Jelenleg hét devizára, valamint a Bubor 1 és 3 hónapos határidős jegyzéseire lehet beadni vételi, illetve eladási árat a BÁT pénzügyi szekciójában. Az ajánlatot egy tőzsdetagsággal rendelkező brókercégen keresztül lehet megtenni. Ha a brókernek sikerül a megadott limitáron belül a megbízást teljesítenie, akkor a megbízónak nyitott pozíciója keletkezik. Ez azt jelenti, hogy a meghatározott lejáratkor vételi, illetve eladási kötelezettsége lesz a kötési árfolyamon. A vételi pozíció árfolyam-növekedés esetén, míg az eladási pozíció árfolyamcsökkenéskor hoz nyereséget a befektetőnek. A kötéskor nem kell a teljes árfolyamértéket letétbe helyezni: az elszámolóház és a brókercég annak csupán néhány százalékát kéri el. Ez a rendkívül nagy tőkeáttétel az, ami igazán kockázatossá teszi a határidős ügyleteket.
Vegyünk egy példát. Tegyük fel, hogy szeptember 11-én eladtunk 10 kontraktus (10-szer 1000) dollárt 1997. decemberi határidőre, 203,35 forintos áron, és a nyitott eladási pozíciót szeptember 15-én zártuk 10 kontraktus dollár vételével, 200,80 forintos árfolyamon. Így négy nap alatt dolláronként 2,55 forintot nyertünk, azaz 50 ezer forintnyi letét után 25,5 ezer forint a nyereség. Ez pedig éves szinten elméletileg 2373 százalékos hozamot jelent. A dolog persze fordított irányba is elsülhet, hiszen rossz kalkuláció esetén akár a teljes befektetett összeg elveszhet.
A kereskedés helyszíne a tőzsdeterem, ahol a brókerek nyílt kikiáltásos rendszerben teszik meg vételi és eladási ajánlataikat. A létrejövő üzleteket a tőzsde alkalmazottai, a levezető elnökök regisztrálják. A kereskedés két időszakra bontható: az úgynevezett szabad szakaszra és a záró szakaszra. A szabad időszakban a kompetitív árképzés elve érvényesül, tehát a korábbi ajánlatoknál jobb ajánlat automatikusan törli az addig regisztráltat, és az ajánlatok visszavonhatóak; a zárásban ellenben minden elhangzott ajánlat kötelező érvényű és visszavonhatatlan.
Ha az árfolyamban 3 forintot meghaladó árváltozás történik, akkor a kereskedést egy ideig felfüggesztik, és klíringet rendelnek el. Ennek során megvizsgálják, hogy megfelelő fedezet áll-e a piaci szereplők nyitott pozíciói mögött. A kereskedés lezártával a levezető elnökök kihirdetik az elszámolóárakat, amelyek a tőzsdei elszámolást biztosító és a piac értékítéletét tükröző technikai árak. Szintjüket befolyásolja a szabad időszak utolsó kötésének az ára, a zárás kötéseinek az ára, valamint a zárásban elhangzott, de vevőre vagy eladóra nem találó ajánlatok ára.
Ahhoz, hogy a határidős jegyzésekre versenyképes árajánlatot tudjunk beadni, némi pénzügyi ismeretre van szükség. A határidős árfolyamot a fedezett kamatparitás alapján három változó határozza meg: az úgynevezett spot árfolyam, a külföldi deviza kamata és a hazai deviza kamata. A határidős kereskedés kötései a bank vételi (bid) és eladási (offer) ajánlatai között alakulnak ki. Ezeken az árakon hajlandó a bank lényegében korlátlan mennyiséget venni, illetve eladni, ezáltal kockázatmentes profitra tesz szert, a fedezett kamatparitásnak megfelelően. Ha egy befektető például banki vételi árfolyamon ad el dollárt, a bank ezzel egy időben az azonnali piacon dollárt ad el forint ellenében, és a forint forrását állampapírba fekteti. Ezt az egész folyamatot a szakirodalom arbitrázsnak nevezi.
Az arbitrázsőrön kívül a határidős piac másik két szereplője a fedezeti ügyletkötő (hedger) és a spekuláns. A külföldi gyakorlatban fedezeti ügyletet főként olyan vállalatok kötnek, melyeknek jövőbeni devizabevételük (exportőrök esetén) vagy devizakiadásuk (importőrök és hitelfelvevők esetén) keletkezik. A határidős kötéssel a jövőbeni bevétel, illetve kiadás előre kalkulálható, és az árfolyamváltozásokból fakadó kockázat kiküszöbölhető lesz.
