Lényegi változást hozott a nemzetközi devizapiacok számára, hogy az Európai Unió pénzügyminiszterei szeptemberi értekezletükön eldöntötték: már az EMU 1999. januári indulása előtt, jövő májusban rögzítik a tagvaluták közötti átváltási árfolyamokat. Ez azt jelenti, hogy a pénzügyi unió tulajdonképpen 7-8 hónappal korábban elkezdődik, hiszen a keresztárfolyamok fixálása nem történhet meg a gazdaságpolitikák összehangolása nélkül. Ennek kapcsán teljesen logikus, hogy a tagállamok jegybanki kamatainak 1998 májusáig közeledniük kell egymáshoz, mert máskülönben a devizapiaci befektetők számára kockázatmentes arbitrázsra nyílik lehetőség.
A kamatlábak közeledésére játszó spekuláció középpontjában alapvetően két fizetőeszköz: az angol font és az olasz líra áll. Ennek oka, hogy míg a meghatározó német jegybanki repokamat 3,3 százalékon áll, az olasz diszkontkamatláb 6,25 százalék, az angol alapkamat pedig 7,0 százalék. Ha az olaszok és a britek is belépnek az EMU-ba, jegybanki kamataiknak esniük kell, aminek hatására a helyi állampapírpiacokon nagy nyereségeket lehet elérni. A font és a líra tehát vonzó befektetés lehet a márkához képest.
Persze korántsem biztos, hogy Nagy-Britannia és Olaszország olyan korán csatlakozik – illetve csatlakozhat – az EMU-hoz, mint ahogy azt ma sokan képzelik. A gyors brit belépésről szóló pletykák annak ellenére tartják magukat, hogy az angol kormány és a jegybanki vezetők már többször bejelentették: nem változtattak azon álláspontjukon, hogy a belépés nem sürgős, ezért négy-öt éven belül nem is várható. Az erőteljes csatlakozási spekulációt jól mutatja, hogy a brit és a német tízéves állampapírok hozama közötti különbség az év eleji 180-190 bázispontról (1 bázispont=0,01 százalékpont) 100 bázispont alá esett.
Az olasz csatlakozást leginkább az veszélyezteti, hogy az ország makrogazdasági mutatói nem felelnek meg a belépési (maastrichti) kritériumoknak. Elvileg ugyebár csak azon államok csatlakozhatnának, ahol a költségvetési hiány nem haladja meg a GDP 3 százalékát; az államadósság legfeljebb a GDP 60 százalékára rúg; az infláció pedig a legalacsonyabb rátával rendelkező tagállamét csak 1,5 százalékponttal múlja felül. Ezzel szemben az olasz államadósság 123 százaléka, a költségvetési hiány pedig 3,2 százaléka a GDP-nek. Most pedig, hogy Romano Prodi olasz kormányfő kénytelen volt benyújtani lemondását, mert nem tudta elfogadtatni a csatlakozáshoz létfontosságú, 1998-as költségvetési tervezetet, Olaszország EMU-tagsága politikailag is kikezdhetővé vált.
Az olaszok esetleges be nem kerülése, illetve az angoloknak a piacon jelenleg vártnál későbbi csatlakozása agresszív tőkeáramlásokat indíthat be. Ezek során a két ország államkötvény- és részvénypiacai jelentős árfolyamveszteségeket szenvednének el, ami a líra és a font árfolyamára is negatív hatással lenne.
A nemzetközi devizapiacok életében a Bundesbank október 9-ei, 0,3 százalékpontos repokamat-növelése (3,3 százalékra) többféle szempontból is mérföldkőnek nevezhető. Az utóbbi öt év első német emelése a kamatciklus megfordulását jelezheti előre, másrészt ízelítőt ad az EMU majdani működéséből. A németeket ugyanis európai központi bankok sora követte: ugyanaznap emelt kamatot a francia, az osztrák, a belga, a holland, és a dán jegybank is.
A Bundesbank az akciót belső tényezőkkel – így az import- és fogyasztói árindex túl gyors növekedésével, a pénzmennyiség nem megfelelő ütemű bővülésével – indokolta. A kamatemelés időzítésében és nagyságában azonban legalább ekkora szerepet játszott, hogy a németeknek az átváltási árfolyamok fixálása előtt be kell állítaniuk egy olyan európai kamatszintet, ami biztosíthatja a majdani közös pénz, az euró stabilitását.
