Tőzsdei kiútkeresők – Ilyen a BUX

Szerencsés esetben négy év múlva a mostani 25 százalék helyett akár a GDP 70 százalékát reprezentáló cégegyüttes papírjai foroghatnak majd a magyar börzén – nyilatkozta lapunknak László Csaba, az MSZP-SZDSZ koalíció pénzügyminiszter-jelöltje. A szakember egyértelmű igennel válaszol tehát arra a kérdésre, miszerint van-e kiút a kormányváltás után a padlóra került Budapesti Értéktőzsde (BÉT) számára. László Csaba optimizmusának ugyan nem mond ellent Simor András, ám ezt az utat meglehetősen rögösnek jósolja. A leköszönő elnök a BÉT múlt heti közgyűlésén a tőzsde feltámasztására vállalkozók helyzetét az építőiparból ellesett példával illusztrálta: “Egy régi, elavult ház lerombolása legfeljebb egy napig tart, ám a helyette készülő új építmény felhúzására akár egy év is rámehet”.

ROZOGA ÉPÜLET. Az 1998-as orosz válság, a nemzetközi recesszió és a Fidesz-kormány retorikájában és intézkedéseiben egyaránt tőzsdeellenes működése nyomán valóban egy rozoga épület áll előttünk. A BÉT forgalma a szakemberek által várt napi 30 milliárd forint helyett tavaly jó, ha az 5 milliárdot elérte, a magyar részvények kereskedésének központja Budapestről Londonba helyeződött át, a BUX a múlt évben gyakran a 7 ezer pontot is csak alulról súrolta, miközben még 2000-ben a 10 ezret átlépve csúcsokat döntött. A tőzsdét aggasztóan sok társaság hagyta el az elmúlt két évben: míg 1999-ben 66 cég volt ott, addig mára 50 alá esett a számuk. Ráadásul nincs, aki a régiek helyébe lépne: 2000-ben például 8 cég távozott a parkettről, és helyükre mindössze egy érkezett, a Graphisoft, 2001-ben pedig 13 társaság részvényeire tettek nyilvános vételi ajánlatot, 5 részvényt vezettek ki, miközben egyetlen újonnan érkező aprócska társaság, a Skoglund vált taggá. A lefelé tartó folyamat még mindig nem állt meg, az idén eddig 5 újabb vételi ajánlat született, egy kivezetés megtörtént, további három folyamatban van. Szakértők szerint ráadásul a teljes áramszolgáltatói szektort “fenyegeti” a felvásárlás veszélye, s a régen likvidnek számító TVK és BorsodChem sem valószínű, hogy sokáig a parketten marad. A forgalom drasztikus apadásával a brókercégek köre is megcsappant: bő két évvel ezelőtt még több mint 50 befektetési szolgáltató cég sürgölődött a hazai börze háza táján, ma mindössze 37 teszi ezt.

Az MSZP-SZDSZ páros választási győzelmét követően a piac optimizmusáról árulkodott, hogy a BUX máris magasabb értéket vett fel, mint amekkorát előzetesen e koalíció hatalomra kerülése esetén a kormányalakítást követő 100. nap tájára jósoltak a szakemberek. A BÉT azonban aligha állhat talpra komolyabb tőzsdepárti kormányzati és egyéb intézkedések nélkül. Egy hatékony és részletes tőzsdeélénkítő csomag még várat magára, noha ennek csíráit az MSZP prominensei már nyilvánosságra hozták. A pénzügyminiszter-jelölt a hazai tőzsde egyik alapproblémájának tartja, hogy nagyon kevés papír forog a BÉT-en, és az intézménynek nincs központi szerepe a honi cégek tőkeszerzésében. Gyógyírként az új kormány által állítólag folytatni kívánt Széchenyi Terv keretében támogatást nyújtanak majd a tőzsdére készülő társaságoknak, mérsékelve ezzel a börzei megjelenés viszonylag magas egyszeri költségét. (Börzére menni ugyanis nem olcsó mulatság, egy tavalyi felmérés szerint a bevezetés átlagos költsége mintegy 90 millió forint, az ezt követő folyamatos tőzsdei szereplés pedig negyedévente 2,6 millió forintjába kerül a vállalatoknak.) László Csaba a Figyelőnek nyilatkozva a terheket csökkentő kormányintézkedés hatékonyságát abban jelölte meg, hogy “minél több cég kerül tőzsdére, annál inkább akar majd még több ott megjelenni”.

