Úgy tűnik, a hó eleji újabb csökkentési hullám után stabilizálódtak a belföldi kamatok, valamint a diszkontkincstárjegy-hozamok. A mérsékeltebb inflációs várakozások hatására a kamatszint már jó ideje komoly pozitív reálhozamot kínál a hazai megtakarítóknak, s rövid lejáratra elégséges, de nem túl magas a spekulációs tőkék beáramlásához. Ezt az ideális képet azonban az év hátralévő részében könnyen beárnyékolhatja az indokoltnál nagyobb mértékű közalkalmazotti bérkiáramlás, valamint a társadalombiztosítási alapoknak a tervezettnél nagyobb hiánya.
Bokros Lajos jócskán elszámította magát, ám ezen valószínűleg cseppet sem bosszankodik. A volt pénzügyminiszter 1995 februárjában közzétett 25 pontos kiáltványában az állampapírhozamok legalább 5-6 százalékpontos csökkenését tartotta kívánatosnak. Ez a követelmény akkor még maximalistának tűnt, lévén, hogy a költségvetési hiányt finanszírozó államkötvények és diszkont kincstárjegyek hozama azt megelőzően inkább felfelé mozgott, s hónapok óta jócskán meghaladta az évi 30 százalékot. Mégis megtörtént a “csoda”: a 35-36 százalékos csúcshozamokkal szemben ma már a 24-25 százalék jelenti a csillagos eget.
A megtakarítók pedig valahogy úgy jártak, mint 1990 októberében a taxisok, akik hevesen tiltakoztak a benzinárak 37-ről 62 forintra emelése ellen, ám a kormány némi visszakozása után szinte nem is érzékelték az ár mindig csak néhány forintos araszolgatását, amelynek hatására rövid időn belül jócskán sikerült meghaladni a korábban vitatott mértéket.
Kísértetiesen hasonló a meglehetősen céltudatos monetáris politika sikerének titka: alig valamivel több mint egy év alatt szinte a “kertek alatt” mérsékelték a kamatokat, fokozatosan hozzászoktatva a megtakarítókat az alacsonyabb mértékekhez. Egyúttal látványosan enyhültek az államadósság finanszírozási terhei. A tavaly júliusban például még 30 százalékos egyhetes passzív repokamatok, havonta általában alig 1 százalékponttal csökkenve, május elején már csak 24,25 százalékot tettek ki. Ráadásul sikerült elkerülni az 1992-93-as kudarc megismétlődését, amikor a kamatok az inflációs ráta alá zuhantak, s az így kialakuló negatív reálhozamok hatására igencsak megcsappantak a megtakarítások. A kamatszint már jó ideje jelentékeny pozitív reálhozamot kínál a hazai megtakarítóknak, ugyanakkor rövid lejáratra elégséges, de nem túl magas a spekulációs tőkék beáramlásához.
Persze a Magyar Nemzeti Bank (MNB) taktikája nem igazán érvényesülhetett volna, ha időközben nem mérséklődik az infláció. Az elmúlt év végén még 28,2 százalékos pénzromlás a becslések szerint május végére 24-24,2 százalékra eshet vissza. Bár a januári 4,4, majd a februári 2,1-2,2 százalékos inflációs adatok láttán a kutatóintézetek 24-25 százalékra prognosztizálták az 1996 decemberi pénzromlást, ma már van olyan, jelesül a GKI Gazdaságkutató Rt., amely a 21 százalékot sem tartja kizártnak, ami már meglehetősen közel áll a Horn-kormány 20 százalékos előrejelzéséhez.
Ha a fokozatosan csökkenő inflációs jóslatok beigazolódnak, akkor a most egy évre befektetők 1997 májusában 5-6 százalékos pozitív reálhozamot kasszírozhatnak a 24,5 százalékos nominális kamatozású állampapírok megvásárlásával. Nem csoda, hogy szemlátomást módosul a megtakarítási szerkezet: februárban például a forint-megtakarítások 34,7 milliárd forintos bővülésével szemben a devizabetétek állománya – az árfolyamváltozásokat kiszűrve – mindössze 1,7 milliárddal gyarapodott. Egy évvel korábban az előzővel éppen ellentétes folyamatok játszódtak le: akkor, a leértékelési várakozások miatt, a deviza-megtakarítások emelkedtek nagyobb mértékben.
