Kevés választás kínálkozik manapság egy európai vállalat számára, ha tőkéhez akar jutni. A részvénykibocsátás reménytelen ügy – a tőzsdék még a legjobb blue chip társaságok előtt is zárva maradnak -, a kereskedelmi bankok nem szívesen helyeznek ki új hiteleket, a magánbefektetők pedig szinte csak uzsorakamatra adnak pénzt. Mit tett hát ilyen helyzetben a német RWE közüzemi szolgáltató, amikor úgy látta, szüksége van 550 millió dollárra? Egyenesen a vállalati kötvénypiacot célozta meg, ahol a kamatok rekordközeli mélységben vannak, a befektetői kereslet viszont történelmi csúcsokat dönt.
VONZÓ HOZAM. Az áram- és vízszolgáltatással, valamint hulladékfeldolgozással foglalkozó, esseni központú csoport jó és népes társaságba került. Egyike annak a 240 vállalatnak, amelyek az év eleje óta rekordnagyságú, együttesen 148 milliárd dollárnyi friss tőkét vontak be eurókötvények kibocsátásával. “Európában soha nem volt még ekkora a befektetők étvágya a vállalati kötvényekre” – szögezi le Matthew King, az amerikai J.P. Morgan Chase befektetési bank európai hitelpiaci kutatórészlegének vezetője. Miután hatalmasakat buktak a részvényeken, a nyugdíjalapok, biztosítók és más intézményi befektetők most megrohanták a vállalati kötvények piacát. Vonzza őket részint a viszonylagos stabilitás, részint az elfogadható megtérülés: a hitelminősítők által a befektetésre ajánlott kategóriába sorolt cégeknél átlagosan 5,5 százalékos hozam érhető el a kötvényeken.
A várakozók listája szép hosszúra nyúlt. Az intézményi befektetők közül sokan jelezték, hogy mihelyt módjuk nyílik rá, portfóliójukon belül vállalati kötvényekre cserélik az ideiglenesen begyűjtött sokmilliárd dollárnyi állampapírt. Az RWE kibocsátása alkalmával akkora volt az igény e kötvényekre, hogy a társaság végül 817 millió dollárra növelte az értéket, de akár 3 milliárd dollárt is könnyedén bevonhatott volna a piacról. És az eset nem egyedi: a Gaz de France február 3-án 2,18 milliárd dollárért adott el kötvényeket úgy, hogy a befektetői kereslet alapján 9 milliárdig is elmehetett volna.
Néhány pénzügyi szakértő azonban borúlátóan értékeli mindezt: megítélésük szerint kötvénypiaci buborék van kialakulóban, és a történet elkerülhetetlenül összeomlással fog zárulni. Mi vezethet ilyen kimenetelhez? Érdemes először egy pillantást vetni az államadósságok piacára, amelynek viselkedéséből gyakran megjósolható a vállalati kötvények helyzetének alakulása. David Fuller, a londoni Stockcube Research globális stratégája szerint az eurózónában máris túl nagy mennyiségű állampapír került forgalomba. A mértékadónak számító német kincstárjegyek hozama az elmúlt egy év alatt 4,92-ről 4,02 százalékra csökkent. Bár Fuller habozik a “buborék” szót használni, a “megrázkódtatás” bekövetkeztét biztosra veszi.
Az államkötvénypiacokat súlyosan érintené, ha gyorsan véget érne az Irak elleni háború. Ez esetben a részvénytőzsdék minden valószínűség szerint felélénkülnének – ha csak rövid időre is -, aminek az lenne a folyománya, hogy a befektetők megválnának német, francia és olasz állampapírjaiktól. “Azok cselekszenek bölcsen, akik rögtön kivonulnak az államkötvényekből, mihelyst kezdetét veszi a támadás Szaddam Huszein ellen” – mondja Fuller, hozzátéve, hogy a kötvénypiacon a középtávú kilátások akkor is rosszak, ha a tőzsdék újra lejtmenetbe kerülnek.
Hasonlóképp vélekedik Carl B. Weinberg, az amerikai High Frequency Economics tanácsadó cég vezető nemzetközi közgazdásza. Ő arra figyelmeztet, hogy az olajárak emelkedése miatt felszökhet az euróövezet jelenleg sem kimondottan alacsony, 2,1 százalékos inflációja, s így az államkötvények hozama jóval a befektetők által elfogadhatónak ítélt minimum, 2 százalék alá süllyedhet. “Az állampapírok piaca erőteljes korrekció előtt áll” – jósolja Weinberg.