LEÉRTÉKELŐDVE. A gyakorló piaci szakemberek azonban némileg pesszimistábbak. Időről időre felröppennek, majd ugyanilyen gyorsan el is halnak például azok a hírek, amelyek egyik vagy másik hazai cég tőzsdére viteléről szólnak: a gyors cáfolatok hátterében pedig legtöbbször az éppen aktuális tőkepiaci helyzet, vagyis a BUX elszomorító állása húzódik meg. Való igaz, hogy a tőzsdeindexek szárnyalása idején nagyobb volt a kísértés a zártkörű részvénytársaságok számára, hogy nyilvánossá tegyék működésüket, a mostani árfolyamok mellett azonban a cégek azt kockáztatják, hogy a börzére lépéssel rögvest “leértékelődik” a vállalkozásuk, hiszen a tőzsdén jelen lévő cégek “ára” igencsak lesüllyedt, esetenként a könyv szerinti értéket sem éri el.

A tőzsdei bevezetés a “nagy boom” idején leginkább a gomba módra szaporodó – és az akkori vélemények szerint a klasszikus cégértékelési technikákhoz képest másfajta módszerekkel beárazandó – úgynevezett dotcom cégek számára volt hívó szó. Ezek, a banki forrásszerzés szempontjából többnyire csekély, vagy alig értékelhető cégmúlttal, ámde ígéretes növekedési potenciállal bíró internetes vállalkozások ugyanis a tőkepiacon leginkább a tőzsdei bevezetéssel voltak képesek tetemesebb forrást bevonni terveik megvalósításához. A kibocsátott részvények árfolyamát ugyanis nem a múltban elért, hanem a várható profithoz viszonyították a befektetők. Az internetes piac összeomlása azonban Magyarországon is keresztülhúzta ezeket a várakozásokat, a süllyedő árfolyamok láttán még a merészebbek is visszarettentek.

Hiába terjedt el itthon is több internetes cégről, hogy csak a kedvező pillanatra várnak a börzére lépéshez, ez a pillanat a legtöbbjük számára máig nem érkezett el. A piaci pletyka leggyakrabban az Index Rt. nevét röppentette fel, a cégnél azonban rendre elhalasztották ezeket a terveket. A BÉT-en “fehér hollóként” – egyedüli dotcom cégként, egy már létező tőzsdei cég bőrébe belebújva – megjelenő econet.hu Rt. példája sokak számára tanulságokkal is szolgálhatott. Bár Both Vilmos, a cég vezérigazgatója úgy véli, összességében megérte a tőzsdei jelenlét, egyúttal elismeri, hogy a kezdeti remények csak részben váltak valóra. “Mindenképpen jelentős volt a marketingben és reklámban lemérhető haszon, hiszen a közfigyelem és ezzel a cég ismertsége is nagyobb lett, s az átlátható működés a menedzsment számára is egyértelmű előnyökkel járt” – mondja Both Vilmos, hozzátéve azonban, hogy a transzparenciának az árnyoldalait is érzékelik. Az internetes iparágban ugyanis elterjedt, hogy a munkatársakat a bejelentett bér és a számlás szerződések keverékével alkalmazzák, ami egy tőzsdén lévő cégnél elképzelhetetlen, vagyis kénytelenek voltak a magasabb működési költségek miatt komoly versenyhátrányt is vállalni. Ugyancsak a meghiúsult remények között kell számon tartani azt is, hogy elmaradt a pótlólagos tőkebevonás, hiszen az új részvények kibocsátásával képtelenség lett volna olyan árfolyamot elérni, amely mellett megérte volna a tranzakció. “Ebből a szempontból ugyanúgy viselkedünk, mint a nem tőzsdei cégek, a bővítést és az esetleges akvizíciót más forrásból kell finanszíroznunk” – magyarázza az econet.hu Rt. vezérigazgatója. A jövőt illetően viszont a szakember azt jósolja: a tőzsdei árfolyamok emelkedésével előbb vagy utóbb a hazai internetes vállalkozások is rájönnek arra, hogy a banki forrásbevonáshoz, vagy a kockázati tőkéhez képest is sokkal olcsóbb a tőzsdei pénzszerzés.

