Kamatcsökkentés és/vagy sáveltolás. Ettől a két fogalomtól volt hangos a forintpiac az elmúlt hetekben. A Magyar Nemzeti Bank majdnem intervenciós kényszerbe került, a kamatcsökkentés szinte elkerülhetetlenné vált.
Láng Róbert, közgazdász, a Portfolio.hu elemzője
A közgazdaságtan árfolyam-politikával kapcsolatos elméletei is csak tapogatóznak azon kérdés körül, hogy mi tekinthető egy gazdaság számára egyensúlyi árfolyamnak. Általánosan elfogadott definíció szerint ez az a kurzus, ahol megvalósul a külső és belső egyensúly. Feltehetően azonban a lottó ötösön forgó, immár több mint 2 milliárd forintot könnyebb megnyerni, mint ezt a szintet eltalálni. Ráadásul mozgó célpontról van szó, mely állandóan változik. A termelékenység alakulása, a gazdaság nyitottságának foka, illetve további számos tényező említhető, amelyek ezt befolyásolják. A monetáris hatóságoknak az elmélet szerint akkor indokolt és kell beavatkozniuk, ha az árfolyam az egyensúlyi szinttől olyan mértékben eltávolodott, hogy az egyensúlyi problémákat okoz.
Hiú ábránd lenne azt hinni, hogy a mostani globális pénzügyi viszonyok között a fundamentális elemek képesek folyamatos és tartós hatást gyakorolni a nominális árfolyamra. A gyors nyereségre éhes portfólióbefektetők igyekeznek minden alkalmat megragadni, hogy a kamatkülönbözetekből profitáljanak. Az ilyen jellegű tőkeáramlások sokszor maguk válhatnak az egyensúly megbontóivá.
HOZAMPRÉMIUM. A forint esetében alapvetően két összefüggésre érdemes felhívni a figyelmet. A magyar gazdaságban az úgynevezett inflációs célkövetés rendszere működik. A jegybank a monetáris kondíciók alakításával előre kijelölt inflációs szinteket kíván elérni a gazdaságban. A dezinfláció áldásos voltát feltehetően kevesen vitatják, ugyanakkor ennek költségei korántsem mellékesek. Az elmúlt időszakban a jegybank egy igen expanzív költségvetési és jövedelempolitikát igyekezett lebirkózni. Ez oda vezetett, hogy jelentős hozamprémium képződött a magyar állampapírokon az eurókötvényekhez, illetve a környező országok kötvényeihez képest.
A magyar piacra újonnan megérkező konvergencia-játékosok nem igazán pirulnak el egy-egy verbális intervencióra, a kamatszint jelzés értékű csökkentésére, sőt még egy Standard & Poor’s leminősítés sem csillapítja az étvágyat. Jelenleg egy 3 éves magyar állampapír hozamprémiuma a régióban legmagasabbnak számító lengyeléhez képest is 1,7 százalékpont.
ROMLÓ DINAMIKA. Az elmúlt időszak expanzív bérpolitikája következtében a hazai vállalatok többsége jelentős költségnövekedéssel volt kénytelen szembenézni. A béremeléssel önmagában nem is lenne probléma, a baj inkább az, hogy attól a termelékenység javulása jóval elmaradt. Az exportőrök a forint erősödése miatt érezhető “árbevétel-kiesést” is elszenvedtek. A terheket az import olcsóbbá válása, a fedezeti pozíciók némileg (és átmenetileg) enyhítik. A vállalati problémákat mutatja, hogy a versenyszférában a beruházások csökkennek, fejlesztések maradnak el, ami mérsékli a potenciális növekedés ütemét, az uniós felzárkózás dinamikáját.
A fejlesztések egyik legjellemzőbb tulajdonsága, hogy kockázattal járnak. Megfelelő saját tőke hiányában (szűk külső finanszírozási lehetőségek keretei között) a vállalatok szinte egyáltalán nem engedhetik meg maguknak, hogy hibázzanak. A béroldali költségnövekedés, a túlzott felértékelődés ezeket a forrásokat apasztja.
A magas kamatszint tehát az árfolyamon keresztül elősegítheti az inflációs cél teljesülését, azonban az egyensúly megborulásával fenyeget. Úgy tűnik tehát, hogy távolodóban vagyunk a misztikus egyensúlyi árfolyamtól. Bár az export szempontjából a külső konjunktúra alakulása meghatározó, a versenyképesség romlása a dinamikát emellett is kedvezőtlenül érinti. Az államháztartás a növekedés romlása mellett nem lesz képes a szükséges keresletszűkítésre. Így magas kamatokkal sem lehet elérni a kívánt inflációs szintet.
A megoldás feltehetően a kamatpolitika további lazítása lehet. A sáv eltolása a jelenlegi helyzetben minden bizonnyal jelentős reálgazdasági költségekkel járna. A kamatszintet feltehetően nem érdemes kisebb lépésekben csökkenteni, ugyanis az MNB ezzel csak időt veszítene. Célszerűnek tűnhet egy korai 100 bázispontos vágás, amelyet a piaci, illetve költségvetési folyamatok tükrében esetleg további kisebb kamatcsökkentések követhetnek. Ha a hazai fizetőeszköz árfolyama ezzel is 240 forint/euró szint körül tud maradni, illetve fiskális oldalról érdemi keresletszűkítés következik be, akkor a növekedési áldozatok minimalizálhatók.