BIZTOS TIPPEK. Első pillantásra nem tűnik ilyen nyugtalanítónak a helyzet a vállalati kötvények terén, ahol az átlagos hozam még mindig 2 százalékkal magasabb az állampapírokénál. Ráadásul a kibocsátó társaságok némelyike befektetői szempontból biztosabb tippnek számít, mint a magánadósok. Alok Basu, a londoni Gartmore Investment Management vezető elemzője arra mutat rá, hogy sok vállalat a finanszírozási költségek csökkentése érdekében vesz föl most hitelt, azaz régebbi, magas kamatú kötvényeit átváltja alacsonyabb kamatú új adósságra. Miután ily módon mérsékli kamatkiadásait, az alacsony hozam mellett is vonzóbb célponttá válik a befektetők számára. “Nézzük csak meg a távközlési cégeket – mondja Basu -, egy éve még nagyon kockázatosak voltak, de mára az átalakítások eredményeként jobb formát mutatnak.”
A kötvénykibocsátó nagyvállalatoknak kapóra jönne az Európai Központi Bank (ECB) esetleges kamatcsökkentése is. Neill Carroll, a dublini Goodboy brókercég kötvényrészlegének vezetője szerint az ECB azzal reagálhat a vártnál lassabb gazdasági növekedésre, hogy néhány hónapon belül 50 bázisponttal leszállítja kamatait. “Nagyobb a valószínűsége annak, hogy a kötvények jobban szerepelnek majd a többi instrumentumnál, mint annak, hogy alulteljesítenek” – vélekedik Carroll.
Talán így lesz. De feltehetően nem sokáig. Noha Európa nagyobb gazdaságaiban pillanatnyilag csekély nagyságú az infláció, a kormányok csöndben fellazítják a stabilitási paktumnak az államháztartási hiányt limitáló előírását, és a kiadások növelésével próbálják élénkíteni a gazdaságot. Emiatt gyorsulhat a pénzromlás üteme, ami pedig alaposan viszszavetné a keresletet a vállalati kötvények iránt. Máris vannak olyan jelek, amelyek a piac túlfűtöttségére utalnak. Az euróban jegyzett kötvények hozamai mintegy 15 százalékkal estek tavaly, így az árak és a teljes megtérülés meredeken emelkedtek.
Eközben az Atlanti-óceán túloldalán Washington az adók csökkentésével és a költségvetési hiány felduzzasztásával hatalmas pénzeket pumpál a gazdaságba. Ha az Egyesült Államok – amint azt a legtöbben várják – még jóval az év vége előtt nagyobb sebességre kapcsol, részvénypiacai is lendületet vehetnek, maguk után húzva az európai tőzsdéket. Ez esetben a kötvények hirtelen rossz választásnak bizonyulnának. “Az idei lehetne sorozatban a negyedik év, amikor a kötvények jobban teljesítenek a részvényeknél – mondja Donald H. Straszheim, a kaliforniai Straszheim Global Advisors elnöke -, de én kétlem, hogy így lesz. A hozamok túl alacsonyak. Ez nem Japán. Még Németországban sem olyan a helyzet, mint Japánban. A befektetők nagy rizikót vállalnak a kötvények vásárlásával.” A trendforduló akár már az Irakkal kapcsolatos bizonytalanságok oldódása előtt is bekövetkezhet. Bár az európai távközlési óriáscégeknek javul a hitelképességük, ugyanez a társaságok többségéről nem mondható el. A hitelminősítő intézetek arra számítanak, hogy az idén több vállalat besorolása romlik majd, mint ahányé javul, közgazdászkörökben pedig úgy vélik, a csődök száma még a tavalyinál is magasabb lesz.
AGGODALMAK. Valamely nagyvállalat váratlan összeomlása vagy hitelkockázati visszaminősítése komoly kötvényeladási hullámot válthat ki Európa-szerte. Már most is érezhetők aggodalmak a 30 éves lejáratú vállalati kötvények nemrégiben kialakított piacán, amely az utóbbi hetekben megszenvedte a gyenge likviditást és a növekvő volatilitást. Európa több óriásvállalata – köztük a Deutsche Telekom és az Électricité de France – bocsátott ki a közelmúltban 30 éves kötvényeket, de a befektetők rövidesen megbánhatják, hogy lecsaptak a papírokra.
Ez azért volna különösen fájdalmas számukra, mert előzőleg sokan közülük rendesen megégették már magukat a részvényekkel. A kilátásokat pedig csak rontja, hogy egy kötvénypiaci hanyatlás nagyon sokáig eltarthat. “A portfóliók tele lesznek hosszú lejáratú, alacsony hozamú papírokkal, márpedig a gazdasági helyzet javulása idején a befektetők erre vágynak a legkevésbé” – fogalmaz Fuller. Egyszóval a dolog kockázatos – persze csak a vevőknek. Mert ami az eladókat illeti, Peter Matza, az RWE költségvetési részlegének egyik vezetője joggal mondhatta, hogy “rendkívül elégedettek vagyunk a kibocsátással.” A kérdés csak az, hogy a kötvénytulajdonosok meddig lesznek elégedettek befektetéseikkel.