TÁVOLMARADÓK. Egyelőre azonban az elérhető árfolyamok mellett az internetes cégek sem vállalják a belépést, így nincs mit csodálkozni azon, hogy távol maradnak a hagyományos iparágakban tevékenykedő vállalkozások, amelyek a banki forrásszerzésnél is előnyös feltételekkel képesek tárgyalni. A hazai nagyipar egyik emblematikus cégéről, a székesfehérvári Videoton Holding Rt.-ről például többször felröppent a közelgő börzei bevezetés híre. Az 1992-ben Széles Gábor vezérigazgató és menedzsertársai által privatizált vállalkozásnál minden bizonnyal komolyan fontolóra vették ezt a lehetőséget – legalábbis a cég vezetése egyszer népes csapattal képviseltette magát a BÉT egyik, a tőzsdei bevezetésről szóló konferenciáján -, a börzei árak mélyrepülése azonban gyorsan kijózaníthatta őket is. A helyzet azonban nem teljesen reménytelen – fejtegeti Vízkeleti Sándor, a CA-IB munkatársa, aki szerint a tőzsdén megmaradt nagy cégek immár közel állnak ahhoz, hogy forrást a BÉT-ről szerezzenek. E módszer egy újabb cég felvásárlásához biztosíthatná a finanszírozást például a Matáv számára, a Mol eladósodottsága sem igen nyit meg a cég előtt más kapukat, de leginkább az OTP esetében lenne célszerű a BÉT-ről forrást gyűjteni, különösen a mostani árfolyamszinteken. A Richter közel áll hozzá, hogy elköltse szabad pénzeszközeit egy felvásárlással, a rákövetkező terjeszkedést pedig már csak a tőzsde segítségével oldhatná meg.

A tőzsde súlyának erősítése és a forgalomélénkítés érdekében egy másik eszközként a privatizáció felélénkítését ígéri a pénzügyi tárca várományosa. Konkrétumként egyelőre annyit jelölt meg, hogy a többségében már privatizált társaságok “maradék” részvényei mellett az állami kézben maradó cégek 30-40 százalékos részvénypakettjét is bevihetik a nyilvános forgalomba, hozzátéve ehhez, hogy a kormányalakítást követő 100 napos felkészülési ciklus végére összeállhat az állami vagyonnal történő gazdálkodás következő négy évre szóló programja.

Bár már az Orbán-kormány is tervbe vette a részben privatizált cégek megmaradt állami részvényeinek piacra dobását, azt egyre csak halogatta, végül teljesen levette a napirendről. Ebben a döntésben minden valószínűség szerint kevesebbet nyomott a latban a kedvezőtlen piaci klíma, sokkal inkább számított az, hogy a kabinet láthatólag általában is a viszszaállamosítással, semmint a privatizációval volt elfoglalva. Lapunk kérdésére az Állami Privatizációs és Vagyonkezelő (ÁPV) Rt. sajtóosztályán a még meglévő állami részesedések tőzsdei értékesítésével kapcsolatban azt a választ adták, hogy “a kérdés most nem aktuális, az álláspont változatlan”.

KÍSÉRLETEK. A most távozó kormány 2000 őszén ugyan megpróbálkozott a tőzsdére már korábban bejegyzett Antenna Hungária Rt. további magánosításával, ez a kísérlet azonban – elsősorban megfelelő vevő híján – hamvába holt. A műsorszóró társaság árfolyama az ellenzéki győzelmet hozó első forduló után megugrott, s a piac most abban reménykedik, hogy egy szocialista kormány a tőzsdei privatizációt favorizálná a továbbra is tőkehiányban szenvedő társaságnál, ám zavarossá teszi a képet, hogy az állami tulajdonos egyelőre adós maradt a cég hosszú távú tulajdonosi szerkezetének felvázolásával. Így az sem tudható, hogy szakmai, stratégiai vagy pénzügyi befektetőt szeretnének-e bevonni. Ebből a szempontból egyértelműbb a helyzet a Richter Gedeon Rt.-nél, a társaság vezetői ugyanis – mint azt több ízben is kifejtették – kiemelten fontosnak tartják, hogy a gyógyszeripar meghatározó hazai képviselője szakmai befektetőtől független maradjon, ami legalábbis jelzés a még meglévő 25 százalékos állami részesedéssel kapcsolatban. A Richter, az Antenna és további kisebb-nagyobb állami pakettek gyors piacra dobásával kapcsolatos vérmes reményeket mindenesetre lehűtheti, hogy derűlátó becslések szerint is legalább 6 hónap, míg e tranzakciókat tető alá hozzák, onnantól kezdve, hogy az új kormány átveszi a hatalmat a privatizációs szervezetnél.