A bankközi piac további kamatmérséklődési várakozásait jelzi, hogy a hosz-szabb lejáratú lekötések kamatszintje valamivel alacsonyabb volt, mint a rövidebb lejáratúaké. Ma az egyéves lejárat 24,5 százaléka már közel két százalékponttal marad el az egyhónapos pénzek “árától”. A Budapesti Árutőzsde határidős pénzpiacán a 90 napos betéti kamatok elszámolóára júniusra 23, szeptemberre és decemberre viszont 22 százalék volt, míg a közelebbi határidőkre korábban még 30, illetve 25 százalékon is volt ajánlat.
Mindazonáltal a kedvező kamattrend szempontjából létfontosságú infláció mérséklődésére ebben az évben még nem is egy veszély leselkedik. Ezek közül korántsem lebecsülendő, hogy még mindig nem tudni, mennyivel növekszik a közalkalmazottak bére. Bár a kormány erre az évre átlagban az előző év 9-11 százalékához képest jóval kevesebb, mindössze 2 százalékos reáljövedelem-csökkenést tart kívánatosnak, természetesen nem mindegy, hogy ez 18 és 20, vagy mondjuk 23 és 25 százalékos bér- és árindexszel teljesül-e.
De komoly fejfájást okozhat az illetékeseknek a társadalombiztosítási (tb) alapoknak a tervezettet esetleg jóval meghaladó hiánya is. Akadnak ugyan olyan vélemények, amelyek a tb-deficiteket nem tartják vészesnek, mondván: a költségvetés vártnál kedvezőbb helyzete kiegyenlítheti az államháztartás másik oldalán elszenvedett veszteségeket, Czirják Sándor, az MNB alelnöke szerint azonban egyáltalán nem mellékes, milyen bázisról vágnak neki a következő időszaknak.
Aztán az sem hagyható figyelmen kívül, hogy mennyi külföldi tőke áramlik be az országba, illetve a forint iránti bizalom erősödésével milyen mértékben váltják át a deviza-megtakarításokat forintra, tehát mennyi devizát kell sterilizálnia (lásd külön írásunkat) a jegybanknak. A Szabadság téren 2 milliárd dollár semlegesítésére készülnek, abból kiindulva, hogy a működőtőkéből és a vállalati hitelfelvételekből az idén összességében beérkező 4 milliárd dollár fele a fizetési mérleg várható hiányát fedezi.
A belföldi kamatszint megítélésénél a külföldiek számára a Magyarországgal kapcsolatban álló külföldi országok irányadó kamatlába, a forint leértékelésének azokkal szembeni mértéke, a devizák átváltásánál keletkező esetleges árfolyamveszteség, valamint az MNB devizavételi és -eladási árfolyamai közötti sáv a mérvadó. A devizapiacon az árfolyam – a Bokros Lajos pénzügyminiszter távozását követő rövid megingás után – néhány nap alatt visszatért az alsó intervenciós pontra, és azóta ott is tanyázik. A deviza-túlkínálat miatt ugyanis az MNB folyamatosan devizavásárlásra kényszerül a sáv alján. Ez és a megtakarítások alakulása arra utal, hogy a jelenlegi kamatszintet a piac reálisnak ítéli.
Az összességében 15,4 százalékos csúszó-leértékelést, valamint a fejlett országok 2-3 százalékos átlagos inflációs rátáját, s a 18-20 százalékos hazai termelői árindexet figyelembe véve a forint reálértelemben az idén körülbelül 2 százalékkal felértékelődik. Ám ami ennél lényegesebb: költségoldalról még ekkora mértékű reál-felértékelődés sem prognosztizálható, lévén, hogy a termelékenység jobban nő, mint Magyarország fő versenytársainál. Magyarán: ebből a szempontból reálértelemben inkább leértékelődik a hazai fizetőeszköz, s ez mindenképpen jó hír az exportőröknek.