A magyar piacon sajnálatos módon a vállalatok általában nem “jönnek be” a tőzsdére lefedezni a nyitott pozícióikat. Ennek több oka van. Egyrészt a vállalat a bankján keresztül fedezi le a kockázatát (mert a bank a jó ügyfelektől általában még letétet sem kér), másrészt a kis- és középvállalkozások nem igazán ismerik fel a kockázat lefedezésének szükségességét.
Miután a piacról hiányoznak a fedezeti ügyletkötők, a meglévő kisszámú spekuláns dolga is nehézzé válik: a piac illikviditása miatt gyakran a banki vételi és eladási ára közti marzsot is kénytelenek feláldozni a profitjukból. A fedezeti ügyletkötők szempontjából a spekuláns léte ugyanolyan fontos, hiszen ezáltal a banki marzs között kialakulhat egy olyan ár, ami mindkét félnek jobb, mintha a bankkal üzletelne.
A BÁT pénzügyi szekciójának felfutása a Bokros-csomag bevezetése után indult be. A kiszámítható csúszóleértékelés és a magas forintkamatok miatt ugyanis a fedezett kamatparitásból adódó határidős devizaárfolyamok folyamatosan erősebbre “jósolták” a valuták forintban kifejezett értékét, mint az a leértékelésből adódott volna. Ezt a különbséget zsebelhette be a forint valutakosarának megfelelő devizát határidőre eladó spekuláns. Ilyenkor a kockázat mindössze abban áll, hogy a forint esetleg tartósan elmozdul a jegybank által fenntartott intervenciós sáv aljáról, illetve előre be nem jelentett forintleértékelés történik.
A kosáreladások mellett az árutőzsde slágere az alacsony kamatozású devizák – svájci frank és japán jen – eladása volt. Ezekben az ügyletekben nemcsak a kamatkülönbözet, hanem mindkét deviza világpiacon is gyengülő trendje adott lehetőséget az extraprofitra, legalábbis a kockázattűrő spekuláns számára. Ennek köszönhetően tavaly augusztusra már több mint egymillió kontraktusra rúgott a nyitott kötésállomány: ez az 1995-ös érték négyszerese.
A dinamikus fejlődés idén megtörni látszik, ami több okra vezethető vissza. Elsőként kell megemlíteni, hogy az állami apparátus is “felfigyelt” az árutőzsde sikerére, és az árfolyamnyereség utáni forrásadót 10-ről 20 százalékra emelte. A nyereség ilyen mértékű megadóztatása hosszú távon mindenképpen kedvezőtlen, mert egyrészt hátráltatja a pénzügyi rendszer fejlődését, másrészt etikátlan, hogy a költségvetés a nyereséget megdézsmálja, miközben a kockázatot egyedül a befektető viseli (a veszteségből ugyanis az állam nem “vállal részt”). A BÁT részéről van olyan törekvés, hogy egy tőkeszámla jellegű megoldással a veszteségek a nyereség terhére elszámolhatóak legyenek.
A forgalom visszaesésének másik oka, hogy a nagy spekulánsok érzékeny veszteségeket szenvedtek a jen és a svájci frank ez év tavaszán bekövetkezett erősödésekor. Ekkor vált nyilvánvalóvá a befektetők számára, hogy a keresztárfolyamok szinte kiszámíthatatlan mozgásai komoly rizikót rejtenek. Ebből kifolyólag a kockázatkerülő spekulánsok újra nagy mennyiségű kosáreladásokba kezdtek. (Ez a befektetési forma – forinthozam-előnyének csökkenése ellenére – még most is 60-80 százalékos éves hozamot biztosít. Ugyanakkor az alacsony kamatozású devizák határidős eladását kezdi felváltani a keresztárfolyamra történő spekuláció, amiben a hazai piac szereplőinek még nincs nagy tapasztalatuk, ezért sokszor drága tanulópénzt kell fizetniük érte.)
A harmadik, az előzővel szorosan összefüggő ok, hogy a piac rövid ideig – délelőtt tíz órától fél tizenkettőig – tart csak nyitva, és a befektető a keresztárfolyamok kedvezőtlen alakulása esetén nem tud időben kiszállni rossz pozíciójából. Éppen ezért néhány “gazdagabb” spekuláns átrándult a bankközi devizapiacra, ahol a huszonnégyórás nyitvatartás miatt kisebb a likviditási kockázat. A BÁT tőzsdetanácsa felismerte a problémát, és jövőre valószínűleg lehetővé válik, hogy – a délelőtti nyílt kikiáltásos kereskedés után – délután elektronikus kereskedés formájában lehessen ajánlatokat tenni, csökkentve ezáltal a befektető likviditási kockázatát.
KAPOSI ZSOLT