ALKALMATLANOK. Jóllehet a BÉT vezetése rendre arról beszél, hogy a tőzsdére kedvező piaci helyzetben 5-6 új – akár állami – céget is bevezethetnek, reálisan szemlélve a helyzetet, alig van olyan nagy állami társaság, amely alkalmas lenne a börzei megmérettetésre, a Magyar Villamos Művek Rt., vagy éppen a Magyar Posta felkészítése pedig akár egy-két évet is igénybe venne. A leendő pénzügyminiszter bár úgy nyilatkozott, hogy az államnak hosszú távon nem kell lakossági bankkal rendelkeznie, nehezen elképzelhető, hogy akár a Postabankot, akár a Földhitel- és Jelzálogbankot gyorsan tőzsdére lehetne bocsátani. “Pedig ahhoz, hogy erre a tőzsdére új társaság kívánkozzon, el is kélne a jó példa, mert újabb sikersztorik híján nemigen lesz vállalkozó” – mondja Detrekői László, a CIB Rt. vezető elemzője. De ha volna is cég, amely ilyen ötletet dédelget, még mindig nem biztos, hogy helyben marad. “A budapesti alacsony árak könnyen a nemzetközi tőkepiacok irányába fordíthatják a tőzsdére igyekvőt” – jegyzi meg Duronelly Péter, a Budapest Alapkezelő vezető elemzője. Miként tette azt a spekulánsokkal az árfolyamnyereség-adó 2001-es bevezetése. Visszacsalogatásukban talán sikeres lehet az új kormány, amely ennek az adónemnek az eltörlését ígérte.

Ezzel kapcsolatban László Csaba csupán annyit kívánt megjegyezni, hogy “mindössze néhány milliárd forintos állami bevételkiesésről van szó”. Szakmai körökben azonban ennek az adóféleségnek önmagán túlmutató jelentőséget tulajdonítanak, megszüntetésétől nem pusztán a vásárlási kedvet csináló spekulánsok visszatérését várják, de komoly forgalomélénkítő hatást is remélnek tőle. Ha ugyanis az elmúlt időszakban valaki keresni akart a tőzsdén, az nem gondolkodhatott a részvények többéves tartásában, csak rövid távú vásárlásokban. Az új adó pedig éppen a piacot likviddé tevő spekuláns réteget riasztotta el, aminek hatására a többi befektető is elvesztette vásárlási kedvét. Ebben persze az is közrejátszott, hogy bár a külföldi befektetők számára ma a piac gyakorlatilag öt cég papírjából áll, még e maroknyi “csapat” környezete, működési feltételei sem kiszámíthatóak. A tőzsdeélénkítésnek tehát Duronelly szerint a szabályozás pontosítása is fontos eszköze volna. Azaz például a Mol akkor marad vonzó, ha egyértelművé válik a gázár sorsa. Ugyanígy a két tőzsdei gyógyszercég esetében a gyógyszerárak évenkénti alkufolyamatának kellene egyértelműbb, átláthatóbb formát öltenie.