Ennek legfontosabb eleme, hogy el kell kerülni az összeurópai infláció felgyorsulását. Az olasz és spanyol kamatok gyors esése ugyanis ezekben az országokban a gazdaság nem kívánt túlfűtöttségéhez, az infláció felpörgéséhez vezethet. Mivel – szemben a németek 3 százalékot alig meghaladó szintjével -Spanyolországban 5, Olaszországban pedig 7 százalék környékén állnak a rövid távú kamatok, a majdani közös európai jegybank induló kamata becslések szerint 4 százalék körül lesz. Ez azt jelentheti, hogy Európában a következő hónapokban újabb kamatemelésekre kell számítani.
Ugyanez persze elmondható az Egyesült Államokról is. Az amerikai gazdaság 1992 óta gyors ütemben, évi 2-3,5 százalékkal bővül, aminek eredményeként mára elérkezett kapacitásainak határaihoz. Bár jelenleg igen elterjedtek azok az elméletek, amelyek a “tartósan gyors, inflációmentes gazdasági növekedés korának” eljöveteléről szólnak, a megfontolt közgazdászok – s maga az amerikai jegybank szerepét betöltő Federal Reserve vezetése is – már többször hangsúlyozták ezzel kapcsolatos kétségeiket.
A történelmi mélypont közelében lévő (4,9 százalékos) munkanélküliség az ár-bér spirál, azaz az infláció beindulásával fenyeget. Nem kétséges, hogy – bár elég erőteljes a nyomás a kamatok alacsonyan tartására – a jegybank az első inflációs jelre azonnal monetáris szigorítással fog válaszolni. E jel megjelenését felgyorsíthatja, hogy a nyersanyagpiacokon, s ezen belül az amerikai szempontból létfontosságú kőolajpiacon tartós áremelkedés figyelhető meg.
A várható amerikai kamatemelés azonban nem feltétlenül lesz pozitív hatással a dollár árfolyamára. Ennek egyik oka az, hogy a történelmi csúcsokon álló részvény- és kötvénypiacok a kamatemelésre valószínűleg árfolyameséssel reagálnak majd, ami a nagy számban jelen lévő külföldieket amerikai befektetéseik felszámolására késztetheti. A tengerentúli részvények nemzetközi versenyképességét az is csökkenti, hogy a gazdasági növekedés várható lassulása (idén 3,7 százalékos, jövőre 2,5 százalékos bővülést jósolnak) az egyedi, vállalati növekedési kilátásokat is rontja.
Ezzel szemben Európában gyorsuló növekedés várható: Németországban idén 2,4, jövőre 3,3 százalékos, Franciaországban ugyanezen időszakra 2,0, illetve 2,9 százalékos GDP-bővülést prognosztizálnak. Mindez az európai befektetéseknek kedvez, ami a tőkeáramlás korábbi irányának (Európából az Egyesült Államokba) megfordulását eredményezheti. Ha az EMU kilátásai sem rosszabbodnak jelentősen, a dollár értékvesztése a márkával szemben valószínűleg folytatódni fog.
Japán gazdasági helyzete továbbra sem túl rózsás: becslések szerint a GDP idén csupán 0,7 százalékkal nő majd. Rontja a kilátásokat a délkelet-ázsiai kistigrisek megtépázott gazdasági-pénzügyi helyzete is – a japán export 44 százaléka ugyanis ebbe a térségbe irányul.
Az irányadó japán jegybanki kamatláb – a növekedés beindításának elősegítése, illetve a pénzintézetek helyzetének javítása érdekében – több mint két éve történelmi mélyponton, 0,5 százalékon áll. Az eleve alacsony kamat és a piac növekvő pesszimizmusának következtében a tízéves japán államkötvények hozama hihetetlenül alacsony szintre, 2 százalék alá esett. Bár a piaci túlzásra a japán kormány már felhívta a figyelmet, eddig ennek semmi foganatja nem volt. Pedig a következmény nagy valószínűséggel megjósolható: az első igazán pozitív gazdasági adatra a japán kötvénypiac össze fog omlani; a hozamemelkedés így előbb-utóbb elkerülhetetlennek látszik. Az állampapírhozamok növekedése pedig a jen utáni keresletet fogja erősíteni.
A jen jelentősebb gyengülésére rövid távon sem igazán lehet számítani. A hét vezető gazdasági nagyhatalom hongkongi találkozója után egyértelmű volt az üzenet: el kell kerülni a kulcspozícióban lévő fizetőeszközök megalapozatlan leértékelődését, nehogy nagy külső egyensúlyproblémák lépjenek fel. A jennek tehát nem szabad tovább gyengülnie, mert az tovább növelné Japánnak az Egyesült Államokkal szembeni külkereskedelmi többletét. Igen valószínű, hogy a japán pénzügyi vezetés a jen további leértékelődése esetén nyíltpiaci műveletekkel is beavatkozna. Erre minden eszköze meg is van: a devizatartalékok itt a legnagyobbak a világon, meghaladják a 220 milliárd dollárt.
