A nyár nagy kérdése az, hogy tovább gyengül-e a jen a dollárral szemben, vagy a 110 jen már a csúcsot jelenti a dollár számára? A piaci szereplők eltérő várakozásokkal tekintenek az elkövetkező hetek elé.
Sokan úgy vélik a devizapiacon, hogy az árfolyamok elmúlt hónapokban tapasztalt viszonylagos stabilitásának jelzésértéke van, azaz a dollár korábbi erősödésének, illetve a jen gyengülésének hamarosan vége szakad. A devizapiaci elemzők véleményüket arra alapozták, hogy a japán gazdaság újra erőteljes növekedést lesz képes felmutatni, és az ezt kordában tartó kamatláb-emeléseken keresztül erősödik a jen. Azonban ez az okfejtés semmiképpen sem nevezhető teljesnek. Egyrészt kihagyja a belső kereslet élénkülése miatt törvényszerűen bekövetkező importemelkedést, másrészt nem veszi figyelembe a belföldi piacok fokozatos megnyitásának hatását.
A harmadik fontos és külön kiemelendő tényező, hogy a jelenleg az USA és Japán között meglévő 5 százalékos kamatkülönbözet jóval több, mint amit a 2,5 százalékos inflációs különbözet indokolna. Az alacsony jenkamatok nemcsak a belső kereslet élénkítésének hatékony eszközei, hanem a jen gyengítését is szolgálják. Ugyanis a befektetőknek célszerű alacsony kamaton jenhitelt felvenni, majd azt a devizapiacon más magas hozamú devizáért eladni. Ennek a befektetési politikának csak az a kockázata, hogy a jen a magas hozamú devizákkal szemben jobban erősödik, mint a hozamkülönbözet. A jen adott devizával szembeni erősödésének reálgazdasági oldalról pedig csak az esetben lenne alapja, ha a japán kereskedelmi mérleg többlete az adott országgal szemben növekedne.
Ezt a befektetési politikát az elmúlt egy esztendőben számos amerikai alap alkalmazta – meglehetős sikerrel. Egy jenhitel olasz államkötvénybe történő befektetésével éves szinten akár 55 százalékos hozamot is el lehetett érni. Ez az óriási hozam két részből tevődött össze. Az egyrészt a líra jennel szembeni több mint 40 százalékos erősödésével, a másrészt a hosszú lejáratú olasz államkötvényeken – 1995-ben – elérhető 10 százalékos hozamból. A jen dollárra váltása esetén ugyanez a fajta befektetés mintegy 40 százalékos hozamot adott. Azaz a befektetők óriási hozamot érhettek el a jenhitelek magas kamatozású állampapírokba fektetésével. Ennek a hatalmas különbségnek önmagában legalább 7-10 jenes dollárerősödést kellene eredményeznie. Az egyetlen tényező, ami gátolhatja a dollár további 7-10 jenes erősödését, az az amerikai exportlobby nyomása.
Az igazi kérdés tehát nem az, hogy van-e fundamentuma a dollár további erősödésének a jennel szemben, hanem az, hogy a választások évében megengedheti-e magának a Clinton-adminisztráció azt a luxust, hogy magára haragítja az amerikai exportőröket. Kérdésként merülhet fel, hogy valós-e az amerikai exportőrök erős dollár miatti panasza vagy sem? A vásárlóerő-paritás által indokolt árfolyam valahol a 130 jenes érték körül van, és az elképzelhetőnek tartott 120 jenes árfolyam ettől még igencsak messze lenne. A másik ellenérv az, hogy az amerikai gazdaságnak több mint 5 éve volt arra, hogy egy gyenge dollár segítségével versenyelőnyre tegyen szert. Ezen 5 év alatt óriási hatékonyságjavulás következett be, aminek hatására a vállalkozói szférában termelt profitok 90 százalékkal emelkedtek. Nehezen lehet elfogadni azt, hogy a közgazdaságilag hosszú távon indokoltnál miért kellene alulértékeltebbnek lennie a dollárnak.
A dollár jövője szempontjából a másik kulcsfontosságú kérdés a részvény és a kötvénypiac stabilitása. Ez azért létfontosságú, mert hiába 5 százalék a japán és amerikai kamatok közötti különbözet, ha a kötvénypiac gyengülése miatt a japán befektetők többet veszítenek a kötvények árfolyamcsökkenésén keresztül, mint amennyi a két ország közötti kamatkülönbözet. Az elmúlt fél évbe jórészt ennek volt tulajdonítható, hogy az amerikai deviza nem erősödött a japán fizetőeszközzel szemben.
Meg kell jegyezni, hogy a hozamok stabilitásának az infláció mellett talán a legfontosabb feltétele a hiteles jegybanki politika. A befektetők szeretik azoknak az országoknak a papírjait vásárolni, amelyekben a jegybank számára elsődleges az árstabilitás. Júniusban, amikor a 30 éves amerikai államkötvények hozama a lélektani 7 százalék fölé emelkedett, a japán befektetők úgy gondolták, hogy további jelentős hozamemelkedésre már nem kell számítani, és várhatóan nem lesz szükség a rövid futamidejű kamatok emelésére sem, ami a részvénypiac szempontjából létfontosságú. Ez pedig azt jelentette, hogy már nincs jelentős árfolyamkockázat abban, ha nagymérvű amerikai államkötvény-vásárlásokba kezdenek. A jelentékeny vásárlások hatására a 107-108-as jen/dollár árfolyam rövid idő alatt 110 fölé emelkedett. A pszichológiailag fontos 110 jenes küszöb áttörése pedig elgondolkoztatta azokat, akik a jen erősödésére számítottak.
Végső következtetésként azt lehetne levonni, hogy az amerikai deviza erősödése jennel szemben nem csak egy korrekció, hanem trendforduló. Ez azonban csak akkor igaz, ha a FED számára továbbra is első számú célváltozó marad az infláció. Ha nem, akkor valóban csak egy korrekciónak lehettünk tanúi. Így a dollár további szárnyalásának két feltétele van: egyrészről stabil részvény és kötvénypiac, másrészről hihető infláció ellenes jegybanki politika.
