Ki ne hallott volna már hoppon maradt részvényesekről, akik a piaci viszonyok tisztázatlansága miatt csak a korábbinál sokkal alacsonyabb áron tudtak (volna) túladni papírjaikon. Esetleg olyanokról, akik információ- vagy kapcsolathiány miatt kimaradtak egy kedvező áron lezajlott felvásárlási hullámból, s mire észbe kaptak, részesedésük jócskán leértékelődött. Egy társaság részvényeinek árfolyamát ugyanis erősen befolyásolja a tulajdoni szerkezet alakulása. A többségi részesedésre törekvők pedig rendszerint csak a megcélzott részvénymennyiség megszerzéséig hajlandóak magas árat fizetni a papírokért.
A nyilvánosan is részvényeket forgalmazó társaságok felvásárlását a fejlett tőkepiaci intézményeket működtető országokban speciális, úgynevezett take-over előírások szabályozzák. Ezek hivatottak garantálni, hogy e tranzakciók nyilvánosan és valamennyi részvényes számára ellenőrizhető módon menjenek végbe.
Vállalatfelvásárlásokra az elmúlt években Magyarországon is jócskán akadt példa – ezek egy kialakulóban lévő piacgazdaságban amúgy is gyakoribbak. Ezek nyomán először másfél évvel ezelőtt, az idén januártól hatályos értékpapírtörvény (épt) előkészítésekor merült fel e tevékenység szabályozásának szükségessége – végül azonban a jogszabály nem tartalmazott ilyen előírásokat.
Ezt a hiányosságot igyekeztek pótolni a gazdasági társaságokról szóló új, jelenleg parlamenti vita alatt álló törvény (gt) szövegezői. Úgy tűnik, az Igazságügyi Minisztérium (IM) által felállított – és Sárközy Tamás professzor által vezetett – kodifikációs bizottság elfogadta a vállalatfelvásárlási szabályok kidolgozását és életbeléptetését szorgalmazó értékpapír-piaci szakértők érveit. Pedig a take-over előírások életbeléptetését a bizottság vezetője elsietettnek tartja. Más jogászok is úgy vélik, hogy a felvásárlások nyilvános keretek közé szorítása – amellett, hogy kétségkívül védelmet nyújt az eladói pozícióban lévő részvényeseknek – nehézkesebbé és jóval lassúbbá is teszi az egész eljárást. Ezzel szemben Vörös László, az Állami Pénz- és Tőkepiaci Felügyelet (ÁPTF) kibocsátási főosztályának vezetője a Figyelőnek elmondta: e terület szabályozására épp manapság van a legnagyobb szükség, tekintettel az értékpapírokat nyilvánosan kibocsátó részvénytársaságok tulajdonosi szerkezetében időről időre bekövetkező változásokra.
A regulának persze több problematikus részletkérdésre is ki kell térnie. Például a különböző nagyságú részesedések megszerzéséhez elvben csak különböző nyilvános vételi kötelezettségeket lehet előírni, többlépcsőssé téve ezáltal a felvásárlást. Természetesen meg kell határozni a vételi ajánlat megtételének és annak elfogadásának pontos feltételeit, miközben fontosak a betartandó határidők és az információszolgáltatási kötelezettségek is.
Sokáig kérdéses volt, hogy a vállalatfelvásárlást mely intézmény ellenőrizze: a cégbíróságok vagy az ÁPTF. A kormány által beterjesztett épt-módosítás tervezetének egyik leglényegesebb eleme, hogy az ajánlattevő köteles a részvénytársaság jövőbeni működésére vonatkozó üzletpolitikai elképzeléseit nyilvánosságra hozni. Ha a potenciális vevő gazdálkodó szervezet, akkor korábbi üzleti tevékenységéről is információs összeállítást kell készítenie.
A javaslat szerint nyilvános vételi ajánlatot a szavazati jogot biztosító részvények 33 százalékát meghaladó mértékű részesedés megszerzésekor kell tenni (a fenti arányba beleértve a felvásárló közvetett tulajdonában lévő részvényeket is). E tulajdoni hányad megszerzése után viszont több alkalommal már nem kell efféle nyilvános ajánlatot tenni – s ezzel korántsem mindenki ért egyet. Vörös László szerint a gt-ben szereplő, befolyásszerzést szabályozó passzusokhoz igazodóan 25, 50 és 75 százalékos részesedés meghaladása esetén egyaránt nyilvános ajánlattételre kellene kötelezni a felvásárlót. Mások szerint ugyanakkor már az is nagy eredmény, hogy e kötelezettséget legalább egyszer előírják. A javaslat szerint az átváltoztatható kötvények tulajdonosainak is lehetőséget kell adni papírjaik eladására.
A vállalatfelvásárlási szabályozás legfontosabb alapelve, hogy a nyilvános vételi ajánlat alapján valamennyi részvényes és kötvényes egyenlő eséllyel dönthessen az ajánlat elfogadásáról vagy elutasításáról. (Egyebek mellett erről szól az Európai Uniónak az előkészítés során szem előtt tartott, vonatkozó irányelve is.) Az ajánlattevőnek azt is meg kell határoznia, hogy a vételi ajánlatban foglaltakat meghaladó eladási ajánlatokat milyen mértékben és hogyan fogadja el, avagy utasítja vissza (ha erre mégsem tér ki, akkor az ajánlatok elfogadása a részvényesek tulajdonában lévő névérték arányában történik).
Előírás, hogy a felvásárolni szánt részvények ellenértéke tőzsdei papírok esetében nem lehet kevesebb, mint a nyilvános ajánlattételt megelőző 90 nap súlyozott tőzsdei átlagára. Tőzsdére be nem vezetett részvényeknél pedig a börze által nyilvánosságra hozott, a nyilvános vételi ajánlattételt megelőző 180 nap súlyozott átlagára az irányadó.
A vállalatfelvásárlás szándékát az ÁPTF-nek kell bejelenteni, de arról a részvénytársaság igazgatótanácsát (it) is értesíteni kell. Utóbbi testület a nyilvános vételi ajánlat elfogadására nyitva álló határidőn belül nem hozhat olyan döntést, mely megzavarhatja az eljárást – így nem határozhat az alaptőke felemeléséről vagy az rt. saját részvényeinek vásárlásáról. Mi több, az ajánlat bejelentését megelőzően az it – az ajánlattevő megkeresésére – köteles a társaság működésével kapcsolatos, a módosító javaslat szövege szerint “a vételi ajánlat feltételeinek meghatározása érdekében szükséges mértékű információt” megadni. Hogy mi tartozik ebbe a körbe, arról az érdekeltek – az ÁPTF közreműködésével – még hosszasan elvitatkozhatnak majd.
A tervezet összességében a szükséges minimális szabályozást kívánja életbe léptetni. Mint azt Gadó Gábor, az IM helyettes államtitkára a Figyelőnek megerősítette, az előkészítők elfogadták az értékpapírpiac nagyobb átláthatóságának megteremtése mellett szóló érveket, ám nem feltétlenül törekedtek a legapróbb részleteket is érintő módosításra. Annyi azonban így is nyugodt szívvel megállapítható, hogy a vállalatfelvásárlási alapszabályok – elsietettnek azért nehezen nevezhető – megalkotása a hazai értékpapír-piaci kultúra fejlődését szolgálja.
