Fednek tehát minden lehetősége megvan arra, hogy a növekvő inflációs nyomás és a gazdaság túlfűtöttsége ellen folyamatos kamatemelésekkel védekezzen. (Másképp van ez a Monetáris Unió vagy Svájc esetében, ahol az 1 százalék körüli gazdasági növekedést – az inflációs nyomás fokozódása ellenére – a jegybankok egyelőre nem merik kamatemelésekkel lassítani.) 2004 nyara óta a Fed így 11 alkalommal döntött 25 bázispontos monetáris szigorításról, melynek eredményeképp a hivatalos kamatszint 1 százalékról 3,75 százalékra emelkedett. A közeljövőben pedig a kamatszint tovább növelése várható, a piacok november elsején, 2006 január végén és áprilisban további kamatemeléseket áraznak, mellyel a kamatszint 4,5 százalékig emelkedhet.
Az amerikai kamatemelések hatása
A globalizált tőkepiacok befektetőit a jegybanki alapkamatnál jobban érdeklik annak a kötvénypiaci hozamokra és egyéb pénzügyi instrumentumokra kifejtett hatása. Az amerikai 10 éves állampapírhozamot pedig gyakran tekintik a hosszú távon alacsony kockázatú befektetések irányadó szintjének. Magyarország esetében a kérdés az, hogy a gazdaság jelentős egyensúlytalanságából eredő makrogazdasági kockázatot mekkora kockázati prémium képes kompenzálni. A konvergenciafolyamat során elvileg ez a prémium a feltörekvő országokban folyamatosan csökken, miközben a gazdasági kockázatok szintén mérséklődnek.
Azonban, ha egy kedvező piaci hangulat mellett a hozamok konvergálódása túlzott mértékben előreszalad, azt jelentős korrekció követheti, s további problémát jelent ilyenkor, hogy megváltozik a nemzetközi hangulat. Idén a magyar kötvények kockázati felára a németekhez képest 230 és 380 bázispont között ingadozott, míg az Egyesült Államokéhoz képest 126 és 320 pont között. A márciusban és októberben kezdődött jelentősebb tőkekivonást, amely BUX-csökkenéssel, kötvényeladással és forintgyengüléssel járt, mindkét alkalommal a kockázati felár mélypontra süllyedése előzte meg.
Az amerikai monetáris politika oldaláról rizikót az jelent a magyar piacok esetében, hogy ha az inflációs célkitűzések pragmatikus értelmezése a jelenleginél nagyobb mértékű kamatemelést eredményez, akkor az folytatódó tőkekivonást és nálunk is növekvő hozamokat eredményezhet. Ha azonban az inflációs és kamatemelési várakozások a Fed-elnökváltás ellenére konzisztensek maradnak, és a 10 éves hozamok nem emelkednek 4,5 százalék fölé, akkor a régiónk piacai ismét stabilizálódhatnak, és vonzó befektetési környezetet nyújthatnak a fennmaradó hozamtöbblet révén a külföldi befektetőknek.