A nyugdíjpénztári befektetési hányadnak az MSZP által beígért növelésétől is kedvező hatást remél a piac. Az eredmények azonban leginkább áttételesen jelentkezhetnek majd. Például mindösszesen néhány milliárd forint az az összeg, amely a megemelni szándékozott nyugdíjpénztári befizetések révén a tőzsdére kerülhet – kalkulálja Katona Zsolt, az ING Barings Értékpapír Rt. vezérigazgatója. Mindez ráadásul nem egy összegben, hanem elaprózva, a pénztári befizetések menetrendje szerint. Hathatósabb lesz azonban, ha a pénztárak – némi tőkepiaci javulást tapasztalva – tőzsdei kitettségük növelésére szánják el magukat. A konzervatív befektetési politika bizonyos mértékű feladására kényszerítheti őket az állampapírok alacsony reálhozama. Az intézményi befektetők ugyanis immáron nemigen vállalhatják, hogy kitartanak konzervatív befektetési politikájuk mellett. Egyre nehezebben védhető az az álláspont, hogy továbbra is jó üzlet nyugdíjpénztári tagnak lenni, amikor a befizetett 100 forintból év végére 97 forint lesz. Következésképpen várható, hogy a befektetések egy részét a pénztárak, a biztosítók a részvénypiacra csoportosítják át. A hazai pénztárak például jelenleg 3-5 százaléknyi részvényt tartanak a portfóliójukban, szemben a nemzetközileg jellemző 10-12 százalékkal – mondja Katona. Ha csupán két százalékponttal gyarapítanák a részvényhányadot, a tőzsdei forgalmon már az nagyot lendítene – vélekedik Vízkeleti Sándor, a CA-IB Alapkezelő Rt. vezérigazgatója. Igaz, a részvényhányad növelésekor már nem csak a pesti börze jöhet szóba – a külföldi tőkepiacok nyilván valamennyi pénzt elvonnak -, ám ennek jótékony hatását a BÉT is megérezheti.

FÚZIÓS DILEMMÁK. Egyes kibocsátói vélemények szerint a tőzsdei fúzió ügyében is sürgető volna a döntés, mert egy nagyobb forgalmú csomóponthoz csatlakozva esély nyílna a hazai papírok likviditásának növekedésére. Létezik ugyanakkor olyan álláspont is, mely szerint tulajdonképpen édes mindegy, hol folyik a kereskedés, az itt forgó részvények megítélésén mit sem változtat, ha más színtérre kerülnek, a pesti tőzsde beolvadása egyetlen szempontból lehet előnyös csupán: ettől olcsóbbá válhatna az intézményrendszer.

Az elmúlt években többször fellángolt a vita arról, hogy közép- és kelet-európai régiós tőzsdét kellene-e kialakítani a cseh, a lengyel, a magyar és a szlovén tőzsde egyesülésével, illetve valamelyik nyugati értékpapírpiachoz lenne jobb csatlakozni. Döntés egyelőre nem született. A BÉT vezetői, előrebocsátva, hogy minden lehetséges irányban – Londonnal, Béccsel, Frankfurttal és a közép-európai börzékkel – tárgyalások folynak, nyilatkozataikban inkább azt hangsúlyozzák, hogy nem vagyunk lépéskényszerben. Jaksity György, a BÉT elnöki posztjának várományosa szerint például mindenekelőtt kínálatot kellene teremteni ahhoz, hogy a magyarországi részvények iránti érdeklődést “felcsiklandozhassuk”, a mostani szegényes paletta mellett nem hozna komolyabb élénkülést egy amúgy forgalmasabb piac sem. A régiós tőzsde kialakításához egyébként aligha érdemes vérmes reményeket fűzni, miután a lengyelek már bejelentették, hogy a nyugat-európai Euronexttel fuzionálnak. Duronelly Péter is nagyobb esélyt lát egy németországi, vagy más nyugat-európai csatlakozásra, mint a környező országokkal közös, regionális tőzsde életre hívására.

A mostani helyzetet szemlélve összegzésképpen ennyit mondanak a szakemberek: élénkülés, hónapok múltán, bizonyára lesz. Ennek fontos eleme az árfolyamok alakulása mellett a forgalom növekedése volna. A tőzsde fellendüléséhez stabilan napi 10 milliárd forint fölötti adásvétel szükséges. Ez esetben az élénkülés nem csak a blue chipeket érintheti, hanem nekilódulhat a második vonal is. Az új kormány beharangozott lépései amúgy a mostani lehetőségeket jól lefedik – mondja Katona Zsolt. Nem merítik ki ugyan az eszközök tárházát, ám belátható időn belül ezek valósíthatók meg. A kormányzatnak ugyanakkor korlátozottak a tőzsde befolyásolási képességei, s persze nem is dolga, hogy mélyen belenyúljon a piacba – fűzi hozzá Vízkeleti Sándor. Középtávon amúgy is fontosabb a kormányzati politika áttételes hatása. Az például, hogy miként alakulnak az uniós tárgyalások, hogyan közelíti Magyarország az Európai Monetáris Uniót. A meghatározó külföldi befektetők számára mindennél inkább ez jelzi majd, hogy mennyire vonzó a magyar tőkepiac.